Autore: Alex Krüger
Traduzione: Block unicorn
Prefazione
La Federal Reserve che conosciamo finirà nel 2026.
Il fattore più importante che guiderà i rendimenti degli asset il prossimo anno sarà la nuova Federal Reserve, in particolare il cambiamento di regime portato dal nuovo presidente della Fed nominato da Trump.
Hassett è diventato la prima scelta di Trump per guidare la Federal Reserve (con una probabilità del 71% secondo Polymarket). Attualmente direttore del National Economic Council, è un economista dell'offerta e un fedele sostenitore di lunga data di Trump, sostenitore della filosofia "growth first". Ritiene che, una volta vinta la guerra contro l'inflazione, mantenere alti tassi reali sia un atto di ostinazione politica piuttosto che di prudenza economica. Il suo possibile insediamento segnerebbe un cambiamento di regime decisivo: la Fed abbandonerebbe l'approccio tecnocratico e cauto dell'era Powell, passando a una nuova missione che privilegia chiaramente la riduzione dei costi di prestito per promuovere l'agenda economica presidenziale.
Per comprendere il regime politico che implementerebbe, valutiamo con precisione le sue dichiarazioni di quest'anno su tassi d'interesse e Federal Reserve:
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"L'unica ragione che spiega perché la Fed non ha tagliato i tassi a dicembre è il pregiudizio di parte anti-Trump." (21 novembre).
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"Se fossi nel FOMC, sarei più propenso a tagliare i tassi, mentre Powell lo sarebbe meno" (12 novembre).
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"Sono d'accordo con Trump che i tassi potrebbero essere molto più bassi" (12 novembre).
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"I tre tagli previsti sono solo l'inizio" (17 ottobre).
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"Spero che la Fed continui a tagliare i tassi in modo significativo" (2 ottobre).
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"Il taglio dei tassi da parte della Fed è nella giusta direzione verso una significativa riduzione dei tassi." (18 settembre).
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"Waller e Trump hanno ragione sui tassi d'interesse" (23 giugno).
Su una scala da 1 a 10, dove 1 è il più accomodante e 10 il più restrittivo, Hassett ottiene un punteggio di 2.
Se nominato, Hassett sostituirà Milan come governatore della Fed a gennaio, quando il breve mandato di Milan terminerà. Poi, a maggio, alla scadenza del mandato di Powell, Hassett sarà promosso a presidente. Secondo la prassi storica, Powell, dopo aver annunciato con qualche mese di anticipo le sue intenzioni, si dimetterà dal seggio rimanente nel consiglio, spianando la strada a Trump per nominare Walsh a quella posizione.
Sebbene Walsh sia attualmente il principale rivale di Hassett per la nomina a presidente, la mia ipotesi centrale è che sarà incluso nel campo del cambiamento. Come ex governatore della Fed, Walsh ha "fatto campagna" su una piattaforma di riforma strutturale, chiedendo esplicitamente un "nuovo accordo Tesoro-Fed" e criticando la leadership della Fed per essersi piegata alla "tirannia dello status quo". Fondamentale è che Walsh ritiene che l'attuale boom di produttività guidato dall'intelligenza artificiale sia intrinsecamente deflazionistico, il che significa che mantenere tassi restrittivi è un errore di politica monetaria.
Nuovo equilibrio di potere
Questo scenario conferirà alla Fed di Trump un forte nucleo accomodante, con un'influenza di voto credibile sulla maggior parte delle decisioni espansive, anche se non è garantito e l'inclinazione accomodante dipenderà dal consenso.
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Nucleo accomodante (4 membri): Hassett (presidente), Walsh (governatore), Waller (governatore), Bowman (governatore).
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"Centristi contendibili" (6 membri): Cook (governatore), Barr (governatore), Jefferson (governatore), Kashkari (Minneapolis), Williams (New York), A. Paulson (Philadelphia).
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Restrittivi (2 membri): Harker (Cleveland), Logan (Dallas).
Tuttavia, se Powell non si dimettesse dal consiglio (cosa molto probabile; tutti i presidenti uscenti si sono dimessi nella storia, ad esempio Yellen si dimise 18 giorni dopo la nomina di Powell), sarebbe estremamente negativo. Questa mossa non solo bloccherebbe il posto necessario a Walsh, ma renderebbe Powell un "presidente ombra", creando un altro centro di potere potenzialmente più leale al di fuori del nucleo accomodante.
Timeline: quattro fasi della reazione di mercato
Considerando tutti i fattori sopra, la reazione del mercato dovrebbe essere suddivisa in quattro fasi distinte:
Immediato ottimismo per la nomina di Hassett (dicembre) e settimane di sentiment rialzista dopo la conferma, poiché gli asset rischiosi apprezzeranno un presidente dichiaratamente accomodante.
Se Powell non annuncia le dimissioni dal consiglio entro tre settimane, cresce l'inquietudine, perché ogni giorno che passa riemerge la domanda: "E se decidesse di restare?". Il rischio di coda si riattiva.
Il momento in cui Powell annuncia le dimissioni scatena un'ondata di entusiasmo.
Quando si avvicina la prima riunione FOMC guidata da Hassett nel giugno 2026, il mercato torna nervoso, seguendo ogni parola dei membri votanti del FOMC (che parlano regolarmente, offrendo uno sguardo sulle loro opinioni e processi mentali).
Rischio: comitato diviso
Poiché il presidente non possiede il "voto decisivo" che molti immaginano (in realtà non esiste), Hassett dovrà vincere il dibattito all'interno del FOMC per ottenere una vera maggioranza. Ogni variazione di 50 punti base potrebbe portare a una divisione 7-5, causando danni istituzionali corrosivi e segnalando al mercato che il presidente è un operatore politico piuttosto che un economista imparziale. In casi estremi, un pareggio 6-6 o un voto 4-8 contro il taglio dei tassi sarebbe disastroso. I risultati esatti delle votazioni saranno pubblicati nei verbali FOMC tre settimane dopo ogni riunione, trasformando queste pubblicazioni in eventi di grande impatto sul mercato.
Gli sviluppi dopo la prima riunione sono la più grande incognita. La mia previsione di base è che Hassett, se ottiene 4 voti fermi e una via affidabile verso i 10 voti, raggiungerà un consenso accomodante ed eseguirà la sua agenda.
Implicazione: il mercato non può anticipare completamente la nuova posizione accomodante della Fed.
Rivalutazione dei tassi
Il dot plot è solo un'illusione. Sebbene il dot plot di settembre preveda un tasso del 3,4% per dicembre 2026, questa cifra rappresenta la mediana di tutti i partecipanti, inclusi quelli restrittivi che non votano. Anonimizzando il dot plot in base alle dichiarazioni pubbliche, stimo che la mediana dei votanti sia molto più bassa, al 3,1%.
Sostituendo Hassett e Walsh a Powell e Milan, la situazione cambia ulteriormente. Se Milan e Waller rappresentano la posizione aggressiva di taglio tassi della nuova Fed, la distribuzione dei voti per il 2026 rimane bimodale, ma con picchi più bassi: Williams / Paulson / Barr al 3,1%, Hassett / Walsh / Waller al 2,6%. Fisso il nuovo ancoraggio dei tassi della leadership al 2,6%, in linea con la previsione ufficiale di Milan. Tuttavia, noto che ha espresso una preferenza per un "tasso appropriato" tra il 2,0% e il 2,5%, il che implica che la nuova impostazione potrebbe essere ancora più bassa di quanto previsto.
Il mercato ha già parzialmente riconosciuto questo scenario: al 2 dicembre, le aspettative sui tassi per dicembre 2026 sono al 3,02%, ma non hanno ancora pienamente scontato l'entità del cambiamento di regime. Se Hassett riuscirà a guidare i tassi verso il basso, la curva dei rendimenti a breve termine dovrà scendere di altri 40 punti base. Inoltre, se la previsione di Hassett sulla deflazione dal lato dell'offerta si rivelerà corretta, l'inflazione scenderà più rapidamente di quanto il mercato si aspetti, portando a tagli dei tassi ancora più ampi per evitare una stretta passiva.
Impatto cross-asset
Sebbene la reazione iniziale alla nomina di Hassett dovrebbe essere "maggiore propensione al rischio", la vera manifestazione di questo cambiamento di regime sarà una "curva dell'inflazione più ripida": scommettere su una politica espansiva aggressiva nel breve termine, ma aspettarsi una crescita nominale (e rischi inflazionistici) più elevata nel lungo periodo.
Tassi d'interesse: Hassett vuole che la Fed tagli aggressivamente i tassi in caso di recessione, mantenendo una crescita superiore al 3% nei periodi di prosperità. Se avrà successo, il rendimento dei Treasury a 2 anni dovrebbe scendere bruscamente per riflettere le aspettative di taglio, mentre il rendimento a 10 anni potrebbe rimanere elevato a causa di una crescita strutturale più alta e di un premio inflazionistico persistente.
Azioni: Hassett ritiene che l'attuale posizione politica stia attivamente frenando il boom di produttività guidato dall'intelligenza artificiale. Ridurrà drasticamente il tasso di sconto reale, facendo "esplodere" i multipli di valutazione delle azioni growth. Il pericolo non è la recessione, ma la turbolenza del mercato obbligazionario causata da un'impennata dei rendimenti a lungo termine in risposta a proteste.
Oro: una Fed politicamente allineata che mette esplicitamente la crescita economica sopra l'obiettivo d'inflazione è senza dubbio uno scenario textbook rialzista per gli asset reali. Poiché il mercato si copre dal rischio che il nuovo governo ripeta gli errori di politica degli anni '70 con tagli eccessivi, l'oro dovrebbe sovraperformare i Treasury USA.
Bitcoin: in condizioni normali, bitcoin sarebbe la manifestazione più pura della strategia di trading "cambiamento di regime". Tuttavia, dal crollo del 10 ottobre, bitcoin mostra una forte inclinazione al ribasso, con una debole ripresa macro e crolli rapidi in caso di notizie negative, principalmente a causa delle crescenti preoccupazioni sul "ciclo quadriennale" e di una crisi di posizionamento. Ritengo che, entro il 2026, la politica monetaria di Hassett e l'agenda di deregolamentazione di Trump prevarranno sull'attuale sentimento ribassista auto-avverante.
Nota tecnica: il "Tealbook"
Il Tealbook è la previsione economica ufficiale della Fed, nonché il riferimento statistico per tutte le discussioni del Federal Open Market Committee (FOMC). Questo rapporto è prodotto dal dipartimento di ricerca e statistica, diretto da Teflin, che conta oltre 400 economisti. Teflin, come la maggior parte del suo staff, è keynesiano, e il modello principale della Fed (FRB/US) adotta esplicitamente il nuovo keynesismo.
Hassett può nominare, tramite voto del consiglio, un economista dell'offerta a capo del dipartimento. Sostituire un keynesiano tradizionale (che ritiene che la crescita economica porti inflazione) con un economista dell'offerta (che ritiene che il boom dell'IA sia deflazionistico) cambierà significativamente le previsioni. Ad esempio, se il modello del dipartimento prevede che l'inflazione scenda dal 2,5% all'1,8% grazie all'aumento della produttività, anche i membri FOMC meno accomodanti potrebbero essere più inclini a votare per tagli significativi dei tassi.
