Действительно ли USDe достаточно безопасен?

USDe выдержал испытание в рекордный день ликвидаций в октябре, и, если только не произойдет сразу несколько «черных лебедей», USDe по-прежнему остается безопасным.

Автор: The Smart Ape

Перевод: AididiaoJP, Foresight News

Все больше людей начинают беспокоиться о том, действительно ли USDe безопасен, особенно после недавнего отвязки.

Отвязка вызвала волну FUD-настроений, что затрудняет объективную оценку ситуации. Цель этой статьи — ясно и на основе фактов рассмотреть @ethena_labs. Получив всю информацию, вы сможете сформировать собственное мнение, а не следовать за теми, кто может быть предвзят или иметь скрытые интересы.

Отвязка USDe

Вечером 10 октября USDe сильно отвязался, и когда я увидел, что он упал до 0,65 доллара, я сам запаниковал.

Однако отвязка произошла только на @binance. На площадках с лучшей ликвидностью, таких как Curve и Bybit, USDe почти не колебался долго, минимальная цена была около 0,93 доллара, и быстро восстановилась.

Почему именно Binance?

Потому что Binance позволяет использовать USDe в качестве залога и оценивает стоимость этого залога с помощью собственной внутренней книги ордеров (а не внешнего оракула).

Некоторые трейдеры воспользовались этим недостатком, продав USDe на сумму от 60 до 90 миллионов долларов, что опустило локальную цену до 0,65 доллара и вызвало принудительные ликвидации на сумму от 500 миллионов до 1 миллиарда долларов, поскольку эти активы использовались в качестве маржи.

Проще говоря, проблема не связана с фундаментальными показателями Ethena, а связана с дизайном Binance. Если бы использовалась система обратной связи с ценой на основе оракула, этого можно было бы избежать.

Может ли USDe обрушиться, как UST?

Многие сравнивают Luna или UST с Ethena, но по сути это две совершенно разные системы.

Во-первых, у Luna не было реального дохода, а у Ethena он есть. Она получает прибыль за счет ликвидного стейкинга и финансирования по ставкам perp.

UST от Luna поддерживался собственным токеном $LUNA, что означало отсутствие реального обеспечения. Когда LUNA рухнула, UST также обрушился.

Ethena поддерживается дельта-нейтральными позициями, а не ENA или любым другим токеном, связанным с Ethena.

В отличие от фиксированной годовой доходности 20% в Anchor, Ethena не гарантирует никакой доходности, она меняется в зависимости от рыночных условий.

Наконец, рост Luna был неограниченным, не было механизма для замедления экспансии. Рост Ethena ограничен общим объемом открытых позиций на биржах. Чем больше она становится, тем ниже доходность, что помогает поддерживать баланс размера.

Таким образом, Ethena и Luna совершенно разные. Ethena может потерпеть неудачу, как и любой протокол, но не по тем же причинам, что и Luna.

Каковы риски Ethena?

Каждый стейблкоин несет в себе риски, даже USDT и USDC имеют свои слабые стороны. Важно понимать, в чем заключаются эти риски и насколько серьезными они могут быть, по вашему мнению.

Ethena полагается на дельта-нейтральную стратегию:

• лонг-позиции (BTC, ETH), открытые через ликвидный стейкинг или кредитные протоколы,
• и шорт-позиции через бессрочные контракты на централизованных биржах.

На мой взгляд, наибольший риск — если основные биржи (Binance, Bybit, OKX, Bitget) рухнут или заморозят вывод средств, Ethena потеряет свой хедж, что приведет к мгновенной отвязке.

Есть также риск ставок финансирования. Если ставки финансирования долгое время будут отрицательными, Ethena будет терять капитал, а не зарабатывать. Исторически более 90% времени ставки были положительными, что компенсирует краткосрочные периоды отрицательных ставок.

USDe также подвергается ревестингу: когда протокол получает прибыль, чеканятся новые токены, и если рынок развернется и стоимость залога снизится, это может привести к небольшому размыванию. Со временем это может привести к небольшому недостатку обеспечения.

Ethena также работает в экосистеме с высоким уровнем кредитного плеча. Крупное событие массового снижения плеча (как цепная ликвидация 10 октября) может нарушить хеджирование или привести к принудительным ликвидациям.

Наконец, все бессрочные шорт-позиции Ethena номинированы в USDT, а не в USDe. Если USDT отвяжется, USDe тоже отвяжется. В идеале бессрочные контракты должны быть номинированы в USDe, но убедить Binance заменить торговую пару BTC/USDT на BTC/USDe, на мой взгляд, невозможно.

Это основные риски, обсуждаемые вокруг Ethena на данный момент.

Оценка рисков

Предыдущий список может звучать пугающе, но вероятность одновременного наступления этих событий крайне мала. Для этого потребуется длительный период отрицательных ставок финансирования, одновременный крах бирж и полная заморозка ликвидности, что статистически маловероятно.

Можно представить это как бросок кубика: вероятность выпадения «1» — одна шестая, но вероятность подряд выбросить «1», а затем «2» — одна тридцать шестая. Именно так работает комбинированная вероятность в данном случае.

Ethena была создана после событий Terra и FTX, извлекая уроки из них. У нее есть резервный фонд, оффчейн-кастоди, плавающая доходность, и сейчас интегрируется ценообразование на основе оракула.

На практике наиболее вероятный исход — не крах, а периодические колебания привязки во времена рыночного давления, как мы видели на Binance, но без более широкой передачи риска. Даже если произойдет серьезное событие, оно затронет весь рынок бессрочных и синтетических стейблкоинов, а не только USDe.

Помните, что Ethena уже пережила крупнейшее в истории криптовалют событие ликвидаций и не потеряла свою привязку, пройдя настоящую стрессовую проверку.

Ее обеспечение находится на блокчейне и прозрачно, в отличие от многих «таинственных корзин» стейблкоинов, поддерживаемых неясными альткоинами из оффчейн-резервов.

Честно говоря, среди существующих стейблкоинов в обращении есть гораздо более рискованные, чем Ethena, просто из-за ее масштаба и видимости к ней предъявляются более высокие требования.

Мое личное мнение

Лично я считаю, что USDe не сталкивается с серьезным риском отвязки — для этого потребуется одновременное наступление нескольких катастроф. И если это произойдет, он не упадет в одиночку.

На рынке по-прежнему есть стейблкоины с гораздо более высоким риском, которые сохраняют огромную рыночную капитализацию.

Если USDe смог выжить в рекордный день ликвидаций в октябре, это говорит о его устойчивости.

Так что я не считаю Ethena особенно опасной, уж точно не более опасной, чем другие стейблкоины.

Они также являются одним из немногих проектов, которые действительно внедряют инновации в сфере стейблкоинов, и, судя по текущим результатам, эти инновации работают.

Как всегда, не кладите все яйца в одну корзину. Диверсифицируйте свои стейблкоин-экспозиции, оставайтесь информированными и сохраняйте спокойствие.