IBIT beralih ke penciptaan in-kind: apa artinya bagi spread, pajak, dan arus masuk

ETF Bitcoin terbesar di dunia baru saja memperbarui prosesnya untuk memindahkan koin masuk dan keluar dari dana tersebut. IBIT milik BlackRock, yang telah mengumpulkan lebih dari $20 miliar sejak peluncurannya, kini dapat memproses penciptaan dan penebusan secara “in kind.”

Perintah persetujuan SEC diam-diam mengaktifkan perubahan ini: peserta resmi IBIT kini dapat menukar Bitcoin secara langsung dengan saham, bukan hanya menerima atau menyerahkan uang tunai. Meskipun terdengar seperti perubahan operasional kecil, dampaknya bisa sangat signifikan.

Saat ETF spot mulai diperdagangkan pada Januari 2024, SEC mewajibkan penciptaan dilakukan dalam bentuk tunai. Jika Anda ingin membeli IBIT, peserta resmi (AP) seperti Citadel atau UBS akan menjual saham ETF kepada Anda dan mentransfer uang tunai ke Coinbase untuk memperoleh Bitcoin yang sebenarnya.

Penebusan berjalan dengan cara yang sama secara terbalik: menjual saham ETF, menerima dolar kembali, dan Coinbase melikuidasi koin untuk menutupi selisihnya. Namun, model ini menciptakan hambatan. Setiap proses penciptaan dan penebusan harus melalui jalur fiat, menambah biaya transaksi, biaya kustodian, dan yang terpenting, gesekan pajak.

AP tidak bisa begitu saja memindahkan Bitcoin dalam inventaris mereka: mereka harus menyelesaikan penjualan tunai. Hal ini memperlebar spread bid-ask untuk pemain besar dan membuka peluang terjadinya kesalahan pelacakan antara harga saham IBIT dan Bitcoin.

In-kind menyelesaikan masalah ini. Sekarang, jika AP perlu menyerahkan saham IBIT senilai 1.000 BTC, mereka cukup mentransfer 1.000 BTC dari saldo mereka sendiri. Penebusan juga berjalan dengan cara yang sama: kembalikan saham IBIT, terima koin secara langsung, tanpa likuidasi paksa.

Tidak semua orang dapat melakukan ini. Perintah persetujuan SEC dan prospektus IBIT yang diperbarui menyebutkan empat perusahaan yang memiliki hak istimewa ini: Jane Street, Virtu Americas, JP Morgan Securities, dan Marex. Perusahaan-perusahaan inilah yang sudah mendominasi pembuatan pasar ETF. Kini mereka dapat melewati satu langkah, memindahkan Bitcoin masuk dan keluar dari dompet kustodian IBIT tanpa harus melalui dolar terlebih dahulu.

Ini berarti manajemen inventaris yang lebih ketat, arbitrase yang lebih cepat, dan risiko basis yang lebih rendah. Ini juga berarti spread pada IBIT seharusnya semakin menyempit. ETF sudah diperdagangkan dengan selisih kecil di sekitar NAV, tetapi dengan penyelesaian koin secara langsung, insentif untuk mengutip spread yang lebih ketat semakin besar.

Lalu ada aspek pajak. Penebusan tunai dapat memicu peristiwa kena pajak ketika AP menjual Bitcoin untuk mendanai penarikan. Transfer in-kind umumnya netral pajak. Bagi institusi yang mengelola neraca, ini adalah keunggulan yang berarti. Beberapa pengacara ETF berpendapat bahwa ini juga dapat menghindari komplikasi wash-sale, karena penebusan kini melibatkan pemindahan aset itu sendiri, bukan hanya siklus uang tunai.

Perintah SEC tidak menyelesaikan setiap detail, tetapi membuat IBIT lebih mirip ETF emas: saham yang didukung oleh cadangan komoditas, dengan kemampuan untuk menarik logam (atau dalam hal ini, koin) sesuai permintaan.
IBIT sudah mendominasi pasar, secara rutin menarik arus masuk bersih lebih banyak daripada semua pesaingnya digabungkan.

Liputan CryptoSlate atas data Farside menunjukkan bahwa IBIT secara konsisten mencatat ratusan juta, bahkan miliaran, dalam arus masuk bersih, bahkan ketika para pesaingnya mengalami kerugian. Dengan mengurangi gesekan bagi AP, BlackRock mungkin saja telah mempertajam keunggulannya.

Penciptaan yang lebih murah berarti pembuat pasar dapat mengutip spread yang lebih ketat, menarik lebih banyak volume pasar sekunder. Penebusan yang lebih bersih berarti biaya keluar yang lebih rendah, yang penting bagi institusi yang khawatir terjebak dalam jumlah besar. Keduanya mengarah pada IBIT menjadi kolam likuiditas default, dengan pesaing terpaksa mengikuti jika dan ketika mereka mendapatkan persetujuan in-kind.

Terlepas dari besarnya perubahan ini, kemungkinan besar semuanya akan tetap sama bagi investor ritel. IBIT tetap diperdagangkan seperti biasa, dengan ticker dan biaya yang sama. Namun, di balik layar, perubahan ini penting. Spread yang lebih ketat seharusnya memangkas basis poin pada setiap perdagangan.

Perlakuan pajak yang lebih baik mengurangi biaya tersembunyi bagi pemain besar, dan jika AP dapat memindahkan inventaris lebih cepat, kesalahan pelacakan IBIT terhadap Bitcoin bisa semakin kecil, meningkatkan daya tariknya sebagai proxy satu banding satu.

Dampak pasar yang lebih luas? Harapkan lebih banyak arus masuk ke IBIT dibandingkan pesaingnya, setidaknya sampai mereka mendapatkan hak istimewa yang sama. Dan terkait likuiditas Bitcoin, memindahkan koin masuk dan keluar dari kustodian tanpa melalui fiat dapat meningkatkan perputaran dalam skala besar, dengan efek lanjutan pada pasar derivatif yang melakukan lindung nilai terhadap inventaris ETF.

Bagaimanapun caranya, BlackRock akhirnya mendapatkan ETF yang diinginkan sejak hari pertama: dana Bitcoin in-kind yang sesungguhnya.

Artikel IBIT flips to in-kind creations: what it means for spreads, taxes and flows pertama kali muncul di CryptoSlate.