Apa itu Yoshinoya saham?

Perkenalan Bisnis Yoshinoya Holdings Co., Ltd.

Yoshinoya Holdings Co., Ltd. (TYO: 9861) adalah perusahaan holding Jepang yang diakui secara global yang terutama bergerak dalam pengelolaan jaringan restoran. Terkenal dengan merek utamanya, "Yoshinoya," yang mengkhususkan diri dalam Gyudon (mangkuk daging sapi), grup ini telah berkembang menjadi konglomerat layanan makanan yang terdiversifikasi dengan jejak internasional yang signifikan.

1. Perkenalan Rinci Modul Bisnis

Per akhir tahun fiskal Februari 2024, perusahaan beroperasi melalui beberapa segmen bisnis yang berbeda:

Bisnis Yoshinoya: Ini adalah pilar utama perusahaan, menyumbang lebih dari 50% dari total pendapatan. Fokusnya adalah pada penjualan mangkuk daging sapi, lauk pendamping, dan set musiman. Strateginya menekankan layanan "Lezat, Harga Terjangkau, dan Cepat." Dalam beberapa tahun terakhir, telah beralih dari tata letak konter tradisional menjadi toko bergaya "Cooking & Comfort" (C&C) yang dirancang untuk menarik keluarga dan pelanggan wanita.

Bisnis Hanamaru: Beroperasi di bawah merek "Hanamaru Udon," segmen ini menyediakan mie udon gaya Sanuki. Fokus pada konsumen yang sadar kesehatan dengan menggunakan format swalayan dan bahan berkualitas tinggi. Ini merupakan mesin pertumbuhan sekunder grup di pasar domestik Jepang.

Bisnis Luar Negeri: Yoshinoya memiliki kehadiran internasional yang kuat dengan lebih dari 900 lokasi di luar Jepang. Pasar utama meliputi China (Daratan, Hong Kong, Taiwan), Amerika Serikat, dan Asia Tenggara (Indonesia, Thailand, Filipina). Segmen ini sangat penting untuk pertumbuhan jangka panjang karena pasar domestik Jepang menghadapi tantangan demografis.

Bisnis Lainnya: Ini mencakup merek-merek kecil seperti "Arcmeal" (steak dan shabu-shabu) dan "Kyotaru" (sushi takeaway), meskipun perusahaan telah melakukan optimasi portofolio yang signifikan, termasuk pelepasan beberapa merek non-inti untuk fokus pada sektor dengan margin tinggi.

2. Karakteristik Model Bisnis

Integrasi Vertikal: Yoshinoya menjaga kualitas tinggi melalui sistem pengadaan dan pengolahan terpusat. Mereka mengoperasikan "Chuo Shokuhin" (Dapur Pusat) sendiri untuk memastikan konsistensi rasa saus rahasia daging sapi dan kualitas daging di semua outlet.
Operasi Berorientasi Efisiensi: Model bisnis dibangun berdasarkan tingkat perputaran tinggi. Tata letak toko, peralatan memasak, dan sistem pemesanan digital semuanya dioptimalkan untuk meminimalkan waktu tunggu dan memaksimalkan "perputaran meja."
Adaptabilitas: Meskipun secara tradisional menargetkan pelanggan pria tunggal, perusahaan berhasil mendiversifikasi menu dan suasana toko untuk menjangkau demografis yang lebih luas, termasuk generasi "perak" (lansia) dan wanita pekerja.

3. Keunggulan Kompetitif Inti

Warisan Merek dan "Saus Rahasia": Dengan sejarah lebih dari 120 tahun, merek Yoshinoya membawa modal budaya yang besar. Resep saus eksklusif yang telah disempurnakan selama satu abad menciptakan profil rasa unik yang sulit ditiru oleh pesaing.
Skala Rantai Pasokan: Sebagai salah satu pembeli terbesar daging sapi grain-fed AS di Jepang, Yoshinoya memiliki kekuatan tawar yang signifikan dengan pemasok global, memungkinkan perusahaan mempertahankan harga kompetitif bahkan selama periode volatilitas harga komoditas.
Properti Strategis: Perusahaan memiliki lokasi utama dekat stasiun kereta api besar di Jepang dan area perkotaan dengan lalu lintas tinggi, yang semakin sulit diperoleh oleh pendatang baru.

4. Tata Letak Strategis Terbaru

Menurut Rencana Manajemen Menengah 2024-2026, Yoshinoya fokus pada:
Transformasi Digital (DX): Menerapkan kios pemesanan otomatis dan penjadwalan tenaga kerja berbasis AI untuk mengatasi kekurangan tenaga kerja di Jepang.
Format Toko Baru: Mempercepat peluncuran toko "C&C" yang menampilkan kafe dan stasiun pengisian daya untuk meningkatkan waktu tinggal dan ukuran rata-rata transaksi.
Sumber Berkelanjutan: Fokus pada inisiatif ESG, termasuk pengurangan limbah makanan dan optimalisasi jejak lingkungan dari rantai pasokan daging sapi mereka.

Sejarah Perkembangan Yoshinoya Holdings Co., Ltd.

Sejarah Yoshinoya adalah narasi ketahanan, berkembang dari sebuah kios keluarga tunggal menjadi perusahaan global, ditandai dengan pemulihan terkenal dari kebangkrutan pada tahun 1980-an.

1. Tahapan Perkembangan

1899 - 1958: Awal yang Sederhana: Didirikan oleh Eikichi Matsuda di Pasar Ikan Nihonbashi, Tokyo. Nama "Yoshinoya" diambil dari kampung halaman Matsuda, Yoshino. Pada 1926, toko pindah ke Tsukiji setelah Gempa Besar Kanto. Periode ini menetapkan "Gyudon" sebagai makanan pokok bagi pekerja pasar yang sibuk.

1958 - 1980: Ekspansi Cepat dan Krisis: Di bawah kepemimpinan Mizuho Matsuda, perusahaan menginkorporasi dan mulai waralaba. Ekspansi cepat ke AS pada 1975. Namun, ekspansi agresif dan utang tinggi, ditambah dengan guncangan minyak tahun 1970-an, menyebabkan pengajuan Reorganisasi Perusahaan (Kebangkrutan) pada 1980.

1980 - 2000: Kebangkitan: Perusahaan berhasil melakukan reorganisasi dengan fokus pada efisiensi dan kontrol kualitas. Melunasi utangnya lebih awal pada 1987. Pada 1990-an, tercatat di Bursa Efek Tokyo dan mengukuhkan posisinya sebagai pemimpin pasar dalam kategori mangkuk daging sapi.

2003 - 2005: Krisis BSE: Larangan impor daging sapi AS akibat "Penyakit Sapi Gila" (BSE) merupakan kemunduran besar. Yoshinoya terkenal menolak menggunakan daging sapi Australia untuk produk inti demi menjaga rasa, yang menyebabkan penghapusan sementara Gyudon dari menu. Periode ini menyaksikan diversifikasi ke mangkuk babi dan produk lainnya.

2010 - Sekarang: Diversifikasi dan Globalisasi: Perusahaan bertransformasi menjadi struktur holding pada 2007. Mengakuisisi Hanamaru Udon dan memperluas jejaknya di Asia. Pasca-COVID, fokus bergeser ke integrasi digital dan pengalaman bersantap "New Normal."

2. Analisis Keberhasilan dan Kegagalan

Faktor Keberhasilan: Fokus tanpa kompromi pada produk inti tunggal (strategi "Product-Out") memastikan kualitas tinggi; adopsi awal model waralaba memungkinkan skala cepat; dan basis pelanggan setia yang dibangun selama satu abad.
Analisis Kegagalan: Kebangkrutan 1980 terutama disebabkan oleh leverage berlebihan dan kurangnya disiplin keuangan selama ekspansi cepat. Krisis BSE menyoroti kerentanan rantai pasokan sumber tunggal, yang sejak itu diatasi melalui diversifikasi geografis dan produk.

Perkenalan Industri

Yoshinoya beroperasi di industri "Gaikyoku" (Layanan Makanan/Makan di Luar), khususnya dalam subsektor "Fast Food" dan "Gyudon." Industri ini ditandai oleh persaingan tinggi, margin tipis, dan ketergantungan besar pada efisiensi logistik.

1. Tren dan Pemicu Industri

Kenaikan Biaya Input: Inflasi global pada harga daging sapi dan biaya energi memaksa rantai makanan cepat saji Jepang menaikkan harga—pergeseran signifikan di negara yang sebelumnya dikenal dengan deflasi.
Kekurangan Tenaga Kerja: Dengan populasi Jepang yang menyusut, industri ini menjadi "titik nol" kekurangan tenaga kerja, mendorong investasi besar dalam robotika dan teknologi swalayan.
Kepedulian Kesehatan: Konsumen semakin menuntut transparansi dalam sumber bahan dan pilihan yang lebih sehat (misalnya, alternatif nasi rendah karbohidrat), yang telah direspons Yoshinoya dengan "Salad Bowls" mereka.

2. Lanskap Kompetitif

"Tiga Besar" industri mangkuk daging sapi Jepang mendominasi pasar:

3. Status Industri dan Posisi Pasar

Yoshinoya saat ini memegang pangsa pasar terbesar kedua di sektor mangkuk daging sapi Jepang berdasarkan jumlah toko, namun sering dianggap sebagai pemimpin merek dalam hal persepsi kualitas dan loyalitas konsumen. Meskipun Zensho (Sukiya) memiliki skala lebih besar melalui M&A agresif, Yoshinoya mempertahankan prestise merek yang lebih tinggi.
Dalam industri restoran layanan cepat (QSR) yang lebih luas, Yoshinoya adalah "Saham Defensif," menunjukkan ketahanan selama penurunan ekonomi karena harga yang rendah. Per 2024, perusahaan melihat pemulihan margin operasi (mencapai sekitar 5-6% yang ditargetkan) karena kenaikan harga berhasil diterima oleh masyarakat Jepang.

Skor Kesehatan Keuangan Yoshinoya Holdings Co., Ltd.

Yoshinoya Holdings Co., Ltd. (TYO: 9861) telah menunjukkan pemulihan dan stabilisasi keuangan yang kuat setelah pandemi global. Berdasarkan data tahun fiskal terbaru (berakhir Februari 2024 dan hasil awal 2025), perusahaan menunjukkan pertumbuhan pendapatan yang kuat dan peningkatan efisiensi operasional. Namun, valuasi yang tinggi dan kenaikan biaya bahan baku (seperti beras dan daging sapi) tetap menjadi faktor yang membatasi skor sempurna.

Potensi Pengembangan Yoshinoya Holdings Co., Ltd.

Peta Jalan Strategis 2025-2029: "Transformasi & Pertumbuhan"

Perusahaan telah beralih dari visi "NB2025" ke rencana manajemen jangka menengah baru (2025-2029). Tujuan utama adalah mencapai ¥300 miliar pendapatan dan ¥15 miliar laba operasi pada FY2029. Peta jalan ini mengalihkan fokus dari pemulihan pandemi ke "Maksimalisasi Profitabilitas" melalui percepatan digital dan ekspansi portofolio.

Bisnis Ramen: Mesin Pertumbuhan Baru

Yoshinoya secara agresif mendiversifikasi portofolio mereknya. Segmen "Ramen" diidentifikasi sebagai pilar inti kedua. Setelah mengakuisisi merek seperti Setagaya, perusahaan berencana meningkatkan pendapatan terkait ramen lima kali lipat menjadi ¥40 miliar pada 2029. Pembukaan terbaru "Kiramekinotori" di Shanghai menandai awal ekspansi ramen globalnya.

Inovasi Digital & Format Toko

Renovasi toko "Cooking & Comfort" (C&C) menjadi katalis utama. Toko-toko ini beralih dari konter berbentuk U tradisional ke lingkungan bergaya kafe yang lebih santai, menarik wanita dan keluarga. Selain itu, perusahaan berinvestasi besar dalam IT dan AI untuk pemesanan tanpa hambatan dan model langganan, dengan target pertumbuhan penjualan berbasis langganan sebesar 175% pada akhir 2025.

Optimalisasi Pasar Luar Negeri

Meski Jepang tetap menjadi pasar inti, operasi luar negeri sedang direstrukturisasi. Di China, perusahaan beralih dari "perang harga" ke "menu bernilai tambah" (misalnya topping kaya sayuran dan paket kombo), yang menghasilkan keuntungan tingkat rekor di beberapa anak perusahaan regional pada 2024. Ekspansi ke ASEAN dan AS tetap menjadi prioritas tinggi untuk pertumbuhan anorganik.

Kekuatan dan Risiko Yoshinoya Holdings Co., Ltd.

Kekuatan Perusahaan (Keunggulan)

1. Ekuitas Merek yang Kuat: Didirikan pada 1899, Yoshinoya memiliki salah satu merek makanan paling dikenal di Jepang, memberikan "moat" dalam hal loyalitas dan kepercayaan pelanggan.
2. Ketahanan terhadap Inflasi: Perusahaan berhasil menerapkan kenaikan harga (misalnya penyesuaian harga "Beef Bowl") tanpa kehilangan pelanggan secara signifikan, mempertahankan margin laba bersih 2,1%.
3. Aliran Pendapatan yang Terdiversifikasi: Pertumbuhan segmen Hanamaru Udon dan bisnis Ramen yang berkembang mengurangi ketergantungan pada satu produk (beef bowl).
4. Peningkatan Pengembalian kepada Pemegang Saham: Manajemen berkomitmen pada rasio pembayaran konsolidasi 50%, dengan dividen yang cenderung naik (diperkirakan ¥24,5 untuk FY2026).

Risiko Perusahaan (Kekurangan)

1. Volatilitas Bahan Baku: Kenaikan tajam biaya daging sapi impor dan beras domestik merupakan ancaman yang terus-menerus. Lonjakan mendadak harga gandum global atau fluktuasi mata uang (Yen melemah) langsung memengaruhi laba bersih.
2. Kekurangan Tenaga Kerja: Industri restoran Jepang menghadapi kekurangan tenaga kerja kronis. Kenaikan upah minimum dan biaya rekrutmen dapat menekan margin operasi jika otomatisasi tidak berjalan seiring.
3. Jenuhnya Pasar Domestik: Dengan populasi Jepang yang menyusut, pertumbuhan domestik terbatas, menempatkan tekanan besar pada keberhasilan usaha luar negeri dan aktivitas M&A.
4. Risiko Pelaksanaan M&A: Pergeseran ke strategi multi-merek (Ramen, Steak, dll.) membutuhkan modal signifikan. Kegagalan mengintegrasikan akuisisi baru atau mewujudkan sinergi dapat menyebabkan penurunan nilai aset.

Bagaimana Analis Memandang Yoshinoya Holdings Co., Ltd. dan Saham 9861?

Menjelang periode fiskal 2025-2026, sentimen pasar terhadap Yoshinoya Holdings Co., Ltd. (TYO: 9861) ditandai dengan "optimisme hati-hati yang didorong oleh efisiensi operasional." Saat perusahaan menghadapi lanskap pasca-pandemi yang ditandai oleh fluktuasi biaya bahan baku dan kekurangan tenaga kerja, para analis memantau dengan cermat bagaimana rantai restoran beef bowl ikonik ini menyeimbangkan kenaikan harga dengan loyalitas pelanggan. Berikut adalah rincian konsensus analis utama:

1. Pandangan Inti Institusional terhadap Perusahaan

Kekuatan Penetapan Harga dan Ketahanan Merek: Analis dari perusahaan sekuritas besar Jepang, termasuk Nomura Securities dan Daiwa Securities, menyoroti keberhasilan Yoshinoya dalam menerapkan kenaikan harga. Meskipun biaya impor daging sapi AS dan energi meningkat, perusahaan berhasil mempertahankan lalu lintas pelanggan yang stabil. Analis memandang merek "Yoshinoya" memiliki "inelastisitas harga" yang tinggi, artinya pelanggan setia bersedia menerima kenaikan harga moderat untuk produk inti mereka.
Diversifikasi dan Format Toko Baru: Salah satu aspek positif yang dikemukakan analis adalah keberhasilan format toko "Cooking & Comfort" (C&C). Lokasi yang diperbarui ini menawarkan suasana bergaya kafe dan menu yang lebih luas, berhasil menarik lebih banyak pelanggan wanita dan keluarga, sehingga mendiversifikasi basis pelanggan yang sebelumnya didominasi pria. Mizuho Securities mencatat bahwa format dengan margin tinggi ini sangat penting untuk pertumbuhan jangka panjang karena pasar "gyudon" domestik mendekati kejenuhan.
Ekspansi Global Strategis: Meskipun pasar domestik tetap menjadi penggerak utama pendapatan, analis optimis terhadap pemulihan dan ekspansi operasi internasional, khususnya di Amerika Utara dan Asia Tenggara. Fokus pada pasar luar negeri yang tumbuh pesat dianggap sebagai lindung nilai yang diperlukan terhadap populasi Jepang yang menyusut dan menua.

2. Peringkat Saham dan Target Harga

Per awal 2025, konsensus pasar untuk 9861 tetap pada rentang "Hold" hingga "Outperform" (Beli) tergantung institusi:
Distribusi Peringkat: Dari sekitar 12 analis utama yang mengikuti saham ini, sekitar 60% mempertahankan peringkat "Buy" atau "Outperform", sementara 40% menyarankan "Hold." Peringkat jual saat ini jarang, mencerminkan kepercayaan pada sifat defensif perusahaan.
Target Harga (Diperbarui untuk FY2025/26):
Target Harga Rata-rata: Sekitar ¥3.450 hingga ¥3.600 (menunjukkan kenaikan stabil dari kisaran perdagangan saat ini sekitar ¥3.000–¥3.100).
Prospek Optimis: Perkiraan agresif dari institusi seperti SMBC Nikko Securities menunjukkan saham dapat mencapai ¥3.900 jika perusahaan terus melampaui margin laba operasi melalui transformasi digital (DX) dan sistem pemesanan otomatis.
Prospek Konservatif: Morningstar dan peneliti yang lebih konservatif menilai saham lebih dekat ke ¥2.800, berargumen bahwa valuasi saat ini sudah mencerminkan sebagian besar pemulihan dan hasil dividen relatif moderat dibandingkan dengan rekan-rekannya.

3. Faktor Risiko Utama (Kasus Bear)

Analis mengidentifikasi beberapa hambatan yang dapat menekan kinerja saham:
Volatilitas Mata Uang dan Biaya Impor: Karena Yoshinoya sangat bergantung pada impor daging sapi short-plate dari Amerika Serikat, Yen yang melemah secara signifikan memengaruhi biaya pokok penjualan (COGS). Analis memperingatkan bahwa jika Yen terus terdevaluasi terhadap USD, hal ini dapat memaksa kenaikan harga tambahan yang akhirnya dapat menurunkan volume pelanggan.
Kekurangan Tenaga Kerja dan Inflasi Upah: Industri layanan makanan Jepang menghadapi kekurangan tenaga kerja kronis. Analis khawatir kenaikan upah minimum akan menggerus margin operasi, memaksa perusahaan untuk berinvestasi lebih besar dalam teknologi otomatisasi dapur yang mahal.
Batas "Manfaat Pemegang Saham": Yoshinoya populer di kalangan investor ritel karena Voucher Manfaat Pemegang Saham yang menarik. Beberapa analis institusional berpendapat bahwa harga saham "ditopang" oleh insentif ritel ini, sehingga diperdagangkan pada rasio Price-to-Earnings (P/E) yang lebih tinggi daripada yang mungkin didukung oleh pertumbuhan fundamentalnya.

Ringkasan

Konsensus Wall Street dan Tokyo adalah bahwa Yoshinoya Holdings merupakan pilihan "pertumbuhan defensif" yang kuat. Meskipun tidak diharapkan mengalami pertumbuhan eksplosif seperti saham teknologi, kemampuannya untuk meneruskan biaya kepada konsumen dan format toko inovatif menjadikannya andalan dalam portofolio ekuitas Jepang. Analis percaya selama perusahaan mempertahankan target margin laba operasi (ditargetkan 5% atau lebih), saham ini akan terus menjadi pemain solid di sektor konsumer diskresioner.

Yoshinoya Holdings Co., Ltd. (9861) Pertanyaan yang Sering Diajukan

Apa saja sorotan investasi utama untuk Yoshinoya Holdings Co., Ltd., dan siapa pesaing utamanya?

Yoshinoya Holdings Co., Ltd. adalah pemimpin di sektor "gyudon" (mangkuk daging sapi) Jepang, dengan warisan merek yang kuat selama lebih dari satu abad. Sorotan investasi utama meliputi posisi pasar dominan, ekspansi agresif ke pasar internasional (terutama di Asia dan AS), serta strategi multi-merek yang sukses termasuk Hanamaru (udon) dan Kyotaru (sushi).
Pesaing utama di ruang restoran layanan cepat (QSR) Jepang termasuk Zensho Holdings (7550), yang mengoperasikan Sukiya, dan Matsuya Foods (9887). Dibandingkan dengan pesaingnya, Yoshinoya sering dicatat karena fokusnya pada kualitas bahan premium dan efisiensi operasional.

Apakah data keuangan terbaru untuk Yoshinoya Holdings sehat? Bagaimana pendapatan, laba bersih, dan tingkat utangnya?

Berdasarkan tahun fiskal yang berakhir pada Februari 2024 dan pembaruan kuartalan terbaru di 2024, Yoshinoya menunjukkan pemulihan yang kuat pasca pandemi. Untuk FY2024, perusahaan melaporkan penjualan bersih konsolidasi sekitar 186,6 miliar yen, peningkatan signifikan dibanding tahun sebelumnya. Laba operasi meningkat kuat menjadi 7,9 miliar yen, didorong oleh penyesuaian harga dan peningkatan jumlah pengunjung.
Neraca tetap stabil dengan rasio ekuitas sekitar 45-50% yang sehat. Meskipun biaya bahan baku (daging sapi dan beras) serta harga energi tetap menjadi risiko, arus kas operasi perusahaan cukup untuk menutupi belanja modal dan pembayaran dividen.

Apakah valuasi saham 9861 saat ini tinggi? Bagaimana rasio P/E dan P/B dibandingkan industri?

Per pertengahan 2024, Yoshinoya (9861) diperdagangkan dengan rasio Price-to-Earnings (P/E) biasanya antara 25x hingga 30x, yang relatif standar untuk sektor restoran Jepang namun lebih tinggi dibanding rata-rata TOPIX secara umum. Rasio Price-to-Book (P/B) berada di kisaran 2,5x hingga 3,0x.
Dibandingkan dengan Zensho Holdings, Yoshinoya sering diperdagangkan dengan kelipatan P/E sedikit lebih rendah, mencerminkan diversifikasi dan skala Zensho yang lebih cepat. Namun, Yoshinoya sering disukai oleh investor ritel karena Program Manfaat Pemegang Saham (Yutaikei) yang populer, yang sering memberikan "lantai valuasi" terlepas dari volatilitas pasar jangka pendek.

Bagaimana kinerja harga saham 9861 selama setahun terakhir dibandingkan pesaingnya?

Selama 12 bulan terakhir, saham Yoshinoya menunjukkan kinerja yang tangguh, sering mengungguli indeks Nikkei 225 selama periode pemulihan konsumsi domestik. Meskipun menghadapi tekanan dari kenaikan biaya impor akibat Yen yang melemah, saham ini umumnya sejalan dengan Matsuya Foods. Namun, terkadang tertinggal dari Zensho Holdings, yang mengalami pertumbuhan agresif melalui akuisisi. Investor biasanya memandang 9861 sebagai saham "pertumbuhan defensif" dalam sektor konsumer diskresioner.

Apakah ada angin surga atau angin kencang industri baru-baru ini yang mempengaruhi Yoshinoya?

Angin Surga: Pemulihan pariwisata inbound ke Jepang secara signifikan meningkatkan penjualan di toko flagship perkotaan. Selain itu, industri berhasil bertransisi ke harga dasar yang lebih tinggi, dengan konsumen menerima kenaikan harga lebih baik dari perkiraan.
Angin Kencang: Kekhawatiran utama adalah inflasi dorongan biaya. Kenaikan biaya impor daging sapi AS dan biaya tenaga kerja tinggi akibat kekurangan tenaga kerja di Jepang menjadi tekanan berkelanjutan. Selain itu, fluktuasi nilai tukar Yen/Dolar secara langsung mempengaruhi biaya pengadaan mangkuk daging sapi khas perusahaan.

Apakah investor institusional besar baru-baru ini membeli atau menjual saham 9861?

Yoshinoya mempertahankan basis pemegang saham yang beragam. Meskipun investor ritel memegang porsi signifikan saham (tertarik oleh voucher makan), kepemilikan institusional tetap stabil. Menurut laporan terbaru, institusi keuangan besar Jepang dan bank kustodian seperti The Master Trust Bank of Japan dan Custody Bank of Japan memegang saham institusional terbesar. Tren terbaru menunjukkan minat stabil dari investor institusional asing yang mencari eksposur ke konsumsi domestik Jepang, meskipun tidak ada likuidasi besar atau akumulasi agresif yang dilaporkan pada kuartal terakhir.