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Deng Jianpeng: Sobre os desafios das stablecoins em dólar, a competição regulatória e a solução chinesa

Deng Jianpeng: Sobre os desafios das stablecoins em dólar, a competição regulatória e a solução chinesa

ForesightNewsForesightNews2025/10/18 18:15
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Por:ForesightNews

Este estudo baseia-se na perspectiva da segurança financeira nacional e da disputa pela soberania monetária, analisando as tendências de concorrência na regulação das stablecoins.

Este estudo parte da perspectiva da segurança financeira nacional e da disputa pela soberania monetária, analisando as tendências competitivas da regulação das stablecoins.


Autor: Deng Jianpeng, Direito Financeiro


As stablecoins surgiram inicialmente da demanda por negociação de ativos cripto, mantendo uma taxa de conversão relativamente estável de 1:1 com a moeda fiduciária à qual estão atreladas. Elas servem como unidade de conta nas transações on-chain, centro de liquidez e importante ferramenta para evitar grandes oscilações de preço de ativos cripto como o bitcoin. Nos últimos anos, as stablecoins evoluíram para uma ponte fundamental entre as finanças baseadas em blockchain e o sistema financeiro tradicional. Elas transformam moedas fiduciárias em moedas digitais programáveis, com liquidação global instantânea, remodelando os modelos de pagamento e liquidação. Os negociadores de stablecoins registram suas transações no mesmo livro-razão blockchain (como Ethereum, Tron ou Solana), permitindo transações peer-to-peer sem intermediários (como bancos ou instituições de pagamento terceirizadas), realizando pagamentos com liquidação imediata. Com o rápido desenvolvimento da tecnologia blockchain e a expansão do mercado de ativos cripto, as stablecoins tornaram-se gradualmente uma infraestrutura essencial no ecossistema financeiro global baseado em blockchain. No futuro, ativos como títulos, obrigações, seguros e fundos do mercado monetário poderão ser negociados on-chain, aumentando ainda mais a importância das stablecoins como meio de pagamento. No entanto, como uma inovação financeira significativa dos últimos anos, os desafios e riscos potenciais das stablecoins ainda não receberam atenção suficiente dos estudiosos do direito financeiro e da regulação financeira.


Este estudo, com base na perspectiva da segurança financeira nacional e da disputa pela soberania monetária, analisa as tendências competitivas da regulação das stablecoins, destacando o novo caminho para a extensão digital da hegemonia monetária internacional do dólar sob o contexto do "Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins Act" (doravante denominado "GENIUS Act"). Revela como o GENIUS Act, através do ciclo fechado dólar → stablecoin → títulos do Tesouro dos EUA, transforma o dólar tradicional em um sistema digital de pagamentos transfronteiriços de baixo custo. O estudo analisa o impacto das stablecoins em dólar sobre a soberania monetária de outros países, riscos de saída de capitais e substituição de pagamentos, e, com base na posição da China, propõe um caminho para o avanço das stablecoins offshore em RMB, sugerindo a implementação de um projeto piloto em Hong Kong para promover a internacionalização do RMB no âmbito digital. A tokenização de ativos do mundo real (RWA) é apresentada como um cenário de aplicação importante para as stablecoins em RMB, visando proteger a segurança financeira nacional e a soberania monetária.


Transformações financeiras e desafios regulatórios diante da ascensão das stablecoins


Desde seu surgimento em 2014, as stablecoins são majoritariamente atreladas ao dólar. Pesquisadores apontam que as stablecoins lastreadas em moeda fiduciária dominam o mercado, sendo que as stablecoins em dólar representam cerca de 95% do valor de mercado total das stablecoins. Portanto, a discussão do setor sobre stablecoins refere-se, de fato, às stablecoins em dólar. Emissores como Tether e Circle oferecem serviços de emissão e resgate de suas stablecoins [USDT e USDC, respectivamente] para clientes institucionais ou usuários verificados. Tomando como exemplo a stablecoin da Tether, o processo de emissão é: (1) Participantes autorizados (Authorized Participant, AP) transferem dólares para a conta bancária da Tether; (2) A Tether cria USDT na proporção de 1:1 para cada dólar depositado e envia para a carteira cripto do participante autorizado; (3) A Tether compra títulos do Tesouro dos EUA de curto prazo, obtendo um spread líquido anual de cerca de 4,25%. O processo de resgate é: (1) O participante autorizado envia USDT para a carteira cripto da Tether; (2) A Tether vende títulos do Tesouro equivalentes ao valor em dólares do USDT; (3) A Tether transfere o valor em dólares correspondente ao participante autorizado; (4) A Tether destrói o USDT resgatado, removendo-o da circulação.


Comparadas às moedas digitais de bancos centrais (CBDC), as stablecoins circulam de forma descentralizada via blockchain, superando fronteiras e limitações jurisdicionais, permitindo fluxo global livre. Em relação aos instrumentos de pagamento tradicionais, as stablecoins oferecem liquidação instantânea com taxas baixas para pagamentos transfronteiriços. As stablecoins em dólar são amplamente utilizadas em países menos desenvolvidos, não apenas pela "força" do dólar, mas também pela facilidade de acesso e uso — basta baixar uma carteira cripto no celular para realizar pagamentos globais, aumentando a acessibilidade e eficiência. No contexto da inteligência artificial, a programabilidade das stablecoins as torna o instrumento ideal de pagamento para agentes de IA, que podem utilizar contratos inteligentes para comprar serviços, liquidar e dividir receitas automaticamente. O uso de stablecoins entre agentes de IA fomentará atividades econômicas de alta frequência, com as stablecoins servindo como meio de pagamento. A integração entre pagamentos em stablecoin e agentes de IA irá remodelar as relações de direitos e obrigações e as regras financeiras no mundo digital. Contudo, essa reconstrução do ecossistema financeiro impulsionada pela tecnologia traz tanto arbitragem regulatória quanto riscos tecnológicos. O surgimento do blockchain marca uma mudança na infraestrutura dos mercados financeiros tradicionais, enquanto as stablecoins inauguram a tendência dos gêmeos digitais, trazendo ativos do mundo real para o blockchain e tokenizando-os, aumentando a liquidez global dos ativos. Em 23 de agosto de 2025, o valor de mercado global das stablecoins era de US$ 267,4 bilhões, com USDT em torno de US$ 165 bilhões e USDC cerca de US$ 65 bilhões, e o volume total de transações mensais atingindo US$ 3,53 trilhões. As stablecoins assumem funções financeiras importantes, mas em parte escapam ao sistema financeiro tradicional e aos canais regulatórios, apresentando grandes desafios de risco e regulação global. Segundo relatórios e estudos recentes da FATF, BIS e FSB, os riscos e desafios das stablecoins podem ser resumidos em quatro áreas:


Primeiro, risco de atividades ilícitas e evasão regulatória. Devido ao baixo custo, alta liquidez e certo grau de anonimato, as stablecoins são cada vez mais usadas em lavagem de dinheiro, financiamento do terrorismo, tráfico de drogas e outras atividades ilícitas. Criminosos utilizam mixers, bridges cross-chain e contas inativas para aumentar o anonimato e realizar operações financeiras sem histórico transacional, facilitando a lavagem de dinheiro. As transações peer-to-peer e o uso de carteiras não custodiais contornam entidades reguladas do sistema AML/CFT, enfraquecendo a eficácia dos marcos regulatórios, especialmente diante da aplicação desigual dos padrões de regulação de VASP globalmente.


Segundo, desafios à soberania monetária e à política monetária. O uso transfronteiriço das stablecoins em dólar pode corroer a soberania monetária de outros países. Em economias com alta inflação ou volatilidade cambial, os residentes tendem a usar stablecoins em dólar, levando à substituição da moeda nacional, enfraquecendo a eficácia da política monetária e dificultando o controle de capitais e a gestão cambial. Não residentes nos EUA podem, assim, deter ativos em dólar sem restrições, ampliando o efeito de transbordamento da política monetária dos EUA.


Terceiro, estabilidade financeira e risco sistêmico. A ligação crescente entre stablecoins e o sistema financeiro tradicional cria novos canais de transmissão de risco. Em busca de rendimento, emissores podem investir grandes volumes em instrumentos de financiamento de curto prazo, o que pode causar aperto de liquidez e afetar o mercado de financiamento em dólar em períodos de estresse. Parte das reservas das stablecoins é depositada como depósitos à vista não segurados no sistema bancário, concentrando recursos de varejo e ampliando o descasamento de prazos e exposição ao risco dos bancos. Além disso, eventos recorrentes de desvinculação e colapso de stablecoins colocam em dúvida sua estabilidade prometida, podendo desencadear pânico e reações em cadeia em períodos extremos.


Quarto, coordenação regulatória transfronteiriça e dilemas de conformidade. As stablecoins, ao circularem globalmente em blockchains públicos, entram em conflito com o arcabouço regulatório tradicional baseado em jurisdições. O princípio "mesmo negócio, mesmo risco, mesma regulação" não se adapta à natureza transfronteiriça e anônima das stablecoins. Embora algumas jurisdições tenham implementado regimes de licenciamento e requisitos operacionais, o quadro regulatório global permanece fragmentado, facilitando arbitragem regulatória e sobrecarregando as autoridades na fiscalização de bilhões de transações anônimas.


Estrutura regulatória das stablecoins nos EUA e impactos potenciais


Com a ascensão das stablecoins e seus riscos, as principais economias desenvolvidas (EUA, União Europeia, Hong Kong, etc.) iniciaram processos legislativos e regulatórios. O Markets in Crypto Assets (MiCA) da União Europeia entrou em vigor em 2024, o GENIUS Act dos EUA será legislado em 2025 em nível federal, e Hong Kong aprovou o Stablecoin Ordinance em maio de 2025. Estes dois últimos representam avanços regulatórios significativos, marcando uma nova fase de competição regulatória e liderança estratégica em moedas digitais. A legislação americana afeta diretamente as stablecoins em dólar, as mais relevantes globalmente.


(1) Conteúdo, características e limitações do GENIUS Act em perspectiva comparada


Os principais pontos do GENIUS Act incluem: (1) Requisito de reservas — emissores de stablecoins devem manter 100% de reservas em ativos altamente líquidos como dólares e títulos do Tesouro dos EUA; (2) Supervisão escalonada — emissores com valor de mercado acima de US$ 10 bilhões ficam sob supervisão direta do Federal Reserve ou OCC, enquanto emissores menores podem ser supervisionados por autoridades estaduais; (3) Transparência e conformidade — proibição de marketing enganoso, exigência de cumprimento de AML e KYC, e auditoria anual para emissores com valor de mercado acima de US$ 50 bilhões para garantir transparência. O GENIUS Act busca usar tecnologia para prevenir riscos financeiros ilícitos. Por um lado, responsabiliza o emissor como "primeiro responsável" por AML e combate a atividades ilícitas, exigindo capacidade técnica para atender às exigências regulatórias; por outro, obriga o FinCEN a criar novas regras AML para criptoativos e desenvolver ferramentas para monitorar atividades ilícitas, revisando os planos de conformidade dos emissores.


O GENIUS Act estabelece regras claras para emissão, reservas, transparência e supervisão das stablecoins, consolidando o mecanismo de ligação entre dólar, stablecoin e títulos do Tesouro, tornando os emissores compradores importantes de títulos americanos. O Act fortalece a posição do dólar no sistema monetário internacional, aumentando a aceitação e demanda global por pagamentos digitais em dólar. Ao exportar regras regulatórias, exige que emissores estrangeiros se adequem aos padrões americanos em dois anos, tornando as stablecoins em dólar infraestrutura global de pagamentos digitais e extensão digital do dólar. O Act restringe a conformidade de stablecoins não atreladas ao dólar nos EUA, mas não limita a conformidade das stablecoins em dólar no exterior. Em nível federal, define stablecoins, requisitos de conformidade dos emissores, órgãos responsáveis pela supervisão e escopo de operação, criando um canal institucional para atividades financeiras em blockchain de "maior escala e penetração".


Desde 2023, o MiCA oferece à UE uma abordagem de regulação classificada para criptoativos, criando categorias como E-money Tokens (EMT) e Asset-referenced Tokens (ART), com regras diferenciadas e restrição ao uso de stablecoins não atreladas ao euro como meio de pagamento na zona do euro. Apenas stablecoins em euro em conformidade podem ser usadas para pagamentos de bens e serviços. O emissor de EMT deve ser uma instituição de moeda eletrônica ou crédito da UE, publicar whitepaper detalhado, garantir direito de resgate ao detentor, manter reservas suficientes e permitir resgate livre. Stablecoins, como subcategoria de criptoativos, podem representar risco à estabilidade financeira se amplamente adotadas sem regulação. O MiCA busca equilibrar inovação e estabilidade com diretrizes claras para emissão, gestão de reservas e transparência. Esses marcos refletem consenso sobre a supervisão das stablecoins, visando fortalecer a estabilidade do mercado financeiro e apoiar a inovação tecnológica.


O Stablecoin Ordinance de Hong Kong entra em vigor em 1º de agosto de 2025, com diretrizes regulatórias já publicadas. Define stablecoins atreladas a qualquer moeda fiduciária (HKD, USD, RMB, etc.), autorizando apenas instituições licenciadas a vendê-las para o varejo. Qualquer entidade que emita stablecoins atreladas a moedas fiduciárias em Hong Kong, ou promova stablecoins atreladas ao HKD emitidas no exterior, deve obter licença da HKMA. O emissor deve manter 100% de reservas em ativos altamente líquidos (dinheiro ou títulos de curto prazo), com custódia independente e auditoria regular; garantir resgate imediato ao valor nominal; instituições não bancárias devem ter capital mínimo de HK$ 25 milhões; seguir regras rigorosas de AML/CFT, gestão de risco, cibersegurança e divulgação; todas as transações devem passar por KYC e rastreamento completo dos fluxos financeiros.


O marco regulatório de Hong Kong reserva espaço para stablecoins em RMB offshore, facilitando o uso de stablecoins atreladas ao RMB em projetos da Belt and Road para superar gargalos de pagamentos transfronteiriços. O MiCA cria barreiras de segurança financeira via altos custos de conformidade. Como resultado, exchanges como Coinbase removeram USDT para usuários da UE, criando uma "zona de proteção digital do euro" e preparando o caminho para o euro digital ou stablecoins em euro. Hong Kong busca liderança em finanças digitais e criptoativos, lançando stablecoins locais e políticas favoráveis, reforçando sua posição como centro financeiro internacional. Em resumo, a regulação das stablecoins apresenta clara divisão regional, com três modelos principais: modelo americano atrelado a títulos do Tesouro, modelo de defesa da soberania monetária da UE e modelo de hub offshore de Hong Kong. As regras de Hong Kong são neutras em relação à política monetária, o GENIUS Act reforça a liderança do dólar, e as regras da UE têm caráter de barreira. Atualmente, quase todas as transações on-chain usam stablecoins em dólar como meio de pagamento. A tokenização de ativos tradicionais (RWA) também é majoritariamente cotada em stablecoins em dólar, e o GENIUS Act consolidará ainda mais o domínio do dólar na precificação de ativos on-chain. Na competição regulatória global, o GENIUS Act, aproveitando a vantagem de mercado das stablecoins em dólar, tende a impactar o mercado de stablecoins de outras moedas, reforçando a liderança do dólar.


Cada economia desenvolvida tem seu próprio marco regulatório, mas todos incluem requisitos de transparência de reservas, AML/CFT, proteção contra falência e proteção ao consumidor — princípios que servirão de referência para futuras regulamentações chinesas. No entanto, o GENIUS Act apresenta algumas limitações. Primeiro, não estabelece um mecanismo de emprestador de última instância ou seguro para stablecoins. Caso o banco onde o emissor de stablecoin mantém reservas enfrente problemas, choques de preço e liquidez podem ser amplificados instantaneamente on-chain. Segundo, a transparência das reservas, a promessa de resgate executável e a gestão ordenada são fundamentais para a saúde das stablecoins, mas parecem não receber atenção suficiente dos legisladores. Terceiro, uma boa estrutura regulatória exige relatórios em tempo real de resgates/liquidez, relatórios diários de valor patrimonial líquido, requisitos mínimos de liquidez de curto prazo e auditorias internas transparentes — aspectos ainda pouco abordados nas legislações, inclusive nos EUA. Por fim, blockchains públicos funcionam como redes de monitoramento, tornando públicas todas as transações, o que expõe usuários a riscos de privacidade e segredos comerciais, também pouco considerados na legislação. Se o endereço da carteira de stablecoin de um usuário for divulgado, terceiros podem analisar e revelar informações financeiras, estratégias e dados salariais do usuário. Assim, aprimorar a proteção de privacidade compatível com blockchains públicos e exigências regulatórias será essencial em futuras revisões legislativas e no desenvolvimento tecnológico dos emissores.


(2) Disputa pela soberania monetária digital e o impacto das stablecoins


Desde 2017, o conflito de segurança financeira entre China e EUA no sistema financeiro internacional se intensificou. Após o conflito Rússia-Ucrânia em 2022, os EUA intensificaram sanções financeiras, levando vários países a acelerar a "desdolarização" para evitar riscos políticos. A China promove a internacionalização do RMB por meio de acordos comerciais, aprimorando o sistema e infraestrutura do RMB, reduzindo a dependência do dólar para aumentar sua autonomia política. Diante da tendência de competição estratégica de longo prazo entre China e EUA, a demanda e prática de desdolarização e o conflito de segurança financeira entre os dois países também devem persistir. Pesquisadores acreditam que, a longo prazo, esse conflito pode acelerar o declínio da hegemonia financeira dos EUA e a transferência de poder financeiro internacional. No entanto, as stablecoins em dólar podem trazer novas oportunidades para os EUA — tokenizando o dólar, garantindo que os tokens sejam lastreados em ativos americanos, alinhando-se aos interesses centrais dos EUA, e sua rápida expansão pode até reverter o declínio da hegemonia financeira americana.


Especificamente, o rápido crescimento e uso das stablecoins mantém e avança a hegemonia internacional do dólar, tornando os emissores compradores de títulos americanos. Para a maioria dos países, as stablecoins tornaram-se novo campo de disputa pela soberania monetária. Pesquisas mostram que, nos últimos 12 meses, as stablecoins detiveram US$ 128 bilhões em títulos americanos, tornando-se um dos 20 maiores detentores, superando países como Alemanha e Arábia Saudita. O Citi prevê que, até 2030, as stablecoins podem deter até US$ 3,7 trilhões em títulos americanos, tornando-se o maior detentor global. Em agosto de 2025, a Tether emitia cerca de US$ 160 bilhões em USDT, com cerca de 81% das reservas em títulos americanos de curto prazo. Esse modelo cria um ciclo automático de compra de títulos: usuários globais compram stablecoins em dólar → emissores compram títulos americanos → reduzem o custo de financiamento dos EUA. O crescimento das stablecoins amplia sua influência no sistema financeiro global. Embora pagamentos com stablecoins contornem o SWIFT, não contornam o dólar.


A popularização global das stablecoins em dólar cria ampla demanda social pelo dólar. Guiadas pelo mercado, os usuários preferem stablecoins atreladas à moeda mais estável, forte e amplamente aceita — o dólar — marginalizando moedas fiduciárias de países com menor credibilidade, especialmente na África e América Latina. Stablecoins em dólar são mais acessíveis e líquidas em transações internacionais, remodelando o cenário financeiro global. O impacto sobre moedas nacionais é multidimensional: moedas fortes ganham vantagem competitiva sobre moedas fracas; e o modelo de circulação quase monetária baseado em blockchain oferece ao dólar um caminho eficiente e de baixo custo para internacionalização. A China deve pensar em como aumentar a competitividade de sua moeda, explorando meios tecnológicos para impulsionar a internacionalização do RMB.


O GENIUS Act impulsiona a hegemonia monetária internacional do dólar. As stablecoins em dólar são a extensão digital da hegemonia do dólar, fortalecendo sua penetração internacional via blockchain. A legislação americana exporta padrões regulatórios globais, exigindo que emissores estrangeiros cumpram os padrões dos EUA ou sejam proibidos de atender usuários americanos. Essa "jurisdição extraterritorial" torna o padrão das stablecoins em dólar um padrão global de fato. Embora a UE permita stablecoins em euro e Hong Kong permita stablecoins em várias moedas, e Japão e Coreia discutam stablecoins atreladas a suas moedas, as stablecoins em dólar têm liquidez e vantagem de pioneirismo incomparáveis. Bancos como JPMorgan e Citi exploram a emissão conjunta de stablecoins, e Visa e MasterCard já suportam redes de liquidação com stablecoins em dólar, expandindo o sistema de pagamentos do dólar do SWIFT para o blockchain, criando uma dupla hegemonia de liquidação. O GENIUS Act está reconstruindo o sistema financeiro global, absorvendo o vasto mercado de dólares da Europa e promovendo stablecoins em países em desenvolvimento, substituindo parcialmente moedas locais.


Normalmente, a moeda se divide em base monetária (M0), moeda restrita (M1) e moeda ampliada (M2). M0 inclui dinheiro em circulação + caixa dos bancos comerciais; M1 inclui dinheiro + depósitos à vista (pagamentos diretos); M2 inclui M1 + depósitos a prazo (necessitam conversão para pagamento). Na prática, emissores de stablecoin (como Tether) recebem US$ 1 milhão em dinheiro (M1) de participantes autorizados, compram títulos americanos ou outros ativos, e emitem 1 milhão de USDT (equivalente a M2). Esses USDT são recibos eletrônicos de dívida do emissor, mas diferem dos recibos convencionais: são altamente divisíveis, líquidos e aceitos globalmente, servindo como meio de pagamento e investimento, inclusive para empréstimos e staking em exchanges, equivalendo a M1. Assim, as stablecoins desempenham papel semelhante à criação de moeda e expansão de crédito dos bancos comerciais. Elas funcionam como "bancos sombra" on-chain, com reservas semelhantes a fundos do mercado monetário, investindo dólares dos usuários em títulos americanos, desafiando o monopólio dos bancos centrais na emissão monetária e dos bancos comerciais na criação de crédito. A emissão e circulação de stablecoins gera efeito multiplicador, e o GENIUS Act ainda não aborda plenamente esse aspecto. Emissores não regulados podem, por meio da criação massiva de moeda, gerar inflação, bolhas, endividamento excessivo, corridas bancárias e má alocação de recursos, escapando ao controle da política monetária tradicional.


(3) Reconstrução do ecossistema financeiro impulsionada pela conformidade


A competição regulatória entre economias desenvolvidas em torno das stablecoins reflete a redefinição de regras e a busca por liderança estratégica nas finanças digitais. Tradicionalmente, apenas bancos licenciados podiam criar moeda de uso imediato (depósitos à vista). O GENIUS Act define stablecoins como instrumentos de pagamento, não valores mobiliários, proíbe o pagamento de juros pelos emissores, conferindo-lhes status semelhante ao M1, permitindo que instituições não bancárias emitam tokens de moeda fiduciária. A clareza regulatória impulsiona o crescimento do valor de mercado das stablecoins em dólar. Essa expansão transfere o sistema de liquidação do dólar para tokens digitais baseados em blockchain, integrando-se a sistemas de pagamento distribuídos e promovendo uma mudança de paradigma.


As stablecoins em dólar servem como meio de pagamento e liquidação digital para exchanges, DeFi e NFTs. No futuro, têm potencial para reconstruir parte do sistema financeiro tradicional. Para bilhões de pessoas com celular, mas sem conta bancária, as stablecoins oferecem serviços financeiros eficientes, promovendo o desenvolvimento comercial e otimizando a alocação de recursos. Em países menos desenvolvidos, as stablecoins permitem trocar moedas fracas por moedas fortes, investir em ações americanas, ouro ou títulos americanos, e obter rendimentos. O aumento da conformidade das stablecoins nos EUA atrairá novos usuários, ampliando o número de investidores em criptoativos e impulsionando o ecossistema financeiro baseado em blockchain.


O crescimento explosivo das stablecoins em dólar reguladas também se deve à maturidade da infraestrutura blockchain e à integração com cenários de pagamento. Blockchains de alta capacidade (como Tron) reduzem o custo dos pagamentos em stablecoin a uma fração do sistema tradicional, com confirmação rápida, superando remessas internacionais em custo e eficiência. Em termos de inovação, a Visa, em parceria com a Circle, lançou cartões de stablecoin, liquidados em USDC. Exchanges e a MasterCard desenvolveram redes multi-token, integrando ativos on-chain e off-chain. A MasterCard lançou cartões de débito digitais (como o cartão USDT, conhecido como "U Card"), cujo funcionamento básico é recarregar o cartão com USDT, oferecendo um meio de pagamento estável 1:1 com a moeda fiduciária. O U Card pode ser vinculado a apps como Apple Pay, PayPal, Alipay ou WeChat Pay, permitindo uso em estabelecimentos físicos. Diferente de criptoativos voláteis como o bitcoin, as stablecoins em dólar tornam o U Card viável para pagamentos diários. Após a entrada em vigor do GENIUS Act, o U Card pode se tornar um dos principais cartões de pagamento. Esses cartões híbridos, com aparência de cartão tradicional mas liquidação em stablecoin, aceleram a penetração das stablecoins nos pagamentos internacionais, impactando profundamente o sistema financeiro tradicional.


Desafios das stablecoins em dólar à segurança financeira da China e reconsideração de políticas


(1) Impactos sobre a segurança financeira da China


Construir uma potência financeira é fundamental para garantir a segurança financeira. Em 2023, a liderança chinesa destacou a construção de uma potência financeira, incluindo uma moeda forte como um dos "seis pilares". Para fortalecer a moeda, é preciso garantir a estabilidade do RMB, proteger a soberania monetária e elevar o status internacional do RMB. A China deve manter sua capacidade de defesa contra choques financeiros externos, assegurando a independência da política monetária, a estabilidade do sistema financeiro e o desenvolvimento do setor. No entanto, as stablecoins em dólar, com suas características transfronteiriças e desintermediadas, representam um desafio sem precedentes ao sistema monetário do RMB. O primeiro risco é a marginalização do sistema de pagamentos dominante e a potencial substituição da moeda nacional. As stablecoins em dólar, baseadas em blockchain, constroem redes de pagamentos transfronteiriços eficientes, contornando sistemas tradicionais liderados por Estados soberanos e ameaçando a soberania e segurança financeira do RMB. Parcerias entre stablecoins e grandes bandeiras de cartões internacionais ampliam os canais de pagamento globais, impactando bancos e canais de pagamento chineses e a regulação financeira. A penetração das stablecoins em pagamentos comerciais pode enfraquecer o sistema tradicional. Embora o CIPS cubra vários países e bancos estrangeiros, está sujeito a riscos geopolíticos. Se stablecoins em dólar entrarem em massa na China via exchanges, OTC ou DeFi, podem criar um canal paralelo de dólar digital, e o uso disseminado do U Card pode desviar pagamentos do sistema de RMB, levando à substituição da moeda nacional em alguns cenários. Em países da Ásia, África e América Latina, parte dos depósitos bancários já migrou para USDT, e a disseminação do dólar digital pode dificultar a internacionalização do RMB. O MiCA da UE, ao restringir stablecoins não-euro em pagamentos, serve de referência para proteger a soberania dos pagamentos.


O segundo impacto é a intensificação do "trilema". As stablecoins, ao permitirem transferências transfronteiriças peer-to-peer via blockchain, desafiam o "trilema" de liberdade de capitais, estabilidade cambial e independência da política monetária. Ao permitir que cidadãos convertam moeda local em stablecoins em dólar via celular, facilitam pagamentos transfronteiriços e enfraquecem o controle cambial. Ao permitir que cidadãos vendam moeda local para acumular stablecoins em dólar, reduzem a demanda pela moeda nacional, dificultando a estabilidade cambial. Ao permitir que fundos busquem rendimentos em stablecoins, podem tornar ineficaz a política monetária doméstica. As stablecoins funcionam como canais subterrâneos digitais, permitindo livre entrada e saída de capitais, ameaçando o controle simultâneo de capitais, câmbio e taxas de juros.


(2) Reconsideração da política regulatória restritiva da China


Em maio de 2021, o Comitê de Estabilidade Financeira do Conselho de Estado anunciou repressão à mineração e negociação de bitcoin. Em setembro de 2021, a NDRC e outros órgãos proibiram a mineração de criptoativos. No mesmo mês, o PBOC e outros órgãos proibiram atividades relacionadas a criptoativos, incluindo troca entre moeda fiduciária e cripto, negociação entre criptoativos, atuação como contraparte central, serviços de informação e precificação, ICOs e derivativos, considerando-as atividades financeiras ilegais e proibindo-as estritamente. Assim, a política regulatória chinesa adota postura negativa e restritiva em relação aos criptoativos, incluindo stablecoins. As normas regulatórias afetam os direitos dos particulares, podendo reduzir direitos e aumentar obrigações, impactando significativamente a propriedade dos cidadãos. As autoridades tendem a considerar inválidas operações civis envolvendo criptoativos, não protegendo perdas de detentores legítimos, que arcam com os riscos e resolvem disputas por conta própria.


A China proíbe estritamente a negociação de criptoativos com moeda fiduciária, mas o ecossistema de stablecoins continua a se desenvolver no sistema financeiro chinês. Assim, a abordagem regulatória excessivamente simplista ignora a existência objetiva das stablecoins no país. Essa postura cria um vácuo institucional, não protegendo os direitos dos detentores legítimos em nível privado e expondo criptoativos a incertezas legais, dificultando sua posse, negociação, precificação e disposição por indivíduos, empresas e órgãos públicos. Em nível público, a política não aborda adequadamente os impactos das stablecoins em dólar sobre a segurança financeira, lavagem de dinheiro, financiamento do terrorismo, fuga de capitais e possível enfraquecimento da moeda nacional. A abordagem restritiva também limita a participação da China na governança global das stablecoins, enfraquecendo sua influência na formulação de regras internacionais. O vácuo institucional não responde à tendência de economias desenvolvidas disciplinarem as stablecoins via legislação, tornando-as instrumentos de financiamento, como emissores de stablecoins em dólar investindo em títulos americanos.


Além disso, a política restritiva gerou efeitos colaterais inesperados. Em setembro de 2017, o PBOC e outros órgãos proibiram instituições financeiras de participarem de negócios com criptoativos e exigiram o fechamento de exchanges nacionais. Exchanges de origem chinesa deixaram de oferecer negociação direta entre criptoativos e moeda fiduciária, substituindo-a por negociações entre criptoativos (ex: bitcoin e ether). Esse modelo não permite liquidez ou proteção de valor em quedas do bitcoin. Muitas exchanges passaram a usar USDT como substituto da moeda fiduciária e meio de troca, sendo amplamente aceito. O USDT, lançado em 2014, viu seu valor de mercado disparar, com usuários chineses entre os maiores detentores por muito tempo. Assim, a política restritiva "inadvertidamente" impulsionou o crescimento explosivo do USDT e a digitalização do dólar. Como diz o ditado: "As instituições não podem ser ignoradas, as leis não podem ser tratadas levianamente, e os assuntos de Estado não podem ser negligenciados." A prevenção eficaz de riscos nas finanças baseadas em blockchain exige mecanismos de governança mais flexíveis, não soluções radicais.

Reflexões sobre as estratégias de resposta da China


(1) Da regulação restritiva à governança colaborativa


Ao longo de mais de dez anos, as stablecoins foram impulsionadas pela demanda de mercado e empresas de tecnologia financeira, crescendo em ambientes regulatórios mais tolerantes no exterior. Em 2025, a Stripe anunciou o lançamento do blockchain Tempo, projetado para pagamentos com stablecoins e aplicações empresariais, visando otimizar liquidações transfronteiriças sob controle da Stripe. A Circle planeja lançar a Arc Chain, usando USDC como token de gas, com recursos de privacidade opcionais e motor de câmbio embutido. A Tether e a Bitfinex anunciaram o Plasma, uma blockchain para liquidação e infraestrutura financeira. Essas redes são compatíveis com a EVM, integrando-se ao ecossistema Ethereum. Isso mostra que a competição e o desenvolvimento tecnológico das stablecoins permanecem intensos e rápidos, impulsionando o setor e confirmando que blockchains públicas como Ethereum são a infraestrutura das finanças de nova geração. Assim, a China pode reconsiderar o foco exclusivo em blockchains de consórcio e repensar políticas como "separação de moeda e blockchain" e "blockchain sem token", que divergem das políticas mais tolerantes do exterior.


Pesquisadores afirmam que, sob governança colaborativa, o papel do governo muda de controlador para facilitador, e a lei torna-se instrumento de solução conjunta de problemas. A governança exige mudança de mentalidade e busca de objetivos comuns. Governo central e local, associações setoriais, plataformas e empresas participam da formulação e execução de políticas. Esse método colaborativo permite ajustar expectativas e desenvolver capacidade de adaptação diante de incertezas. A transição da regulação restritiva para a governança colaborativa das stablecoins ajudará a China a enfrentar melhor os desafios das stablecoins em dólar. Pesquisadores apontam que a relação entre inovação e regulação financeira já superou o antagonismo tradicional, e o objetivo regulatório não é apenas controlar, mas alinhar-se ativamente à inovação financeira, promovendo seu desenvolvimento. Com a abertura do mercado financeiro chinês, a interconexão entre instituições cresce, aumentando o risco sistêmico e os desafios internos e externos. A repressão simples aos criptoativos não isola riscos e pode fazer a China perder oportunidades em fintech, prejudicando a inovação e a eficiência financeira, e, consequentemente, a segurança financeira.


As regras de Hong Kong exigem que emissores cumpram a "Travel Rule" da FATF, transmitindo informações de origem e destino em transferências de ativos virtuais, e verificando a titularidade final das stablecoins. Desde o início de 2025, Trump prometeu tornar os EUA a "capital mundial dos criptoativos", e Hong Kong busca ser centro global de Web3 e ativos virtuais. No mercado competitivo de stablecoins, exigências excessivamente rigorosas podem prejudicar a competitividade de Hong Kong frente a projetos mais descentralizados e anônimos. O GENIUS Act pressiona Hong Kong em termos de "competição regulatória". Hong Kong, com o apoio da China continental, pode adotar uma abordagem mais inclusiva, ajustando regras para atrair emissores de qualidade. As autoridades devem aprender com a experiência regulatória, aprimorando regras e elevando padrões de conformidade. Com a mudança de paradigma, reguladores devem equilibrar segurança financeira e soberania monetária com análise das tendências globais, dialogando com stakeholders (emissores, bancos de reserva, exchanges centralizadas e descentralizadas, provedores de carteiras e empresas de comércio exterior) para estabelecer um "piso regulatório" e buscar equilíbrio na governança colaborativa dos riscos das stablecoins.


No campo das stablecoins, a governança colaborativa é superior à regulação restritiva. Pesquisadores afirmam que a gestão de riscos financeiros é um projeto de longo prazo e sistêmico, exigindo um sistema legal que puna violações e apoie a inovação. A gestão de riscos demanda cooperação de múltiplos atores, formando uma abordagem colaborativa. A teoria da governança colaborativa enfatiza a coordenação entre diferentes modos de governança, múltiplos centros de decisão, subsistemas dinâmicos e estabilidade sob regras comuns. Essa abordagem favorece a criação de um mercado financeiro aberto e competitivo, respondendo eficazmente aos riscos das stablecoins e conferindo vantagem institucional na competição global.


(2) Construção de firewall monetário e fortalecimento da capacidade de resistência a sanções financeiras


A China pode adotar uma abordagem gradual, por etapas e regiões, para abrir a emissão e circulação de stablecoins. Inicialmente, os reguladores podem restringir stablecoins não autorizadas, criando regras inspiradas no MiCA da UE, concedendo ao PBOC poder de banimento imediato e exigindo que bancos e instituições de pagamento limitem interfaces com stablecoins não autorizadas, especialmente exigindo que emissores estrangeiros que promovam stablecoins a cidadãos chineses estejam sob supervisão chinesa, protegendo a soberania monetária. Paralelamente, pode-se criar um canal oficial de conversão entre RMB digital e stablecoins de Hong Kong na Greater Bay Area, integrando-se à plataforma da Belt and Road para liquidação instantânea de pequenas transações comerciais.


Emitir stablecoins atreladas ao RMB em blockchains permissionless não só impulsiona a internacionalização do RMB, mas também fortalece a capacidade de resistência a sanções financeiras. Pesquisadores afirmam que, diante das sanções americanas, a China deve se preparar para possíveis impactos negativos. O crescimento do mercado cripto e seu papel em contornar sanções merece atenção. O PBOC, HKMA, Banco Central da Tailândia e Banco Central dos Emirados Árabes Unidos lançaram o projeto mBridge, criando infraestrutura de pagamentos transfronteiriços alternativa ao SWIFT. O mBridge pode ser a alternativa mais eficaz ao SWIFT, mas enfrenta desafios geopolíticos e aceitação limitada das CBDCs. Diferente das CBDCs centralizadas, as stablecoins em blockchains permissionless são seguras, descentralizadas e resistentes à censura, dificultando sanções e congelamentos, com aplicações potencialmente ilimitadas (como pagamentos programáveis com IA). Assim, a China deve incentivar empresas qualificadas a emitir stablecoins atreladas ao RMB offshore, promovendo a coexistência de sistemas de contas centralizados (pagamentos tradicionais ou CBDC) e sistemas distribuídos em blockchain, como estratégia para resistir a sanções americanas.


Recentemente, os EUA restringiram ou proibiram CBDCs. Em julho de 2025, a Câmara dos Representantes aprovou o Anti-CBDC Surveillance State Act. Em agosto, o NDAA também incluiu cláusulas anti-CBDC, proibindo o Fed de emitir CBDC diretamente a pessoas físicas, para evitar monitoramento e proteger a liberdade financeira. Isso afetará o desenvolvimento do RMB digital no exterior. Após o 11 de setembro, os EUA usaram o SWIFT para bloquear pagamentos transfronteiriços de alvos de sanções, tornando-o ferramenta central de sanções financeiras. Moedas digitais e canais alternativos estão enfraquecendo o domínio do dólar, tornando-se meios de contornar sanções e mudando o campo de disputa entre sanções e resistência. Medidas de segurança nacional tornaram-se instrumentos de política econômica e proteção de indústrias domésticas em muitos países. Os EUA usam sanções financeiras como ferramenta diplomática e de segurança nacional. "A segurança financeira é parte essencial da segurança nacional." Para promover a internacionalização do RMB e a resistência a sanções, a China pode incentivar fintechs a emitir stablecoins em RMB em Hong Kong, como estratégia eficaz.


Diante da vantagem de rede e escala das stablecoins em dólar, a China precisa agir rapidamente. Atualmente, Hong Kong pode servir de "campo de testes" para stablecoins em RMB offshore, apoiando a integração com zonas de livre comércio e incentivando fintechs a participar da emissão em Hong Kong. A experiência acumulada servirá de base para a promoção do RMB stablecoin dentro e fora da China, explorando sua sinergia com a CBDC. Stablecoins em RMB offshore têm valor estratégico, podendo criar um novo canal independente para pagamentos transfronteiriços em RMB, ativando o pool de RMB offshore de trilhões de yuans. Após o sucesso em Hong Kong, os reguladores podem promover cooperação multilateral em stablecoins na Belt and Road, com fundos soberanos emitindo stablecoins em RMB, abrindo novos caminhos para a internacionalização do RMB digital e reconstruindo o sistema de pagamentos internacionais, complementando o sistema de pagamentos transfronteiriços do RMB e criando um canal independente de liquidação internacional.


(3) Promoção da governança internacional e capacitação tecnológica


Pesquisadores afirmam: de um lado, o sistema regulatório financeiro atual foi construído para serviços centralizados, enquanto a descentralização dos criptoativos pode inviabilizar o princípio "mesma atividade, mesmo risco, mesma regra"; de outro, a regulação e governança financeira são nacionais, enquanto criptoativos e DeFi são globais, exigindo que organismos internacionais enfrentem o desafio da "globalização dos negócios, nacionalização da governança" e previnam o hegemonismo americano na governança global dos criptoativos. Assim, dada a natureza transfronteiriça das stablecoins, a regulação e governança internacional são essenciais. Os reguladores chineses podem adotar as seguintes estratégias: (1) Promover regras internacionais de permissão soberana para stablecoins, exigindo aprovação do regulador do país da moeda de referência, restringindo stablecoins não licenciadas e reduzindo sua participação de mercado; (2) Participar ativamente da formulação de regras internacionais, baseando-se no consenso sobre licenciamento, requisitos de capital, proteção de fundos de clientes, gestão de riscos, cibersegurança, AML/CFT e proteção ao consumidor e investidor, adaptando-as às necessidades de segurança financeira; (3) Elevar o nível de regtech, construindo monitoramento on-chain e plataformas de acompanhamento de stablecoins transfronteiriças, usando IA para identificar fluxos anômalos. O vácuo regulatório em DeFi e NFTs facilita lavagem de dinheiro, como grupos criminosos usando swaps cross-chain para ocultar fluxos, destacando a urgência da atualização tecnológica. Estratégias de governança e tecnologia podem reduzir crimes envolvendo stablecoins, com IA e integração de dados melhorando a identificação de fraudes e rastreamento de fluxos, especialmente nas interações entre stablecoins e o sistema financeiro regulado, reforçando AML e conformidade.


Os princípios regulatórios de Hong Kong derivam do modelo tradicional, como o item 3.5.1 das Diretrizes para Emissores Licenciados de Stablecoins, exigindo políticas e procedimentos adequados de abertura de contas, proibindo emissão ou resgate sem due diligence. Esse modelo tradicional (como KYC) é comum no setor financeiro, com sistemas de crédito mitigando assimetrias de informação. No entanto, sua eficácia é parcialmente desafiada no contexto do blockchain. Em 2019, a FATF estendeu seus padrões AML/CFT a ativos virtuais e VASPs, exigindo coleta, armazenamento e transmissão de informações de origem e destino em transferências de ativos virtuais. Isso aumenta o custo de conformidade para entidades reguladas, enquanto muitas entidades não reguladas (como DEXs, mixers e plataformas de empréstimo descentralizadas) ignoram a regra, aproveitando a arbitragem regulatória entre jurisdições. O setor de stablecoins não pode simplesmente adotar as regras tradicionais, exigindo novas abordagens e tecnologias, como análise de dados on-chain e IA para identificar transações suspeitas, sem depender exclusivamente de identificação tradicional.


Relatório do BIS de agosto de 2025 aponta que o histórico público de transações on-chain permite rastrear a origem e o fluxo de stablecoins, apoiando AML e controle cambial. Pontuações de conformidade AML baseadas em envolvimento com atividades ilícitas podem ser usadas em pontos críticos de conexão com o sistema bancário (portas de entrada/saída fiduciárias), bloqueando fluxos ilícitos e promovendo cultura de due diligence entre participantes do mercado cripto. O desenvolvimento saudável das stablecoins requer inovação em governança e autonomia tecnológica. Em termos de governança colaborativa, os reguladores podem incentivar stakeholders, especialmente empresas de tecnologia blockchain, a desenvolver soluções compatíveis com blockchains líderes, integrando nós regulatórios à infraestrutura. Reguladores podem monitorar em tempo real a taxa de colateralização, riscos sistêmicos dos emissores e dinâmicas de mercado, sem depender de relatórios trimestrais.


As stablecoins são a aplicação mais precoce e madura da tokenização de ativos do mundo real. Sua popularização acelera a tokenização de diversos ativos, formando um ecossistema simbiótico entre stablecoins e RWA. Em 2025, gestoras globais como BlackRock lançaram fundos tokenizados como o BUIDL, investindo em títulos americanos e outros ativos, com mais de US$ 7 bilhões em ativos. Esses produtos permitem que investidores comprem cotas de títulos americanos on-chain via stablecoins, ampliando os cenários de uso das stablecoins. Hong Kong incentiva o desenvolvimento de RWA. A China pode promover a sinergia entre RWA offshore e stablecoins em RMB. Stablecoins e RWA representam, respectivamente, capital e ativos on-chain; o desenvolvimento conjunto de RWA permite a representação e negociação de ativos reais via tokenização. O desenvolvimento de RWA é um caminho para Hong Kong, expandindo os cenários de uso das stablecoins em RMB junto ao comércio internacional. Hong Kong pode se tornar um hub de RWA, criando um "sandbox regulatório" para tokenização de ativos financeiros aprovados pela SAFE, com cash flow on-chain e contratos inteligentes incorporando regras de conformidade. A integração de stablecoins e RWA remodelará a infraestrutura financeira, permitindo que investidores globais acessem ativos via internet, sem intermediários ou contas locais, ampliando a base de investidores e criando espaço para stablecoins em RMB.


Conclusão


A competição regulatória das stablecoins reflete, em essência, a disputa pela liderança nas finanças digitais. Os EUA, com o GENIUS Act, criam o ciclo dólar—stablecoin—títulos americanos, tornando as stablecoins em dólar o maior comprador de títulos e o principal veículo digital de penetração global do dólar. Promover stablecoins em RMB offshore é a chave para enfrentar as stablecoins em dólar. As regras regulatórias devem restringir a circulação de stablecoins não autorizadas na China continental e criar um corredor oficial de conversão entre RMB digital e stablecoins de RMB offshore na Greater Bay Area. A China pode promover padrões internacionais de permissão soberana para stablecoins via BIS e outros organismos, construindo uma rede de liquidação blockchain autônoma e controlável. Em termos de implementação e gestão de riscos, os reguladores chineses podem adotar princípios consensuais das legislações atuais, aprimorando o sistema regulatório das stablecoins e esclarecendo o princípio da permissão soberana. O Supremo Tribunal pode emitir interpretações judiciais sobre stablecoins, definindo sua natureza jurídica e protegendo os direitos dos detentores legítimos. O Stablecoin Ordinance de Hong Kong fornece base institucional para stablecoins em RMB. A tokenização de RWA será um cenário importante para stablecoins em RMB. Ativos financeiros e outros ativos facilmente digitalizáveis devem ser priorizados para tokenização, ampliando os cenários de uso das stablecoins em RMB e evitando circulação ociosa. Diante dos riscos das stablecoins, a regtech deve ser antecipada, e os reguladores devem focar na governança colaborativa com os participantes do mercado. Novos riscos como lavagem de dinheiro cross-chain e stablecoins algorítmicas exigem supervisão on-chain e análise de dados para identificar transações anômalas, superando limitações das regras e métodos tradicionais. Diante das novas tendências de desenvolvimento e regulação das stablecoins, a China deve aproveitar a janela estratégica para construir um novo ecossistema e caminho para a internacionalização do RMB digital. Embora alguns estudiosos alertem que o avanço dos criptoativos e pagamentos móveis ameaça o papel do dinheiro físico e a âncora da moeda do banco central, gerando preocupações globais sobre soberania monetária, segurança dos pagamentos e estabilidade financeira, se as stablecoins em RMB se desenvolverem saudavelmente com a expansão dos cenários de uso, o status internacional do RMB será fortalecido. A disputa pela soberania financeira na era digital exige que a China transforme desafios externos em oportunidades para a internacionalização do RMB, adotando uma estratégia de defesa legislativa, ofensiva offshore e governança global, aproveitando as vantagens de "um país, dois sistemas" de Hong Kong para construir uma solução chinesa que equilibre segurança e inovação financeira.

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