"Tether" pada tahun 2025: Analisis Modal

Chainfeeds Pengantar:

Artikel ini membahas kecukupan modal Tether sebagai sebuah bank tidak resmi, dan mengevaluasi nilai bersih modal Tether dengan membandingkan standar rasio kecukupan modal perbankan tradisional. Artikel ini menjelaskan komposisi neraca keuangan Tether serta apakah mereka memiliki total modal yang cukup untuk menahan volatilitas portofolio asetnya.

Sumber Artikel:

Penulis Artikel:

Luca Prosperi

Pendapat:

Luca Prosperi: Sudah dua setengah tahun sejak terakhir kali saya membahas salah satu misteri paling menarik di dunia kripto — struktur neraca Tether. Pertanyaan tentang apakah cadangan global USDT benar-benar ada selalu memengaruhi sentimen pasar. Namun, sebagian besar diskusi masih terjebak pada penilaian biner: apakah mereka kekurangan dana atau cukup modal, tanpa kerangka analisis yang tepat. Berbeda dengan perusahaan biasa, solvabilitas lembaga keuangan tidak hanya sekadar aset lebih besar dari liabilitas, melainkan kemampuan statistik untuk menanggung risiko: apakah modal mereka cukup untuk menyerap volatilitas dalam alokasi aset dan secara andal memenuhi hak penebusan liabilitas. Oleh karena itu, memahami neraca Tether harus dimulai dari logika perbankan, bukan dari sudut pandang arus kas, keuntungan, atau kustodian aset. Bisnis inti Tether bukanlah sebagai kustodian, melainkan menerbitkan simpanan digital dengan hak penebusan dan menginvestasikan dana tersebut untuk mendapatkan keuntungan dari selisih bunga. Ini berarti, secara ekonomi, Tether lebih mirip sebuah bank yang tidak diatur daripada lembaga transfer uang. Dengan demikian, inti permasalahannya bukan lagi apakah mereka punya uang, melainkan: apakah modal mereka cukup untuk menutupi risiko portofolio aset mereka? Inilah titik awal yang benar untuk memahami stabilitas USDT. Untuk menilai apakah modal Tether cukup, kita perlu menggunakan kerangka referensi sistem regulasi perbankan. Basel Accord membagi risiko yang dihadapi bank menjadi tiga kategori: risiko kredit, risiko pasar, dan risiko operasional, serta mewajibkan bank memiliki buffer modal untuk menyerap potensi kerugian. Misalnya, risiko kredit biasanya mencakup lebih dari 80% eksposur risiko bank besar global, sementara risiko pasar dan operasional relatif lebih kecil. Regulator juga menetapkan struktur modal, termasuk Common Equity Tier 1 (CET1), Tier 1 Capital, dan Total Capital, dengan persyaratan minimum masing-masing sebesar 4,5%, 6%, dan 8%. Selain itu, harus ditambahkan buffer pelestarian modal, buffer siklus kontra, dan biaya tambahan sistemik, sehingga bank besar biasanya harus memiliki total modal sebesar 10-15%. Mekanisme stress test dan Pilar 2 Basel III sering kali membuat kebutuhan modal aktual melebihi kisaran ini. Dari sudut pandang ini, kita tidak perlu membuktikan apakah USDT adalah penipuan, melainkan menilai: apakah Tether memiliki buffer modal yang cukup ketika menghadapi fluktuasi harga aset, risiko likuiditas, dan tekanan penebusan. Dengan kata lain, pertanyaannya bukan apakah mereka bisa membayar hari ini, melainkan seberapa besar guncangan ekstrem yang bisa mereka tanggung. Berdasarkan pengungkapan cadangan publik, Tether memiliki sekitar 181,2 miliar dolar AS aset, di mana 77% berupa setara kas dengan bobot risiko sangat rendah; 13% berupa komoditas seperti emas dan bitcoin, sisanya berupa pinjaman dan investasi lain yang sulit dievaluasi. Eksposur bitcoin adalah variabel kunci dalam menghitung aset tertimbang risiko: jika mengikuti standar paling konservatif Basel, bitcoin harus menanggung bobot risiko 1250%, yang berarti membutuhkan penutup modal 1:1; namun jika diperlakukan sebagai komoditas digital dengan volatilitas tinggi, bobot risiko yang lebih masuk akal adalah sekitar tiga kali lipat emas, karena volatilitas tahunan BTC sekitar 3-4 kali lipat harga emas. Berdasarkan parameter yang berbeda, aset tertimbang risiko Tether berkisar antara 62,3 miliar hingga 175,3 miliar dolar AS, sementara buffer modalnya hanya sekitar 6,8 miliar dolar AS, menghasilkan rasio kecukupan modal antara 10,89% hingga 3,87%. Ini berarti, dalam model yang lebih longgar, Tether nyaris mencapai batas minimum keamanan modal, tetapi jika menggunakan standar regulasi yang ketat, terdapat kekurangan modal yang jelas. Meskipun di tingkat grup Tether memiliki laba ditahan lebih dari 10 miliar dolar AS, dana ini tidak secara struktural dijanjikan untuk melayani penebusan USDT, sehingga tidak bisa langsung dianggap sebagai modal regulasi. Ini juga berarti stabilitas Tether tidak dibangun di atas sistem regulasi yang hati-hati, melainkan pada keyakinan pasar terhadap kemampuan mereka untuk terus menciptakan keuntungan, menjaga kepercayaan, dan bersedia memenuhi kewajiban — ini adalah jalan tanah klasik, tanpa jawaban pasti, hanya hasil yang terus diuji.