USDe é realmente seguro o suficiente?

USDe resistiu ao teste durante o dia recorde de liquidações em outubro, e continua seguro a menos que múltiplos "cisnes negros" ocorram simultaneamente.

Autor: The Smart Ape

Tradução: AididiaoJP, Foresight News

Um número crescente de pessoas começou a se preocupar se o USDe é realmente seguro, especialmente após o recente descolamento do peg.

O descolamento gerou uma grande quantidade de FUD, tornando difícil manter a objetividade. O objetivo deste artigo é examinar @ethena_labs de forma clara e baseada em fatos. Com todas as informações em mãos, você pode formar sua própria opinião, ao invés de seguir aqueles que podem ter viés ou interesses ocultos.

Descolamento do USDe

Na noite de 10 de outubro, o USDe sofreu um descolamento severo, e eu mesmo fiquei alarmado ao vê-lo cair para US$ 0,65.

No entanto, o descolamento ocorreu apenas na @binance. Em locais de liquidez mais profunda como Curve e Bybit, o USDe quase não oscilou por muito tempo, com o fundo em torno de US$ 0,93, e se recuperou rapidamente.

Por que na Binance?

Porque a Binance permite que os usuários usem USDe como garantia, e utiliza seu próprio livro de ordens interno (em vez de um oráculo externo) para avaliar o valor dessa garantia.

Alguns traders exploraram essa falha, vendendo entre 60 milhões e 90 milhões de dólares em USDe, pressionando o preço local para US$ 0,65 e desencadeando liquidações forçadas de 500 milhões a 1.1 bilhões de dólares, já que esses ativos eram usados como margem.

Em resumo, o problema não está relacionado aos fundamentos da Ethena, mas sim ao design da Binance. Se um sistema de preços baseado em oráculo tivesse sido usado, isso poderia ter sido evitado.

O USDe pode colapsar como o UST?

Muitas pessoas comparam Luna ou UST com Ethena, mas fundamentalmente, são dois sistemas completamente diferentes.

Primeiro, Luna não tinha receita real, mas Ethena tem. Ela gera rendimento através de staking líquido e taxas de financiamento perpétuas.

O UST da Luna era suportado pelo próprio token $LUNA, o que significa que não havia realmente nenhum suporte. Quando LUNA colapsou, o UST também entrou em colapso.

Ethena é suportada por posições delta neutras, e não por ENA ou qualquer token relacionado à Ethena.

Diferente da taxa fixa de 20% ao ano da Anchor, Ethena não garante nenhum rendimento, ele varia conforme o mercado.

Por fim, o crescimento da Luna era ilimitado, sem mecanismos para desacelerar a expansão. O crescimento da Ethena é limitado pelo volume total de contratos em aberto nas exchanges. Quanto maior ela fica, menor o rendimento, o que mantém seu tamanho equilibrado.

Portanto, Ethena e Luna são completamente diferentes. Ethena pode falhar, como qualquer protocolo, mas não falhará pelos mesmos motivos que Luna.

Quais são os riscos da Ethena?

Todo stablecoin traz riscos, até mesmo USDT e USDC têm suas próprias vulnerabilidades. O importante é entender quais são esses riscos e o quão graves você acredita que eles podem ser.

Ethena depende de uma estratégia delta neutra:

• Posições long estabelecidas via staking líquido ou protocolos de empréstimo (BTC, ETH),
• E posições short estabelecidas via contratos perpétuos em exchanges centralizadas.

Para mim, o maior risco é se as principais exchanges (Binance, Bybit, OKX, Bitget) colapsarem ou congelarem saques, a Ethena perderá sua proteção, levando a um descolamento instantâneo.

Há também o risco da taxa de financiamento. Se a taxa de financiamento for negativa por um longo período, a Ethena consumirá capital ao invés de gerar rendimento. Historicamente, a taxa de financiamento foi positiva por mais de 90% do tempo, o que compensa períodos negativos curtos.

O USDe também realiza rebases; quando o protocolo gera rendimento, novos tokens são cunhados. Se o mercado virar e o valor da garantia cair, isso pode causar uma leve diluição. Assim, ao longo do tempo, pode haver uma leve subcolateralização.

Ethena também opera em um ecossistema altamente alavancado. Um grande evento de desalavancagem (como as liquidações em cadeia de 10 de outubro) pode perturbar a proteção ou forçar liquidações.

Por fim, todas as posições short perpétuas da Ethena são denominadas em USDT, não em USDe. Se o USDT perder o peg, o USDe também perderá. Idealmente, os contratos perpétuos deveriam ser denominados em USDe, mas convencer a Binance a mudar o par BTC/USDT para BTC/USDe me parece impossível.

Esses são os principais riscos atualmente debatidos em torno da Ethena.

Avaliação de risco

A lista acima pode soar assustadora, mas a probabilidade de todos esses eventos ocorrerem simultaneamente é extremamente baixa. Seria necessário um ambiente de taxa de financiamento negativa prolongada, colapso das exchanges e congelamento total de liquidez, o que estatisticamente é improvável.

Pense nisso como jogar dados: a chance de tirar "1" é um em seis, mas tirar "1" seguido de "2" é um em trinta e seis. É assim que a probabilidade combinada funciona aqui.

Ethena foi construída após os eventos de Terra e FTX, aprendendo com as lições. Ela possui fundo de reserva, custódia off-chain, rendimento flutuante e está integrando precificação baseada em oráculo.

Na prática, o resultado mais provável não é o colapso, mas sim oscilações ocasionais do peg durante períodos de pressão de mercado, como vimos na Binance, mas sem desencadear uma contaminação mais ampla. Mesmo que um evento grave ocorra, ele afetará todo o mercado de perpétuos e stablecoins sintéticos, não apenas o USDe.

Lembre-se, a Ethena já sobreviveu ao maior evento de liquidação da história das criptomoedas sem perder seu peg, passando por um verdadeiro teste de estresse.

Seus colaterais são on-chain e transparentes, ao contrário de muitos stablecoins sustentados por "cestas misteriosas" de altcoins obscuras em reservas off-chain.

Francamente, muitos stablecoins atualmente em circulação são muito mais arriscados do que Ethena, mas exigimos padrões mais altos da Ethena devido ao seu tamanho e visibilidade.

Minha opinião pessoal

Pessoalmente, acredito que o USDe não enfrenta risco significativo de descolamento, pois isso exigiria múltiplos desastres simultâneos. E, se acontecer, ele não cairá sozinho.

Atualmente, há stablecoins no mercado com muito mais risco e ainda assim mantêm enormes valores de mercado.

Se o USDe sobreviveu ileso ao dia recorde de liquidações em outubro, isso demonstra claramente sua resiliência.

Portanto, não considero Ethena particularmente perigosa, certamente não mais do que outros stablecoins.

Eles também são um dos poucos projetos inovando no campo dos stablecoins, e com base nos resultados atuais, essa inovação está funcionando.

Como sempre, não coloque todos os ovos na mesma cesta. Diversifique sua exposição a stablecoins, mantenha-se informado e relaxe.