经济韧性超预期，通胀顽固不化，美联储内部正掀起一场关于利率路径的激烈论战。“大量实地调研证据和数据向我显示，经济活动的内在韧性超出了我的预期。”明尼阿波利斯联储主席卡什卡利在11月13日接受采访时如是说。
这位此前曾预测2025年还将进行两次降息的美联储官员，如今却坦言对12月政策会议的最佳行动路径“尚未拿定主意”。
卡什卡利并非孤例。随着克利夫兰联储主席哈玛克强调利率“限制性不足”，波士顿联储主席柯林斯明确反对进一步降息，美联储内部的鹰派阵营正在持续扩大。
一、FOMC内部分歧加剧
● 美联储联邦公开市场委员会（FOMC）内部正面临多年来最为明显的分歧，这种裂痕在10月的利率决议中已显露无遗。10月美联储会议以降息25个基点收官，但出现了两位委员持异议：一人主张降息50个基点，另一人则反对降息。
● 这种“两极反对”的局面在本轮降息周期中尚属首次，凸显了美联储高层在货币政策方向上的深刻分歧。
● 美联储主席鲍威尔在会后也不得不承认，对于12月应如何行动，委员们存在明显分歧，12月会议再次降息“远非板上钉钉”。
二、鹰派阵营持续扩大
近期，多位美联储官员对进一步降息表达了明确的保留态度，鹰派阵营的声量显著增强。
卡什卡利：经济韧性超预期
● 卡什卡利表示，他并不支持美联储上一次的降息决策，对12月会议则持观望态度。“根据数据走向，我可以提出降息的论据，也可以提出按兵不动的理由，这一切仍有待观察。”卡什卡利在11月13日表示。
作为今年无利率决策投票权的官员，卡什卡利仍参与FOMC的政策讨论，其立场转变引起市场广泛关注。
哈玛克：利率限制性不足
● 克利夫兰联储主席哈玛克的立场更为鲜明，她直接指出当前利率“即便具有限制性，程度也相当有限”。“总体而言，我们需要保持一定的限制性政策，继续施加压力使通胀回归目标水平。”哈玛克在匹兹堡经济俱乐部的一场活动中表示。
她预计通胀压力将持续至今年年底并延续至明年初，强调企业正寻求将成本增长转嫁给消费者的途径。
柯林斯：提高降息门槛
● 波士顿联储主席柯林斯周三则明确表示，利率应在当前水平维持“一段时间”。她指出，近期进一步放松政策的“门槛相对较高”，除非有证据表明劳动力市场出现显著恶化，否则她将对进一步放宽政策感到犹豫。
三、降息与缩表的历史决策
回顾美联储近期的货币政策轨迹，可以发现当前分歧早有端倪：
● 10月美联储宣布将于12月1日起结束缩表这一量化紧缩行动，标志着持续三年半的缩表进程将告一段落。根据决定，从12月开始，美联储将把所持机构抵押贷款支持证券（MBS）到期回笼资金再投资于短期美国国债。
● 鲍威尔解释称，当前准备金水平已略高于“充裕准备金”标准，货币市场近期出现的利率上行压力进一步支持这一决定。
四、12月会议的两种可能
面对日益明显的内部对立，12月FOMC会议可能出现何种情景？
● 12月的会议结果似乎正倒向“两种选择”：要么维持利率不变，要么在降息的同时，通过政策指引为未来进一步的宽松政策设定更高的门槛。无论最终决定如何，鲍威尔都可能面临比10月会议上更多的反对票。
● Evercore ISI副主席Krishna Guha在分析中指出，如果美联储决定降息，堪萨斯城联储主席施密德可能会得到柯林斯和穆萨莱姆等人的附议。
● 如果美联储决定按兵不动，那么此前主张更大幅度降息的理事米兰，则可能与同样支持宽松政策的理事沃勒和鲍曼一起投下反对票。
五、政策分歧的深层原因
美联储内部为何会在此时出现如此明显的分歧？根源在于官员们对三个关键问题的判断存在差异：
对通胀持续性的担忧
● 鹰派官员担心，企业明年会将更多关税相关成本转嫁给消费者，使价格压力持续存在。
● 鸽派官员认为，企业迄今不愿转嫁关税成本，表明需求太弱，无法支持通胀持续。
对劳动力市场的不同解读
对于月度薪资增长放缓，鹰派认为主要原因是移民减少导致的供应减弱，而鸽派则认为是企业对工人需求减弱所致。
如果原因是前者，维持高利率可能带来衰退风险；如果是后者，降息则可能过度刺激需求。
对利率限制性的评估
● 鹰派认为，在今年降息50个基点后，利率已接近既不刺激也不抑制增长的“中性水平”，进一步降息存在风险。
● 鸽派则认为利率仍具限制性，使美联储有空间在不重新引发通胀的情况下支持劳动力市场。
六、市场影响与展望
美联储内部的政策分歧已经对市场产生了显著影响。
降息概率大幅波动
● 根据联邦基金期货合约显示，投资者已将12月降息概率下调至约47%，而在10月美联储会议前，市场预期的降息概率曾高达100%。这一急剧变化反映了市场对美联储政策路径的重新定价，也凸显了货币政策方向的不确定性。
加密货币与美股受挫
● 随着市场对美联储降息预期回落，加密货币市场遭受重创。11月14日，比特币一度跌至98000美元，以太坊则跌破3200美元。美国股市加密货币相关概念股全线下跌，其中MARA Holdings下跌11.31%，Riot Platforms下跌10.22%。
● 美股三大指数同样收跌，纳斯达克指数暴跌2.3%，道琼斯指数和标普500指数均下跌1.6%。
美联储12月会议正演变为一场关乎2025年全球资产价格走向的关键战役。随着鹰派阵营不断扩大，鲍威尔将如何平衡内外部分歧，已成为市场关注焦点。
波士顿联储主席柯林斯明确反对12月降息的表态，加剧了我们对鲍威尔管理FOMC内部分歧能力的担忧。
