يبدو أن "أفضل أوقات" Nvidia قد ولت، والآن هو "وقت الجنون بالذكاء الاصطناعي" لأسهم التكنولوجيا الآسيوية

لا شك أن "عملاق شرائح الذكاء الاصطناعي" Nvidia (NVDA.US) بقيمة سوقية تبلغ 4.2 تريليون دولار أمريكي، شهد منذ عام 2023 أقوى نمو في أعماله الأساسية والأكثر أهمية—وهي أعمال مراكز البيانات—لكن وتيرة نمو إيرادات هذا القطاع قد تباطأت بشكل ملحوظ. هذا القطاع هو الذي يوفر وحدات معالجة الرسوميات AI من طراز H100/H200 وبنية Blackwell، والتي تشكل البنية التحتية القوية للحوسبة الذكية لمراكز البيانات حول العالم. بالإضافة إلى ذلك، فإن الرياح المعاكسة الكبيرة القادمة من السوق الصينية ومخاطر التنظيم بين الصين والولايات المتحدة قد أضعفت معًا آفاق التوسع الكبير لهذا القطاع.

في الوقت نفسه، وبينما يواجه سعر سهم Nvidia مقاومة قوية بسبب ضبابية التوقعات المستقبلية للأرباح والتقييمات المرتفعة لسوق الأسهم الأمريكية بشكل عام، ويكاد يتوقف عن الارتفاع، تشهد الأسهم التكنولوجية الصينية موجة صعودية قوية مدفوعة بحمى الاستثمار في الذكاء الاصطناعي بقيادة عمالقة الإنترنت مثل Alibaba وTencent، وكذلك عاصفة "استبدال الشرائح المحلية" بقيادة رواد سلسلة صناعة الشرائح المحلية مثل Cambricon. كما تتبع شركات أشباه الموصلات العملاقة في تايوان وكوريا الجنوبية واليابان، التي تغطي بنية تحتية لحوسبة مراكز بيانات الذكاء الاصطناعي وشرائح AI للأجهزة الإلكترونية الاستهلاكية وتصنيع الشرائح المتقدمة، هذا المسار الصاعد.

على الرغم من أن بعض المحللين في وول ستريت الذين يتبنون نظرة متفائلة طويلة الأجل تجاه Nvidia يرون أن توسع أعمال البنية التحتية للذكاء الاصطناعي وأجهزة الشبكات عالية الأداء يوفر توقعات نمو جديدة ومثيرة، إلا أن حجم هذه الأعمال لا يزال أصغر بكثير مقارنة بأعمال مراكز البيانات الأساسية التي تعتمد عليها Nvidia بشكل رئيسي. وعلى عكس مكانة Nvidia القيادية في مجال شرائح الذكاء الاصطناعي، فإن البنية التحتية الواسعة للذكاء الاصطناعي والشبكات عالية الأداء تواجه منافسة شرسة، ولا يوجد حتى الآن قائد مطلق في السوق، ولا تزال المنافسة محتدمة. كما يظهر أداء سوق الأسهم أن آفاق استمرار Nvidia في التفوق على السوق أصبحت محل شك مع تباطؤ وتيرة نمو أرباحها.

مؤسسات تصرخ: ربما انتهت أفضل أيام Nvidia

أصدرت مؤسسة JR Research، وهي مؤسسة استشارات استثمارية مقرها منصة Seeking Alpha، تقريرًا مؤخرًا جاء فيه: نظرًا لتطبيع النمو والمخاطر التنظيمية والتنفيذية الكبيرة، فإنها تحث جميع المستثمرين على توخي الحذر، لأن أفضل أيام Nvidia قد ولت بالفعل (Nvidia 's best days look well behind us).

ذكرت JR Research أنه إذا كان المستثمرون يتابعون أداء سهم Nvidia، فقد لاحظوا بالفعل أنه قد تراجع عن معظم مكاسبه في النصف الثاني من عام 2025 قبل إعلان نتائج الأرباح في أغسطس. لذلك، مع دخولنا شهر سبتمبر، يبدو أن السرد الصعودي أصبح أكثر حذرًا بعد إعلان نتائج الربع الثاني للسنة المالية 2026 لشركة Nvidia. وأشارت JR Research إلى أنه بالنسبة لجنسن هوانغ وفريقه، لا يزال هذا إلى حد ما "عمل كالمعتاد"، لكن لا شك أن وتيرة نمو إيرادات قطاع مراكز البيانات الأكثر قيمة قد تباطأت بشكل ملحوظ.

وترى JR Research أنه على الرغم من أن تخفيف العلاقات الجيوسياسية بين الصين والولايات المتحدة يعد تطورًا بنّاءً، إلا أنه يجب التعامل معه بحذر، خاصة وأن Nvidia واجهت عقبات جوهرية في إعادة دخول السوق الصينية رسميًا بشرائح H20 AI. وقد يُنظر إلى تقنين إطار العمولة بنسبة 15% الذي تفرضه الحكومة الأمريكية كخطوة إجرائية. ومع ذلك، يبدو أن الجانب الصيني مصمم على منع عودة H20 بسهولة إلى السوق الصينية، مستشهدًا بمخاوف جدية بشأن مخاطر الأمن القومي الناجمة عن احتمال وجود أبواب خلفية في شرائح Nvidia.

تظهر بعض الشركات الصينية طلبًا مستمرًا على شرائح H20 من Nvidia، مما يدل على قوة نظام CUDA البيئي. ومع ذلك، إذا استمرت العقبات التنظيمية الجيوسياسية في إعاقة عودتها السريعة، فقد يتم تقويض هذه الحصانة من قبل النظام البيئي الصيني للذكاء الاصطناعي الذي تبنيه شركات رائدة في تصميم شرائح الذكاء الاصطناعي مثل Alibaba وCambricon. لذلك، لا يتوقع محللو وول ستريت عمومًا أن تستعيد Nvidia بالكامل إيرادات شرائح الذكاء الاصطناعي من الصين، وقد يوفر ذلك فرصة كبيرة للمنافسين المحليين للحاق بالركب.

وبالنظر إلى ذلك، لا يتفاجأ بعض المحللين بمحاولة إدارة Nvidia التقليل من التأثير الإيجابي قصير الأجل لتعافي أعمالها في الصين واستبعاده من التوجيهات قصيرة الأجل للأداء. وقال الرئيس التنفيذي لشركة Nvidia، جنسن هوانغ، في اجتماع الأرباح، إن سوق شرائح الذكاء الاصطناعي في الصين يمثل فرصة نمو كبيرة بقيمة 50 مليار دولار أمريكي على المدى القصير إلى المتوسط، وأن أي تأخير إضافي في دخول السوق قد يزيد من مخاطر التنفيذ وتوليد الإيرادات في السوق الصينية خلال بقية السنة المالية 2026.

على الرغم من أن محللي وول ستريت واصلوا رفع أهدافهم السعرية لسهم Nvidia للأشهر الـ12 المقبلة بعد إعلان النتائج الأخيرة، إلا أنه أصبح من الواضح أيضًا أن لحظات "المفاجآت الإيجابية الكبيرة ورفع التوجيهات بشكل كبير" ولحظات رفع الأهداف السعرية لسهم Nvidia بوتيرة "مضاعفة" قد أصبحت تقريبًا من الماضي.

وترى JR Research أنه في الفترة المقبلة، لن يكون من المستغرب أن يحاول جنسن هوانغ مرة أخرى "إخراج الأرنب من القبعة السحرية"، محاولًا إقناعنا بأن أفضل لحظات Nvidia لم تأت بعد—ليس فقط أن مجموعة وحدات معالجة الرسوميات AI من سلسلة Blackwell لا تزال تتقدم بشكل صحي، بل تراهن الشركة أيضًا على حجة بنية تحتية للذكاء الاصطناعي بقيمة تريليون دولار أمريكي، والتي قد تعيد تشكيل فهم الجميع للنظام البيئي الكامل لشركة Nvidia الذي يتجاوز CUDA، وهذا هو المنطق الأساسي الذي يدفع معظم المتفائلين تجاه Nvidia للاستمرار في توقع وصول قيمتها السوقية إلى 5 تريليون دولار أمريكي.

ومع ذلك، الحقيقة هي أنه على الرغم من رفع متوسط السعر المستهدف، لم يغير محللو وول ستريت ميل منحنى توقعات نمو أرباح Nvidia الذي يميل إلى الانخفاض. وعلى الرغم من أن التوسع في مجال الشبكات عالية الأداء للذكاء الاصطناعي قد يعزز فرص التنويع، إلا أن حجم الأعمال الذي يبلغ 10 مليارات دولار أمريكي لا يزال محدودًا مقارنة بأعمال مراكز البيانات التي تقترب من 150 مليار دولار أمريكي.

بالإضافة إلى ذلك، في مجال أعمال مراكز البيانات عالية الأداء عبر الإيثرنت، يجب على Nvidia أن تنافس Broadcom (AVGO.US) وMarvell (MRVL.US) على المدى الطويل—وهاتان الشركتان تتمتعان بحصة سوقية كبيرة مقارنة بـNvidia التي دخلت السوق لاحقًا، وستدافعان بقوة عن مواقعهما.

ذكرت JR Research أنه إذا اعتبرنا أن مضاعف EBITDA المستقبلي لشركة Nvidia البالغ 28 مرة لا يزال أقل من متوسط العشر سنوات البالغ 34.3 مرة، فقد يعتقد المستثمرون ذوو القناعة العالية أن السهم يبدو مقومًا بأقل من قيمته. ومع ذلك، إذا أشرنا إلى الرسم البياني طويل الأجل لـNVDA أعلاه الذي يعكس "حكمة السوق"، فسيظهر تساؤل: لماذا لم يستمر الشراء عند الذروة التي تحققت في أغسطس؟

ومن المثير للاهتمام أن الشراء لم يستمر فحسب، بل تبخرت أيضًا معظم مكاسب أغسطس قبل دخولنا سبتمبر. ولا تشعر JR Research بالمفاجأة، حيث قالت: "إذا أخذنا في الاعتبار احتمال استمرار منطق النمو في التطبيع خلال السنتين الماليتين القادمتين، أعتقد أن السوق يسعر هذا الاحتمال بذكاء".

"ما لم يتمكن جنسن هوانغ وفريقه المتميز بلا منازع من إشعال 'سحر جنسن' مرة أخرى حول حجة البنية التحتية الشاملة للذكاء الاصطناعي خلال السنوات الخمس المقبلة، فلا أعتقد أنه من الواقعي توقع استمرار Nvidia في تحقيق عوائد ألفا فائقة من هذا الموقع الحالي." حسبما ذكرت JR Research.

أسهم قطاع حوسبة الذكاء الاصطناعي في آسيا تشهد ارتفاعًا لا يمكن إيقافه

في تناقض صارخ مع تباطؤ زخم نمو أسعار أسهم قادة سلسلة صناعة حوسبة الذكاء الاصطناعي في سوق الأسهم الأمريكية مثل Nvidia، تشهد الأسهم التكنولوجية الآسيوية، وخاصة قادة الحوسبة السحابية الصينيين مثل Alibaba، وكذلك سلسلة صناعة حوسبة الذكاء الاصطناعي الصينية، ارتفاعًا هائلًا مؤخرًا. ومع انفجار الطلب العالمي على البنية التحتية للذكاء الاصطناعي، أصبحت قطاعات البنية التحتية للحوسبة في سوق الأسهم الصينية A، بالإضافة إلى القطاعات المتعلقة بـ"استبدال الشرائح المحلية" في ظل التنافس الصيني الأمريكي، محور تركيز السوق، حيث سجلت العديد من الأسهم القيادية في الذكاء الاصطناعي والشرائح مستويات قياسية جديدة في الأسعار، مع زيادة متزامنة في الأرباح.

مع إعلان عملاق الإنترنت والحوسبة السحابية الصيني Alibaba عن نتائج تفوق توقعات السوق وكشفه عن "خريطة طريق الذكاء الاصطناعي الطموحة"، أشعل ذلك حمى الاستثمار في الذكاء الاصطناعي في سوق الأسهم الصينية، مما دفع الأسهم التكنولوجية الصينية المدعومة من رؤوس الأموال العالمية إلى الحفاظ على زخم صعودي قوي هذا العام. هذه الموجة الهائلة من الذكاء الاصطناعي تضاهي جنون أسهم التكنولوجيا الأمريكية في عام 2023. بعد إعلان النتائج، ارتفعت أسهم Alibaba في بورصة هونغ كونغ بأكثر من 17%، وقفزت القيمة السوقية بأكثر من 50 مليار دولار أمريكي.

تُظهر البيانات المالية أن إيرادات أعمال الحوسبة السحابية لشركة Alibaba نمت بنسبة 26% على أساس سنوي، وحققت الإيرادات المتعلقة بحوسبة الذكاء الاصطناعي السحابية نموًا ثلاثي الأرقام على أساس سنوي لثمانية أرباع متتالية، وارتفعت النفقات الرأسمالية في الربع الثاني إلى 38.6 مليار. والأهم من ذلك، أن Alibaba طورت من خلال شركة الشرائح التابعة لها PingTouGe جيلًا جديدًا من شرائح الذكاء الاصطناعي للاستدلال. تهدف هذه الشريحة إلى سد الفجوة التي خلفتها شرائح Nvidia AI GPU في سوق شرائح الذكاء الاصطناعي المتوسطة والعالية الأداء بعد تقييدها. تم تصميم هذه الشريحة لتكون متوافقة مع نظام CUDA البيئي الخاص بـNvidia، وأُعلن أنها ستُصنع من قبل شركات شرائح محلية، دون الكشف عن اسم الشركة المصنعة. كما أعلنت Alibaba أنها ستمضي قدمًا في خطتها للاستثمار في الذكاء الاصطناعي بقيمة تصل إلى 380 مليار يوان صيني.

أحدث نتائج Alibaba وتوقعاتها القوية للغاية للإنفاق المستقبلي على الذكاء الاصطناعي عززت معنويات السوق تجاه "رائد شرائح الذكاء الاصطناعي الصيني" و"قائد استبدال الشرائح المحلية" Cambricon. شهدت Cambricon مؤخرًا تزامنًا بين ارتفاع سعر السهم والأرباح، مما يبرز حمى الاستثمار في الذكاء الاصطناعي المحلي، وجذب المؤسسات الأجنبية، بما في ذلك وول ستريت، إلى سوق الأسهم الصينية A وهونغ كونغ. من حيث الأداء، بلغت إيرادات Cambricon للنصف الأول من عام 2025 مبلغ 2.881 مليار يوان، بزيادة سنوية قدرها 4347.82%، وحققت الشركة صافي ربح عائد للمساهمين بقيمة 1.038 مليار يوان، مقارنة بخسارة قدرها 530 مليون يوان في نفس الفترة من العام الماضي.

في ظل التفاؤل بتوسع الإنفاق الرأسمالي على الذكاء الاصطناعي من قبل مزودي الخدمات السحابية الصينيين وزيادة الطلب المحلي على شرائح الذكاء الاصطناعي، قامت شركة Goldman Sachs المالية العملاقة في وول ستريت برفع هدفها السعري لسهم Cambricon مرة أخرى بعد أسبوع واحد فقط. في تقريرها الأخير الصادر في 1 سبتمبر، رفعت Goldman Sachs هدفها السعري لمدة 12 شهرًا من 1835 يوان صيني إلى 2104 يوان، بزيادة قدرها 14.7%، مع الحفاظ على تصنيف "شراء". ويعني الهدف السعري الجديد أن السهم لديه مجال للارتفاع بنسبة 41% مقارنة بسعر الإغلاق في 29 أغسطس.

جاء هذا الرفع بعد إعلان Cambricon عن نتائج قوية للغاية للربع الثاني من عام 2025. وأشار تقرير Goldman Sachs المتفائل إلى أن عمالقة الخدمات السحابية الصينيين يسرعون من استثماراتهم في البنية التحتية للذكاء الاصطناعي، إلى جانب السياسات الصناعية الداعمة من الهيئات الحكومية، مما يدفع الطلب على شرائح الذكاء الاصطناعي المحلية، وستستفيد Cambricon، باعتبارها "قائد استبدال الشرائح المحلية" ورائد سلسلة صناعة حوسبة الذكاء الاصطناعي، من ذلك. بالإضافة إلى ذلك، فإن نمو حجم الإيرادات وتحسين الكفاءة التشغيلية سيساعدان أيضًا في تحسين معدل تكاليف التشغيل لدى Cambricon.

في مجال معدات أشباه الموصلات، يُعد هذا القطاع الأكثر تحديًا في التصنيع المتقدم الذي طالما واجهت فيه سلسلة صناعة الشرائح الصينية "عنق الزجاجة" بسبب القيود الأمريكية. في السنوات الأخيرة، صعّدت الولايات المتحدة من عقوباتها على سلسلة صناعة الشرائح الصينية، وركزت على معدات أشباه الموصلات والمواد الخام وعمليات تصنيع الشرائح. لذلك، لتحقيق التصنيع المحلي الكامل في مجال تصنيع الشرائح، أصبحت معدات أشباه الموصلات المتقدمة المطلوبة لتصنيع الشرائح، والتي لا تزال في مرحلة التطوير الأولية "من الصفر إلى الواحد"، محور تركيز التمويل الحكومي والخاص على حد سواء.

شهدت أسعار أسهم هذا القطاع مؤخرًا ارتفاعًا قويًا للغاية، مستفيدة من "عاصفة استبدال الشرائح المحلية" غير المسبوقة في سوق الأسهم الصينية. خاصة بعد أن أزالت الولايات المتحدة شركات Samsung وIntel وSK Hynix من قائمة "المستخدمين النهائيين المعتمدين"، مما يعني أن هذه الشركات الثلاث قد لا تتمكن في المستقبل من استخدام أي براءات اختراع أو معدات أو مواد خام لتصنيع أشباه الموصلات تعتمد على التكنولوجيا الأمريكية. وهذا يعادل تخلي Samsung وIntel وHynix عن حصتها في السوق الصينية، مما يسرع من وتيرة الاستبدال المحلي، خاصة في مجال معدات أشباه الموصلات.

بالإضافة إلى ذلك، فإن معدات أشباه الموصلات هي أيضًا قطاع مستفيد من موجة الاستثمار العالمية في الذكاء الاصطناعي. حاليًا، الطلب العالمي على شرائح الذكاء الاصطناعي قوي للغاية، ومن المتوقع أن يستمر هذا الطلب القوي حتى عام 2027، لذلك ستوسع شركات تصنيع الشرائح مثل TSMC وSamsung وIntel طاقتها الإنتاجية بشكل كامل، بالإضافة إلى قيام شركات التخزين العملاقة مثل SK Hynix وMicron بتوسيع طاقة إنتاج HBM، وكلها تحتاج إلى شراء كميات كبيرة من معدات تصنيع الشرائح والتغليف المتقدم، بل إن بعض المعدات الأساسية تحتاج إلى تحديث. فشرائح الذكاء الاصطناعي تتطلب كثافة منطقية أعلى وتصميمات دوائر أكثر تعقيدًا ومتطلبات أعلى للطاقة والدقة، مما قد يؤدي إلى متطلبات تقنية أعلى في عمليات الطباعة الضوئية والنقش وترسيب الأغشية والترابط متعدد الطبقات وإدارة الحرارة، وبالتالي الحاجة إلى معدات تصنيع واختبار مخصصة لتلبية هذه المتطلبات.

لذلك، يمكن القول إن عمالقة معدات أشباه الموصلات يمتلكون "شريان حياة تصنيع الشرائح"، وحاليًا تحتاج سلسلة صناعة الشرائح الصينية في أهم مراحل التصنيع مثل ترسيب الطبقات الذرية (ALD)، وترسيب البخار الكيميائي (CVD)، وترسيب البخار الفيزيائي (PVD)، والمعالجة الحرارية السريعة (RTP)، والتلميع الكيميائي الميكانيكي (CMP)، ونقش الرقائق، وزرع الأيونات، بالإضافة إلى مرحلتي التغليف المتقدمتين Hybrid Bonding وThrough Silicon Via (TSV)، إلى معدات تصنيع أشباه الموصلات المحلية بشكل عاجل لتسريع عملية الاستبدال المحلي.

قال أوليفر كوكس، مدير صندوق الأسهم الآسيوية في JPMorgan Asset Management، إن شركات معدات أشباه الموصلات الصينية تتمتع بميزة "بائع المعاول"—بغض النظر عن كيفية تغير مشهد المنافسة بين شركات الشرائح النهائية، فإن الطلب على المعدات سيستمر في الاستفادة من ترقية الصناعة وموجة استبدال الشرائح المحلية في ظل التنافس الصيني الأمريكي. وقد تفوق أداء الصندوق الذي يديره هذا المدير، الذي يدير أصولًا بقيمة 2.1 مليار دولار أمريكي، على 95% من نظرائه هذا العام.

كما تتبع شركات أشباه الموصلات العملاقة في تايوان وكوريا الجنوبية واليابان، التي تغطي بنية تحتية لحوسبة مراكز بيانات الذكاء الاصطناعي وشرائح AI للأجهزة الإلكترونية الاستهلاكية وتصنيع الشرائح المتقدمة، هذا المسار الصاعد. ويعتقد السوق أن شركات مثل TSMC وTokyo Electron وAdvantest وSK Hynix وSamsung ستستفيد ليس فقط من موجة البنية التحتية للذكاء الاصطناعي، بل أيضًا من موجة الذكاء الاصطناعي للأجهزة الطرفية التي ستغطي نظارات الذكاء الاصطناعي والهواتف الذكية وأجهزة الكمبيوتر، بالإضافة إلى دورة ازدهار جديدة لصناعة الشرائح، في حين أن شركات Fabless الأمريكية مثل Nvidia لا تملك القدرة على النمو عبر منتجات نهائية متعددة وتصنيع الشرائح في مجالات متعددة.

ارتفع سعر سهم TSMC بشكل كبير هذا العام، وتجاوزت قيمتها السوقية في يوليو 2025 تريليون دولار أمريكي لأول مرة في سوق الأسهم التايوانية. منذ أدنى مستوى سنوي في أبريل، ارتفع سعر سهم TSMC في سوق الأسهم التايوانية وADR الأمريكية بأكثر من 50%، وقفزت قيمتها السوقية لتتجاوز مستوى Berkshire Hathaway التابع لوارن بافيت، لتحتل المرتبة التاسعة في قائمة أكبر القيم السوقية العالمية. تعكس هذه القيمة السوقية غير المسبوقة ثقة المستثمرين العالية في آفاق TSMC في موجة الذكاء الاصطناعي: باعتبارها الشركة الأساسية لتصنيع الشرائح لعمالقة مثل Apple وNvidia وAMD، تُعتبر TSMC حجر الأساس الذي لا غنى عنه في سلسلة صناعة حوسبة الذكاء الاصطناعي العالمية وموجة الذكاء الاصطناعي للأجهزة الطرفية.