ETFの承認ラッシュとコイン価格の下落が同時に進行、市場のロジックはすでに変化したのか？

過去1ヶ月間で、DOGE、XRP、Solana（SOL）、Litecoin（LTC）、Hedera（HBAR）、Chainlink（LINK）など一連の新興暗号プロジェクトの現物ETFが次々と承認・上場されました。しかし、市場の一般的な予想とは異なり、これら資産の価格はETFの上場によって急騰することはなく、資金が継続的に流入しているにもかかわらず、価格が大幅に調整される現象が見られています。この現象は、ETFの承認が依然として価格に長期的な有効なサポートをもたらすのかという疑問を投げかけています。

一、価格下落の圧力：短期的なセンチメントと投機筋の洗浄

10月末から11月にかけて、市場は新興暗号資産ETFの集中的な上場を迎えました。しかし、SoSoValueのデータによると、資金の継続的な流入と価格暴落の乖離現象はこれら資産に広く見られます：

• Solana (SOL)：10月末の上場以来、SOL ETFは4週連続で純流入を記録し、現在の総純資産は9.18億ドルに達しています。そのうちBitwiseとGrayscaleのETFがそれぞれ6.31億ドルと1.48億ドルを占めています。しかし、SOLの現物価格は10月31日の約184ドルから現在の143ドル前後まで下落し、20％以上の下落となっています。

• XRP：最初のXRP ETFは11月13日に上場し、初日の取引量は5922万ドル、翌日から連続して純流入が始まりました。しかし、XRPの現物価格は11月13日の2.38ドルから一時20％以上下落し、現在は2.2ドル前後で推移しています。

• HBAR：HBAR ETFは10月28日に上場後、5週連続で資金純流入を実現し、総純資産は6549万ドルに達しましたが、HBARの現物価格は約20％下落しました。

• DOGE：DOGE ETFは11月24日の上場初日に純流入がなく、取引額は141万ドルでした。現在上場している2つのDOGE現物ETFの総純資産は648万ドルで、DOGEの価格には顕著な変動は見られませんでした。

• LTC：LTC現物ETFは11月5日に上場し、現在までの総純流入は726万ドルですが、過去1ヶ月間で複数回、1日あたりの純流入が0となる日がありました。この影響で、LTCの価格は10月28日のCanary LTC現物ETF上場以来、約14％下落しています。

このように、Litecoin ETFを除き、他のコインETFはいずれも資金が継続的に流入しているものの、価格は例外なく下落または横ばいとなっています。

この乖離の原因は、マクロ要因と投機的行動の複合的な影響によるものと考えられます。

まず、ETF承認期間中の暗号市場全体の環境は、決して強気相場の高揚感に包まれていたわけではありません。コア資産の動向がこれを証明しています：Bitcoin ETFは11月に34.8億ドルの純流出、Ethereum ETFは14.2億ドルの純流出となりました。コア資産からの巨額流出は、全体的なネガティブセンチメントとマクロ逆風を形成し、新興ETFによるプラス効果をかき消しました。このような環境下では、「噂で買い、事実で売る」行動が見られ、好材料が実現した際に投機筋が一斉に売却し、短期的な売り圧力が生じます。

次に、市場下落の過程で、流動性が比較的低いアルトコインの売り圧力が増幅されます。Bitcoinと比較して、XRPやSOLなどのコインは市場の深さが浅く、売りを受け止める力が限られています。また、現在の資金流入のペースは比較的緩やかで、機関投資家は依然として様子見の段階にあり、段階的な資金配分のスピードでは、クジラや投機筋による集中売り圧力をすぐに相殺することはできません。

要するに、ETFへの資金流入と価格の短期的な乖離は、投機筋の洗浄、マクロ逆風、そして機関投資家の資金配分の遅れが複合的に作用した結果です。しかし、これは好材料が無効になったことを意味するのではなく、ETFの価値はより長期的な視点、機関投資家のポートフォリオ構成から見出すべきであることを投資家に示唆しています。

二、長期的価値：機関投資家の配分と持続的な資金流入

短期的な価格動向が外部要因に左右されるのであれば、ETFの価値は2つのコアな観点から評価する必要があります：機関投資家による資金流入の持続性、そして資産自体の差別化された競争優位性です。

この価値はまず、伝統的金融大手の態度の変化に現れています。これまで暗号資産に対して保守的な姿勢を取っていた世界最大級の資産運用会社の一つであるVanguard Groupは、Bitcoin ETFの取引を解禁しました。長年にわたり、同社の幹部は暗号通貨には本質的な価値がなく、キャッシュフローを生み出さず、長期的なリタイアメント戦略にも適さないと考えていました。デジタル資産を投機的なツールと見なし、コア投資ポートフォリオとは見なしていませんでした。同社は2024年1月にBitcoin ETFが上場した際、これらの商品の取り扱いを拒否し、顧客が競合他社のファンドを購入することさえ制限していました。

現在、VanguardはBlackRock傘下のBitcoin現物ETFの取引を投資家に許可し、批判者からディストリビューターへと役割を転換しました。この動きは、ETFがコンプライアンスに則った投資ツールとして、伝統的金融界の最後の主要な壁を打ち破ったことを市場に示しています。

事実、価格が暴落しても、機関投資家の資産配分意欲は依然として強いことが証明されています。例えば、SOL ETFやHBAR ETFは5週連続で純流入を記録し、Canary XRP ETFの総資産純額は3.55億ドル、BitwiseとGrayscaleのETF純資産もそれぞれ約2億ドルとなっています。このような持続的かつ巨額の資金蓄積こそが、ETFの長期的な好材料を測る重要な指標です。アナリストは、規模がBitcoinと比べて小さいとしても、アルトコインETFは2026年半ばまでに100億〜200億ドルの資金流入をもたらす可能性があると見積もっています。

機関投資家の配分戦略においては、資産の差別化された競争優位性も重要な要素です。例えば、SolanaのステーキングETFは最大7％の利回りを提供し、XRPの決済型ファンドなどのプロダクトは、多様な投資やパッシブインカムを求める投資家の特定の関心を引きつける可能性があります。GrayscaleのリサーチディレクターZach Pandlは、Solana ETFは今後1〜2年でSolanaトークンの総供給量の少なくとも5％を吸収する可能性があると述べています。

しかし、この楽観的な見方は市場大手からの強い挑戦を受けています。世界最大の資産運用大手BlackRockは、アルトコインETFに対して非常に慎重かつ否定的な態度を取っています。BlackRockのデジタル資産責任者Robert Mitchnickは、大多数のアルトコインには価値がなく、未成熟なデジタル資産への分散投資にはリスクがあると強調し、BitcoinやEthereumなどの成熟した暗号通貨に注力していると述べています。BloombergのETFアナリストEric Balchunasもこの見解を支持し、この姿勢がBlackRockが投資ポートフォリオを多様化しない理由を説明しているとしています。

この慎重な姿勢は潜在的なリスクをもたらします。K33 Researchは、BlackRockが参加しなければ、アルトコインETFへの総資金流入は50％〜70％減少する可能性があると指摘しています。同時に、CryptoQuantのCEOは、アルトコインの流動性が急速に低下しており、ETFを通じて新たな流動性チャネルを開拓できるプロジェクトだけが市場で生き残れると警告しています。

さらに、LTC現物ETFの状況は最も明確な反面教師となっています。上場以来、複数の営業日で1日あたりの純流入が0となっています。欧州最大級のデジタル資産運用会社CoinSharesも、SECに提出していたXRP、Solana Staking、Litecoin ETFの申請を正式に撤回しました。これは、大手資産運用会社であっても、競争が激しく利益が限られた単一資産ETFには慎重になることを示しています。

CoinSharesのCEO Jean-Marie Mognettiは、伝統的金融大手が単一資産暗号ETF市場を支配していることを踏まえ、今後12〜18ヶ月でリソースをより革新的で高収益なプロダクトに再配分すると述べています。

結論

機関投資家の分化は、暗号資産ETF時代が階層的な配分段階に入ったことをまさに証明しています。一方ではVanguard GroupがBitcoin ETF取引を解禁し、主流金融が暗号市場を最終的に受け入れたことを象徴しています。他方ではCoinSharesの申請撤回やBlackRockのアルトコインに対する慎重な姿勢が、機関投資家が基礎資産の質やセクター競争に警戒していることを示しています。

総じて、ETFの承認は本質的かつ長期的に見れば間違いなく重要な好材料ですが、短期的な価格下落は好材料の無効化を意味するものではなく、短期的な市場力によって実現の仕方が歪められているに過ぎません。