SharpLink e Upexi: cada um com suas vantagens e desvantagens no DAT

Upexi e SharpLink entraram num território onde as fronteiras entre o financiamento empresarial tradicional e a gestão de fundos em criptomoedas se tornam difusas.

Autor: Prathik Desai

Tradução: Block unicorn

Introdução

Eu realmente não sei como consegui sobreviver ultimamente. Uma avalanche de relatórios financeiros quase me afogou. Começo a duvidar do meu amor pelos números. Não é por analisar demais, mas porque, nos últimos três relatórios financeiros que escrevi nas últimas três semanas, cada um revelou informações extremamente raras de se encontrar nos balanços das empresas.

A situação financeira dos cofres de ativos digitais (DATs) está intricadamente entrelaçada com estratégias DeFi, tornando a análise do desempenho financeiro das empresas um verdadeiro desafio.

Upexi e SharpLink Gaming divulgaram esta semana os seus resultados trimestrais, sendo estas as empresas que mais recentemente analisei em profundidade.

À primeira vista, parecem empresas comuns: uma vende marcas de consumo, a outra atua em marketing de afiliados para apostas desportivas. Mas só ao aprofundar é que se percebe que o que realmente afeta a sua avaliação, determina a sua rentabilidade e molda a sua imagem geral não são os armazéns ou as plataformas de e-commerce, mas sim as criptomoedas.

Upexi e SharpLink entraram num território onde as fronteiras entre o financiamento empresarial tradicional e a gestão de fundos em criptomoedas se tornam difusas.

No artigo de hoje, vou mostrar-te o que descobri nos cofres de Ethereum e Solana, e o que os investidores devem ter em conta antes de acederem a criptomoedas através destes veículos.

O departamento ETH da SharpLink

Há menos de um ano, eu descreveria a SharpLink como uma empresa de marketing de afiliados desportivos de nicho, daquelas que só se lembram durante o Super Bowl. A sua situação financeira parecia-se com a de outros concorrentes de média dimensão: receitas modestas, desempenho afetado pela sazonalidade dos eventos desportivos e, frequentemente, prejuízos no balanço.

Não havia qualquer indicação de que a empresa detinha um balanço de 3 bilhões de dólares.

Tudo mudou em junho de 2025, quando a empresa tomou uma decisão que redefiniu a sua imagem: designou o Ethereum como o principal ativo do seu cofre e tornou-se uma das principais empresas detentoras de ETH.

Desde então, a empresa reestruturou o seu negócio em torno da gestão de Ethereum, sob a liderança de Joe Lubin. O cofundador da Ethereum, fundador e CEO da Consensys, juntou-se à SharpLink no final de maio como presidente do conselho de administração.

Nos últimos meses, a SharpLink investiu diretamente em staking nativo, staking líquido e protocolos DeFi, redirecionando o seu foco de negócios para o Ethereum. Três meses depois, esta mudança já começa a dar frutos.

A SharpLink reportou receitas trimestrais de 10,8 milhões de dólares, um aumento de 11 vezes em relação aos 900 mil dólares do mesmo período do ano anterior. Deste valor, 10,2 milhões de dólares vieram de receitas de staking do seu cofre ETH, enquanto apenas 600 mil dólares vieram do seu negócio tradicional de marketing de afiliados.

Os ativos totais da SharpLink cresceram de 2,6 milhões de dólares em 31 de dezembro de 2024 para 3 bilhões de dólares em 30 de setembro de 2025.

No final do trimestre, a Sharplink detinha 817.747 ETH, aumentando para 861.251 ETH no início de novembro. Atualmente, é a segunda empresa com maior quantidade de ETH em carteira. O crescimento de receitas em 11 vezes deve-se inteiramente a este cofre.

Neste trimestre, cerca de 95% das receitas da SharpLink vieram dos rendimentos obtidos com o staking de ETH. Embora o lucro líquido tenha disparado 100 vezes, atingindo 104,3 milhões de dólares, face a um prejuízo líquido de 900 mil dólares no terceiro trimestre de 2024, há aqui um problema oculto. Tal como acontece com a maioria dos projetos DAT, todo o lucro da SharpLink provém de ganhos não realizados do ETH detido.

Isto deve-se ao facto de as normas contabilísticas GAAP dos EUA exigirem que as empresas avaliem os ativos ao valor de mercado justo no final do período contabilístico. As empresas associadas pouco contribuem para os lucros.

Assim, todos estes ganhos não realizados são, na sua essência, não monetários. Mesmo as receitas que a SharpLink obtém com recompensas de staking são pagas em ETH, e não convertidas regularmente em moeda fiduciária. É aqui que reside a minha preocupação.

Embora receitas não monetárias ainda sejam contabilizadas como receita, a empresa consumiu 8,2 milhões de dólares em caixa operacional em nove meses, para pagar salários, despesas legais e de auditoria, bem como custos de servidores.

De onde vêm estes dólares?

Tal como a maioria dos outros DATs, a SharpLink financia o aumento das suas participações em ETH através da emissão de novas ações. Este ano, a empresa angariou 2,9 bilhões de dólares através de emissões de ações, compensando depois a diluição acionista com uma autorização de recompra de ações de 1,5 bilhões de dólares.

Isto é uma réplica do efeito flywheel do DeFi, cada vez mais comum nos DATs.

A SharpLink emite ações e usa os fundos para comprar ETH. Faz staking de ETH para gerar rendimento, regista ganhos não realizados à medida que o preço do ETH sobe e reporta lucros contabilísticos mais elevados, o que lhe permite emitir ainda mais ações. E assim sucessivamente.

Como referi noutros casos de DAT, este modelo funciona bem em ciclos de alta. Mesmo após alguns ciclos de bear market, desde que a empresa tenha reservas de caixa suficientes para cobrir as despesas, o modelo mantém-se. A valorização do ETH aumenta o balanço, o valor do cofre cresce mais rápido do que os custos operacionais e o mercado obtém um proxy público líquido e com rendimento acrescido de Ethereum.

Quando o preço se mantém lateralizado por longos períodos (algo nada novo para detentores de Ethereum), aliado a custos empresariais elevados, esta vulnerabilidade torna-se evidente.

Vimos riscos semelhantes no caso da Strategy, gigante da gestão de fundos de bitcoin.

Prevejo que quase todos os projetos DAT enfrentarão estes riscos, independentemente da criptomoeda em que investem, a menos que tenham reservas de caixa robustas e rentabilidade saudável para sustentar o projeto DAT. Mas raramente vemos empresas lucrativas a apostar tudo em criptomoedas.

É o que acontece quando a Strategy persegue BTC e a SharpLink aposta em ETH. O caso dos cofres de Solana não é muito diferente.

A fábrica Solana da Upexi

A SharpLink transformou-se quase totalmente de uma empresa de marketing de apostas numa cofre de Ethereum, enquanto a Upexi, mesmo mantendo a fachada de empresa de marcas de consumo, já abraçou a Solana.

Acompanho a Upexi há algum tempo. Do ponto de vista operacional, nos últimos cinco exercícios, a maioria dos seus resultados foi positiva. As aquisições de marcas e o crescimento das receitas foram bons, e as margens brutas satisfatórias. No entanto, a nível empresarial, a Upexi registou prejuízos líquidos nos últimos quatro exercícios.

Talvez tenha sido isso que levou a empresa a incluir ativos digitais nos seus balanços. Nos últimos dois trimestres, esta mudança, embora pequena, já era visível. Neste trimestre, os ativos digitais já dominam o balanço da empresa.

No terceiro trimestre de 2025, a Upexi registou receitas de 9,2 milhões de dólares, das quais 6,1 milhões vieram de staking de SOL e os restantes 3,1 milhões do seu negócio de marcas de consumo. Para uma empresa de bens de consumo que, no trimestre anterior, não tinha receitas de criptomoedas, obter dois terços das receitas de staking de ativos digitais é um salto enorme.

Atualmente, a Upexi detém 2,07 milhões de tokens SOL, avaliados em mais de 400 milhões de dólares, dos quais cerca de 95% estão em staking. Só neste trimestre, obteve 31.347 tokens SOL em recompensas de staking.

A maior diferença da Upexi em relação a outros DATs está na sua estratégia de aquisição de SOL bloqueados.

A empresa adquiriu cerca de 1,05 milhões de SOL bloqueados a um desconto médio de 14% face ao mercado, com desbloqueios previstos entre 2026 e 2028.

Os tokens bloqueados não podem ser vendidos por agora, por isso negociam a preços mais baixos. À medida que estes SOL bloqueados forem desbloqueados, o seu valor convergirá para o dos SOL normais, permitindo à Upexi beneficiar tanto das recompensas de staking como da valorização embutida destes tokens.

Esta abordagem assemelha-se mais à de um hedge fund do que à de um DAT comum. Mas, ao analisar o fluxo de caixa da Upexi, surgem as mesmas preocupações — tal como na SharpLink.

Esta estratégia é típica de hedge funds, não de DATs comuns. Mas, ao examinar o fluxo de caixa da Upexi, deparamo-nos com o mesmo problema da SharpLink.

Apesar de a Upexi ter reportado um lucro líquido de 66,7 milhões de dólares, dos quais 78 milhões são ganhos não realizados, a empresa registou uma saída de caixa operacional de 9,8 milhões de dólares. Como as receitas de staking de SOL não são convertidas em moeda fiduciária, continuam a ser receitas não monetárias. Assim, a empresa recorreu à mesma solução que outros DATs focados em reservas de capital: financiamento.

A Upexi angariou 200 milhões de dólares através de obrigações convertíveis e obteve uma linha de financiamento acionista de 500 milhões de dólares. A sua dívida de curto prazo aumentou de 20 milhões para 50 milhões de dólares.

O mesmo efeito flywheel, mas com riscos semelhantes. O que acontece se o SOL estagnar durante um ano?

SharpLink e Upexi estão a criar produtos engenhosos. Mas isso não significa que sejam sustentáveis.

Não há respostas fáceis

Há aqui um padrão que não consigo ignorar: ambas as empresas operam sistemas financeiros que fazem sentido em condições económicas favoráveis. Construíram cofres que podem escalar com a atividade da rede; criaram estruturas de rendimento que complementam as receitas; e, com isso, tornaram-se dois dos principais proxies públicos das duas blockchains Layer-1 mais importantes do mundo.

No entanto, quase todos os lucros destas empresas vêm de ganhos não realizados, os tokens recebidos não têm liquidez, não há sinais de que estejam a converter sistematicamente ativos do cofre em dinheiro para realizar lucros, reportam caixa operacional negativo e recorrem aos mercados de capitais para pagar as contas.

Não é tanto uma crítica, mas sim a realidade e os compromissos que qualquer empresa que adote a arquitetura DAT tem de enfrentar.

Para que este modelo seja sustentável, uma de duas coisas tem de acontecer: ou o staking torna-se realmente um motor de caixa para a empresa, financiando continuamente a compra de ativos digitais; ou a empresa tem de incluir a venda planeada de ativos digitais na sua estratégia, para realizar lucros sistematicamente.

Não é impossível. A Sharplink ganhou 10,3 milhões de dólares em staking de ETH, enquanto a Upexi ganhou 6,08 milhões de dólares em staking de SOL.

Estes valores não são insignificantes. Mesmo que uma parte seja reinvestida no sistema fiduciário para suportar as operações, o resultado final pode mudar.

Até lá, Upexi e Sharplink enfrentam o mesmo dilema: equilibrar inovação extraordinária com a liquidez dos mercados de capitais.