El precio de las acciones cae más del 80%: ¿Cuánto tiempo podrá resistir el último comprador de Ethereum, BitMine?

Título original del artículo: "Después de una caída del 80% en el precio, ¿está BitMine desalineado en valor?"

Autor original del artículo: Zhou, ChainCatcher

El mercado cripto sigue en caída, con el precio de Ethereum bajando casi un 40% desde su pico en noviembre, y los ETF experimentando salidas continuas. En esta ronda de retroceso sistémico, la mayor empresa tesorera de Ethereum, BitMine, se ha convertido en el centro de atención. Founders Fund de Peter Thiel redujo a la mitad sus tenencias de BMNR, mientras que ARK Invest de Cathie Wood y JPMorgan optaron por aumentar sus posiciones contra la tendencia.

Las actitudes contradictorias del capital han puesto bajo la lupa el "5% Alchemy" de BitMine: 3,56 millones de ETH, 3 mil millones de dólares en pérdidas no realizadas, mNAV cayendo a 0,8. Como uno de los últimos bastiones de presión compradora de Ethereum, ¿cuánto tiempo más podrá BitMine seguir comprando? ¿Existe una desalineación de valor? Tras el estancamiento del flywheel de DAT, ¿quién tomará la posta de ETH?

1. El 5% Alchemy de BitMine, ¿cuánto tiempo pueden resistir los fondos?

BitMine, como la segunda mayor empresa tesorera de criptomonedas después de MicroStrategy, había planeado comprar tokens equivalentes al 5% del suministro total de Ethereum en el futuro. El 17 de noviembre, BitMine anunció que sus tenencias de Ethereum alcanzaron los 3,56 millones de monedas, representando casi el 3% del suministro circulante, superando la mitad del objetivo a largo plazo de 6 millones de monedas. Además, la empresa actualmente posee aproximadamente 11,8 mil millones de dólares en activos cripto y efectivo, incluyendo 192 bitcoins, 6,07 mil millones de dólares en efectivo sin apalancamiento y 13,7 millones de acciones de Eightco Holdings.

Desde que lanzó su plan de acumulación masiva de monedas en julio, BitMine ha sido el foco del mercado. Durante ese tiempo, el precio de sus acciones subió a la par del precio de Ethereum, y la narrativa de "market cap por presión compradora" fue vista por los inversores como un nuevo paradigma en el espacio cripto.

Sin embargo, a medida que el mercado se enfrió y la liquidez se ajustó, el sentimiento comenzó a revertirse. La caída en el precio de Ethereum hizo que el ritmo agresivo de compras de BitMine pareciera más riesgoso. Basado en un precio promedio de compra de 4009 dólares, las pérdidas no realizadas de BitMine se acercan a los 3 mil millones de dólares. Aunque el presidente de la junta, Tom Lee, ha expresado públicamente una visión alcista sobre Ethereum y afirmó que la empresa seguirá acumulando en niveles bajos, el foco de los inversores ha cambiado de "¿cuánto más pueden comprar?" a "¿cuánto tiempo pueden resistir?".

La reserva de efectivo actual de BitMine es de aproximadamente 6,07 mil millones de dólares, con fondos provenientes principalmente de dos canales.

El primero es el ingreso por activos cripto. BitMine depende de la minería de Bitcoin con refrigeración por inmersión y servicios de consultoría para generar flujo de caja a corto plazo, mientras que también hace staking de Ethereum para buscar retornos a largo plazo. La empresa ha declarado que sus tenencias de ETH serán destinadas a staking, generando aproximadamente 400 millones de dólares en ingresos netos.

El segundo es el financiamiento en el mercado secundario. La empresa ha iniciado un plan de venta de acciones ATM, que le permite vender nuevas acciones por efectivo en cualquier momento sin un precio o escala preestablecidos. Hasta la fecha, la empresa ha emitido acciones por miles de millones de dólares y ha atraído fondos institucionales, incluyendo instituciones destacadas como ARK, JPMorgan Chase y Fidelity. Tom Lee afirmó: cuando las instituciones compran BMNR en grandes cantidades, esos fondos se usarán para comprar ETH.

Mediante el doble impulso de acumular ETH y generar ingresos, BitMine intenta remodelar la lógica de asignación de capital corporativo, pero los cambios en el entorno de mercado están socavando la estabilidad de este modelo.

En cuanto al precio de las acciones, BitMine (BMNR) está bajo cierta presión, con su precio retrocediendo aproximadamente un 80% desde su máximo de julio, actualmente valorada en alrededor de 9,2 mil millones de dólares, por debajo del valor de sus tenencias de ETH de 10,6 mil millones de dólares (a un precio de ETH de 3000 dólares), y mNAV cayendo a 0,86. Este descuento refleja las preocupaciones del mercado sobre las pérdidas no realizadas de la empresa y la sostenibilidad de sus fondos.

II. Precio de ETH: La última gota - Tres divergencias visibles en el poder de compra, éxodo del staking

Desde una perspectiva macro, la Fed ha dado señales de una postura hawkish, reduciendo la probabilidad de un recorte de tasas en diciembre, lo que llevó a una debilidad general en el mercado cripto y una caída significativa en el apetito por el riesgo.

Actualmente, ETH está probando los 3000 dólares, cayendo más del 30% desde su máximo de agosto de 4900 dólares. Esta ronda de corrección ha reenfocado al mercado en una pregunta clave: si la fuerza que antes sostenía el precio provenía de empresas tesoreras y tenencias institucionales, ¿quién intervendrá cuando el interés comprador disminuya?

Entre las fuerzas visibles del mercado, los tres grandes lados compradores - ETF, empresas tesoreras y fondos on-chain - muestran divergencias en diferentes direcciones.

Primero, la tendencia de entrada de los ETF relacionados con Ethereum se ha desacelerado significativamente. Las tenencias totales de los ETF de Ethereum son actualmente de unos 6.3586 millones de ETH, representando el 5,25% del suministro total. Según datos de SoSoValue, a mediados de noviembre, los activos netos totales de los ETF spot de Ethereum son aproximadamente 18,76 mil millones de dólares, con salidas significativas superando las entradas este mes, con salidas diarias de hasta 180 millones de dólares. En comparación con las entradas netas continuas de julio a agosto, la curva de fondos ha pasado de un ascenso constante a una caída volátil.

Esta caída no solo debilitó el poder de compra potencial, sino que también reflejó que la confianza del mercado no se ha recuperado completamente del ritmo de la caída. Los inversores de ETF suelen representar fondos de asignación a mediano y largo plazo, y su éxodo implica una desaceleración en la demanda incremental de Ethereum a través de canales financieros tradicionales. Cuando los ETF ya no proveen impulso alcista, pueden amplificar la volatilidad en el corto plazo.

En segundo lugar, las empresas Digital Asset Treasury (DAT) también han entrado en una etapa de divergencia. Actualmente, la reserva estratégica total de Ethereum de las empresas tesoreras es de 6.2393 millones de ETH, representando el 5,15% del suministro. El ritmo de acumulación se ha desacelerado significativamente en los últimos meses, con BitMine convirtiéndose casi en el único gran comprador que sigue realizando compras a gran escala. En la última semana, BitMine adquirió nuevamente 67.021 ETH, continuando con una estrategia de comprar en la baja; después de comprar 19.300 ETH el 18 de octubre, SharpLink no ha hecho más compras y actualmente está en pérdida ya que su costo promedio ronda los 3.609 dólares.

En contraste, algunas empresas tesoreras pequeñas y medianas se ven obligadas a reducirse, con ETHZilla vendiendo unos 40.000 ETH a fines de octubre para recomprar acciones, intentando reducir el rango de descuento y estabilizar el precio de las acciones mediante la venta de parte de su ETH.

Esta divergencia indica que la industria tesorera está pasando de una expansión general a un ajuste estructural. Las empresas top aún pueden mantener su compra gracias a fondos y confianza, mientras que las pequeñas y medianas enfrentan restricciones de liquidez y presión de deuda. El testigo del mercado está pasando de una presión compradora incremental generalizada a unos pocos "guerreros solitarios" que aún tienen ventaja de capital.

A nivel on-chain, los dominadores de fondos a corto plazo siguen siendo ballenas y direcciones de alta frecuencia, pero no constituyen una fuerza que sostenga el precio. Recientemente, el gran inversor que venía siendo persistentemente alcista en ETH fue liquidado consecutivamente, lo que en cierta medida afectó la confianza en el trading. Según datos de Coinglass, el interés abierto total de ETH en contratos se ha reducido casi a la mitad desde el pico de agosto, los fondos apalancados se están reduciendo rápidamente, lo que indica que la liquidez y el fervor especulativo se están enfriando simultáneamente.

Además, las direcciones de wallets de la ICO de Ethereum que estuvieron inactivas por más de 10 años se han activado y comenzaron a mover fondos. Datos de Glassnode informan que los holders a largo plazo (direcciones con más de 155 días de tenencia) están vendiendo actualmente unos 45.000 ETH diarios, equivalentes a unos 140 millones de dólares. Este es el mayor nivel de ventas desde 2021, lo que indica un debilitamiento del impulso alcista actual.

El cofundador de BitMEX, Arthur Hayes, declaró recientemente que, a pesar de la contracción de la liquidez en USD desde el 9 de abril hasta ahora, las entradas a ETF y las compras de Direct Access Tokens (DAT) permitieron que Bitcoin subiera. Sin embargo, esta situación ya terminó. La base no es lo suficientemente gruesa como para sostener la compra institucional de ETF, y la mayoría de los DAT se negocian con descuento por debajo del mNAV, lo que provoca que los inversores ahora eviten estos valores derivados.

Ethereum enfrenta una situación similar, especialmente porque su ecosistema de staking muestra signos de retroceso. Datos de Beaconchain revelan que el número de validadores activos diarios de Ethereum ha caído alrededor de un 10% desde julio, alcanzando el nivel más bajo desde abril de 2024. Es la primera vez que ocurre una caída tan significativa desde que la red pasó de un mecanismo de consenso Proof of Work (PoW) a Proof of Stake (PoS) en septiembre de 2022.

Las principales razones de la caída en son dos:

Primero, el bull market de Ethereum de este año llevó a un pico sin precedentes en las salidas de la cola de validadores, con operadores de staking apurándose a deshacer el staking para realizar ganancias.

Segundo, el rendimiento del staking ha disminuido y los costos de endeudamiento han subido, haciendo que el staking apalancado no sea rentable. El rendimiento anualizado actual del staking de Ethereum es de aproximadamente 2,9% APR, muy por debajo del máximo histórico de 8,6% alcanzado en mayo de 2023.

En el contexto de tres principales caminos de presión compradora enfrentando presión simultánea y el retroceso del ecosistema de staking, la próxima fase de soporte de precios de Ethereum enfrenta una prueba estructural. Aunque BitMine sigue comprando, prácticamente está luchando solo. Si incluso BitMine, este último pilar, no puede seguir comprando, el mercado perderá no solo una acción o una ola de fondos, sino posiblemente toda la base de la narrativa de Ethereum.

Tres, ¿existe una desalineación de valor para BitMine?

Después de discutir la cadena de financiamiento y el retroceso de la presión compradora, surge una pregunta más fundamental: ¿realmente terminó la historia de BitMine? La valoración que el mercado le da actualmente claramente no comprende del todo sus diferencias estructurales.

En comparación con el camino de MicroStrategy, BitMine eligió un enfoque completamente diferente desde el principio. Mientras MicroStrategy depende fuertemente de bonos convertibles y acciones preferentes para recaudar fondos en el mercado secundario, soportando una carga de intereses anual de miles de millones de dólares, su rentabilidad depende del alza unilateral de Bitcoin. Aunque BitMine diluyó su capital mediante la emisión de nuevas acciones, casi no tiene deuda con intereses. Además, sus tenencias de ETH aportan aproximadamente 4-5 mil millones de dólares en recompensas de staking anuales, un flujo de caja relativamente rígido y con una correlación mucho menor con las fluctuaciones de precio en comparación con los costos de deuda de la estrategia de MicroStrategy.

Más importante aún, este beneficio no es el final. Como uno de los mayores holders institucionales de ETH del mundo, BitMine puede utilizar plenamente el ETH en staking para restaking (ganando un 1-2% adicional), operar infraestructura de nodos, asegurar ingresos fijos mediante la tokenización de rendimientos (como un ingreso determinista del 3,5% aprox.), o incluso emitir notas estructuradas de ETH de grado institucional, todas operaciones que las tenencias de BTC de MicroStrategy no pueden lograr.

Sin embargo, actualmente el valor de mercado de BitMine (BMNR) en la bolsa de EE.UU. tiene un descuento de aproximadamente el 13% respecto al valor de sus tenencias de ETH. Dentro de todo el sector DAT, este descuento no es el más exagerado, pero está significativamente por debajo del centro histórico de valoración de activos similares en el mercado. El sentimiento bajista del mercado ha amplificado el impacto visual de la pérdida no realizada, en cierta medida enmascarando el valor de los retornos amortiguados y las opciones del ecosistema.

Las acciones institucionales recientes también parecen haber captado esta desviación. El 6 de noviembre, ARK Invest aumentó sus tenencias en 215.000 acciones (8,06 millones de dólares); JPMorgan Chase tenía 1,97 millones de acciones al final del tercer trimestre. Esto no es una pesca de fondo ciega, sino que se basa en un juicio sobre el crecimiento compuesto a largo plazo del ecosistema ETH. Una vez que el precio de Ethereum se estabilice o rebote moderadamente, la relativa estabilidad de los retornos puede hacer que el camino de recuperación del mNAV de BitMine sea más pronunciado que el de una tesorería puramente apalancada.

Si realmente existe una desalineación de valor, la respuesta ya está sobre la mesa, y la pregunta que queda es cuándo el mercado estará dispuesto a pagar por la escasez. El descuento actual es tanto un riesgo como el punto de partida de una divergencia. Como dijo Tom Lee, el dolor laboral es de corto plazo y no alterará el superciclo de ETH. Por supuesto, tampoco puede alterar el papel central de BitMine en este ciclo.