Самый низкий рейтинг! Почему S&P не признаёт USDT?

S&P предупреждает: биткоин-экспозиция Tether превысила безопасные пределы. CEO Tether отвечает: «Мы гордимся вашим неприятием».

Автор: KarenZ, Foresight News

Вечером 26 ноября S&P Global Ratings опубликовало отчет об оценке стабильности стейблкоина Tether, понизив рейтинг Tether (USDT) с уровня 4 (ограниченный) до уровня 5 (слабый).

Этот рейтинг является самым низким в пятиуровневой системе оценки S&P и свидетельствует о том, что опасения по поводу безопасности этого стейблкоина с оборотом более 1800 миллиардов долларов достигли нового максимума.

Почему понижен рейтинг?

Понижение рейтинга S&P не возникло на пустом месте, а основано на множественных рисках, связанных со структурой резервных активов Tether и раскрытием информации.

1. Биткоин-экспозиция превышает безопасный буфер

Ключевая проблема заключается в неконтролируемом росте биткоин-экспозиции. По состоянию на 30 сентября 2025 года стоимость биткоинов, находящихся у Tether, составляет 5,6% от находящихся в обращении USDT, что уже превышает 3,9% сверхобеспечения, соответствующего коэффициенту обеспечения 103,9%.

Это особенно показательно в сравнении с прошлым годом: на 30 сентября 2024 года аналогичный показатель составлял всего 4%, что было ниже 5,1% сверхобеспечения, подразумеваемого тогдашним коэффициентом обеспечения 105,1%. Другими словами, безопасный буфер Tether сокращается с каждым годом.

Когда биткоин в октябре и ноябре пережил значительное месячное падение, этот риск из теоретической угрозы превратился в реальную опасность. Если биткоин продолжит глубокое снижение, стоимость резервов Tether может оказаться ниже общей стоимости выпущенных USDT, что приведет к недостаточному обеспечению. Для S&P это уже не гипотетический сценарий, а реальный риск, требующий объективной оценки.

2. Резкий рост доли высокорискованных активов

С 30 сентября 2024 года по 30 сентября 2025 года доля высокорискованных активов в резервах Tether выросла с 17% до 24%. К таким активам относятся корпоративные облигации, драгоценные металлы, биткоин, обеспеченные кредиты и другие инвестиции, подверженные кредитному, рыночному, процентному и валютному рискам, при этом раскрытие информации по ним по-прежнему ограничено.

В то же время доля низкорискованных активов (краткосрочные казначейские облигации США и овернайт-репо) снизилась с 81% до 75%, а доля высокорискованных активов соответственно увеличилась. Это наглядно отражает растущую чувствительность резервного портфеля Tether к рыночной волатильности.

Стоит отметить особый интерес Tether к золоту. В третьем квартале 2025 года компания приобрела 26 тонн золота, и к концу сентября общий объем составил около 116 тонн. Удивительно, но золотой резерв (12,9 миллиардов долларов) уже превысил биткоин-резерв (9,9 миллиардов долларов), став крупнейшим неамериканским долговым активом компании. За этим быстрым расширением стоит стратегия Tether по хеджированию от обесценивания фиатных валют и стремлению к сохранению и приумножению капитала.

Источник: Financial Times

3. Относительно слабая регуляторная база

После переезда из Британских Виргинских островов в Сальвадор, Tether регулируется Национальной комиссией по цифровым активам Сальвадора (CNAD). Хотя CNAD требует минимальное соотношение резервов 1:1, S&P считает, что эта система имеет ключевые недостатки.

Во-первых, правила слишком расплывчаты. CNAD разрешает включать в резервы такие относительно рискованные инструменты, как кредиты и биткоин, а также золото с высокой волатильностью цены. Во-вторых, отсутствует требование по изоляции резервных активов.

4. Непрозрачное управление и недостаток раскрытия информации

S&P вновь подчеркивает давно известные проблемы:

• Отсутствие информации о кредитных рейтингах кастодианов, контрагентов и банковских провайдеров.
• Ограниченная прозрачность управления резервами и риск-аппетита.
• После расширения компании в финансовом, дата-, энергетическом и образовательном секторах, мало публичной информации о корпоративном управлении на уровне группы, внутреннем контроле и изоляции этих видов деятельности.
• Нет публичной информации об изоляции активов USDT.

Ответ CEO Tether

Столкнувшись с понижением рейтинга, CEO Tether Паоло Ардоино занял привычную «боевую позицию», заявив, что модель рейтинга S&P предназначена для сломанной традиционной финансовой системы.

Он отметил: «Мы воспринимаем ваше неприятие как честь. Классические рейтинговые модели, созданные для старых финансовых институтов, в прошлом вводили в заблуждение частных и институциональных инвесторов, заставляя вкладывать средства в компании, которые, несмотря на инвестиционный рейтинг, в итоге рушились. Это вынудило мировых регуляторов усомниться в этих моделях и в независимости и объективности всех основных рейтинговых агентств. Tether создала первую в истории финансов сверхкапитализированную компанию, которая по-прежнему сохраняет высокую прибыльность. Tether — живое доказательство того, что традиционная финансовая система настолько сломана, что пугает лицемерных правителей».

Этот ответ не лишен смысла. В прошлом Tether пережила каждую волну FUD. За первые три квартала 2025 года чистая прибыль Tether достигла 10 миллиардов долларов, и компания стала одним из крупнейших держателей американских облигаций в мире, владея более 135 миллиардов долларов в US Treasuries — этот масштаб сам по себе является кредитным доверием.

Глубокое осмысление

Что стабилизируют стейблкоины?

Стратегия Tether по увеличению доли биткоина и золота по сути является ставкой на «обесценивание фиата». Если в будущем инфляция доллара выйдет из-под контроля, такая диверсифицированная структура резервов может обеспечить большую стабильность покупательной способности, чем стейблкоины, полностью обеспеченные американскими облигациями.

Однако по действующим стандартам бухгалтерского учета, привязанным к доллару, такой подход неизбежно оценивается как «высокорискованный». Это поднимает фундаментальный вопрос: что именно должны стабилизировать стейблкоины? Номинальную стоимость валюты или реальную покупательную способность?

Традиционные рейтинговые системы выбирают первое, а Tether стремится ко второму. Критерии оценки изначально не совпадают.

Смешение ролей частных компаний и центральных банков

Когда частная компания пытается играть роль центрального банка, она неизбежно сталкивается с теми же дилеммами. Tether необходимо обеспечивать безопасность резервов и одновременно стремиться к прибыли.

Скупка биткоина и золота Tether — это одновременно рациональный хедж от фиатных рисков и коммерческий расчет по увеличению стоимости активов компании. Но такое смешение мотивов противоречит обещанию стейблкоина «гарантировать сохранность капитала».

Параллельные миры институционалов и розничных инвесторов

Для розничных инвесторов рейтинг S&P может быть лишь очередным краткосрочным FUD; для традиционных институционалов — это может стать непреодолимой комплаенс-преградой.

Крупные фонды и банки, ориентированные на соответствие требованиям, могут предпочесть USDC или PYUSD, поскольку их активы в основном состоят из наличных и краткосрочных американских облигаций, что соответствует традиционным моделям управления рисками. Критика S&P в адрес USDT во многом совпадает с требованиями нового американского регулирования стейблкоинов. Эта разница в стандартах напрямую отражается на рейтингах: в декабре 2024 года S&P присвоило рейтинг «сильный» (уровень 2).

Поколенческие различия в рейтинговых стандартах

Криптомир больше ценит «ликвидность и сетевой эффект» — это логика цифровых финансов XXI века. USDT за 10 лет работы доказал устойчивость своего сетевого эффекта. Но появится ли система рейтингов, более соответствующая особенностям криптоактивов, — открытый вопрос для обсуждения.

Вывод

Понижение рейтинга Tether от S&P — это предупреждение о будущих рисках для Tether. Как «ликвидный столп» крипторынка, в случае возникновения рисков у USDT это затронет не только его существование, но и здоровье всей отрасли.

Однако это не разрушит Tether в краткосрочной перспективе, поскольку его мощный сетевой эффект уже создал защитный ров. Но это закладывает долгосрочную угрозу: если частная компания пытается поддерживать глобальный инструмент фиксации стоимости за счет избыточных рискованных активов, сможет ли она гарантировать абсолютную безопасность капитала держателей?

Этот вопрос касается не только будущего Tether, но и устойчивости всей экосистемы стейблкоинов. Ответ на него даст только время.