Glassnode：ビットコインの弱気な統合、今後大きなボラティリティが予想されるか？

Original Article Title: Anchored, But Under Strain

Original Article Authors: Chris Beamish, CryptoVizArt, Antoine Colpaert, Glassnode

Original Article Translation: AididiaoJP, Foresigt News

Bitcoinは依然として脆弱なレンジに閉じ込められており、未実現損失が増加し、長期保有者が売却し、需要が弱いままです。ETFと流動性は引き続き低調で、先物市場も静かであり、オプショントレーダーは短期的なボラティリティを織り込んでいます。市場は現在安定を維持していますが、自信は依然として不足しています。

要約

Bitcoinは構造的に脆弱なレンジ内にとどまっており、未実現損失の増加、実現損失の高さ、長期保有者による大規模な利益確定の圧力を受けています。それにもかかわらず、需要が真の市場価値を上回る価格を支えています。

市場は重要な閾値、特に短期保有者のコストベースを回復できておらず、これは最近高値で買った投資家やベテラン保有者からの継続的な売り圧力を反映しています。もし売り手の疲弊の兆候が現れれば、近い将来これらのレベルを再テストする可能性があります。

オンチェーン指標は引き続き弱さを示しています。ETFの資金フローはマイナスで、スポット流動性は薄く、先物のポジショニングは投機的な自信の欠如を示しており、価格はマクロ要因により敏感になっています。

オプション市場は防御的なポジショニングを示しており、トレーダーは短期のインプライド・ボラティリティ（IV）を購入し、下落リスクへの保護需要が継続しています。ボラティリティカーブは短期的な警戒を示していますが、長期的にはよりバランスの取れたセンチメントです。

FOMC会合が今年最後の主要なカタリストとなる中、インプライド・ボラティリティは12月後半にかけて徐々に低下すると予想されます。市場の方向性は、流動性が改善し売り手が後退するか、現在の時間主導の弱気圧力が続くかにかかっています。

オンチェーンインサイト

Bitcoinは今週も構造的に脆弱なレンジ内にとどまっており、上限は短期保有者のコストベース（$102.7K）、下限は真の市場価値（$81.3K）です。先週はオンチェーンの状況の弱体化、需要の不足、慎重なデリバティブ市場を強調しましたが、これらは2022年初頭に予想された市場状況と共鳴しています。

価格はかろうじて真の市場価値を上回っていますが、未実現損失は拡大し続け、実現損失も増加、長期投資家の支出も高止まりしています。回復すべき重要な上限は0.75コストベースパーセンタイル（$95K）、次いで短期保有者のコストベースです。それまでは新たなマクロショックがない限り、真の市場価値が最も底値形成しやすいエリアとなります。

時間は強気派の敵

市場は穏やかな弱気フェーズにとどまっており、適度な資本流入と高値保有者からの継続的な売り圧力の緊張関係を反映しています。市場が弱いながらもレンジ内で推移する中、時間がマイナス要因となり、投資家が未実現損失に耐えるのが難しくなり、損失確定の可能性が高まっています。

相対的な未実現損失（30日単純移動平均）は4.4%に上昇しており、過去2年間は2%未満で推移していました。これは市場が熱狂的な段階から圧力と不確実性が強まるフェーズへと移行したことを示しています。この優柔不断さが現在の価格レンジを定義しており、この問題を解決するには新たな流動性と需要の波が必要です。

損失の拡大

この時間主導の圧力は支出行動により顕著に現れています。Bitcoinが11月22日の安値から約$92,700まで反発したにもかかわらず、実現損失の30日単純移動平均は上昇を続け、1日あたり$555 millionに達し、FTX崩壊以来の最高水準となっています。

価格が中程度に回復している期間にこれほど高い実現損失が見られるのは、高値保有者のフラストレーションが高まり、反発局面でも保有を続けずに降伏していることを反映しています。

反転への抵抗

実現損失の増加は回復をさらに妨げており、特に長期投資家の実現利益が急増している時に顕著です。最近の反発局面では、1年以上保有している投資家の実現利益の30日単純移動平均が1日あたり$1 billionを超え、新たな史上最高値で$1.3 billionを超えました。高値保有者の降伏と長期保有者の大規模な利益確定という二重の力が、市場が短期保有者のコストベースを回復できない理由を説明しています。

しかし、これほど大きな売り圧力に直面しているにもかかわらず、価格は安定し、真の市場価値をわずかに上回っています。これは、粘り強く忍耐強い需要が売りを吸収していることを示しています。短期的に売り手が疲弊し始めれば、この潜在的な買い圧力が0.75分位点（約$95,000）や短期保有者のコストベースの再テストを促す可能性があります。

オンチェーンインサイト

ETFのジレンマ

スポット市場に目を移すと、米国Bitcoin ETFは再び静かな週となり、3日間の平均純流出額はマイナスのままです。これは11月下旬から始まった冷却トレンドの継続であり、今年初めに価格上昇を支えた強力な流入メカニズムとは対照的です。複数の主要発行体からの償還は安定しており、機関投資家が市場全体の不安定な環境の中でよりリスク回避的な姿勢を取っていることが浮き彫りになっています。

その結果、スポット市場の需要のクッションが薄くなり、即時の買い手サポートが減少し、価格がマクロ要因やボラティリティショックに対してより脆弱になっています。

流動性は依然として不足

ETFフローの弱さと並行して、Bitcoinのスポット相対取引量は30日レンジの下限付近で推移し続けています。取引活動は11月から12月にかけて減少しており、価格下落と市場参加者の減少を反映しています。取引量の縮小は市場全体の防御的なポジショニングを示しており、流動性主導の資金フローが減少する中でボラティリティを吸収したり、方向性の変化を維持したりすることができます。

スポット市場が静まる中、注目は今後のFOMC会合に移っており、その政策スタンスによって市場参加が再活性化されるカタリストとなる可能性があります。

先物市場も低調

市場参加の低調というテーマを引き継ぎ、先物市場もレバレッジへの関心が限定的で、建玉は大きく回復せず、ファンディングレートも中立レベル付近にとどまっています。これらの動向は自信よりも慎重さが支配するデリバティブ環境を浮き彫りにしています。

パーペチュアル契約市場では、今週のファンディングレートはゼロ付近からややマイナスで推移しており、投機的なロングポジションの解消が続いていることを示しています。トレーダーはバランスまたは防御的な姿勢を維持し、最小限のレバレッジで方向性の圧力をかけています。

デリバティブ活動が低調なため、価格発見は投機的な拡大よりもスポット資金フローやマクロ要因により左右されています。

短期インプライド・ボラティリティの急騰

オプション市場に目を向けると、Bitcoinのスポット活動の低調さとは対照的に、短期インプライド・ボラティリティが急上昇しており、トレーダーは大きな価格変動に備えています。補間されたインプライド・ボラティリティ（上場ストライク価格ではなく固定デルタ値に基づく推定IV）は、異なるテナー間でのリスクの価格構造を明確に示しています。

20デルタコールオプションでは、1週間IVが前週比で約10ボラティリティポイント上昇し、長期テナーは比較的安定しています。同様のパターンは20デルタプットオプションにも見られ、短期下落IVが上昇し、長期テナーは落ち着いています。

全体として、トレーダーは圧力がかかると予想される水準でボラティリティを蓄積しており、12月10日のFOMC会合前に売却するよりもコンベクシティを保持することを好んでいます。

下落需要の再燃

短期ボラティリティの上昇に伴い、下落保護プレミアムの再燃が見られます。25デルタスキュー（同じデルタ値でのプットとコールの相対コスト）は単一期間で約11%に上昇し、FOMC会合前に短期的な下落保険への需要が大幅に増加していることを示しています。

スキューは全テナーで10.3%から13.6%の範囲で密集しており、この圧縮はプット保護の選好がカーブ全体に広がっていることを示し、短期的な圧力だけでなく一貫したヘッジバイアスを反映しています。

ボラティリティの蓄積

オプション市場の状況をまとめると、週次資金フローデータは明確なパターンを強調しています。トレーダーはボラティリティを売るのではなく買っています。購入されたオプションプレミアムが総名目フローを支配しており、プットがやや優勢です。これは方向性バイアスではなく、ボラティリティ蓄積の状態を示しています。トレーダーが両端のオプションを同時に購入する場合、それは感情的な投機ではなく、ヘッジやコンベクシティ追求の行動を示します。

インプライド・ボラティリティの上昇と下落バイアスのスキューと相まって、資金フローの状況は市場参加者が下落バイアスを持ってボラティリティイベントに備えていることを示しています。

FOMC後

今後を見据えると、インプライド・ボラティリティはすでに緩和し始めており、歴史的に年内最後の主要マクロイベントが過ぎるとIVはさらに縮小する傾向があります。12月10日のFOMC会合が最後の重要なカタリストとなるため、市場は低流動性かつ平均回帰的な環境へと移行しています。

発表後、売り手は通常再参入し、年末にかけてIVの減衰を加速させます。タカ派的なサプライズやガイダンスに大きな変化がない限り、抵抗の少ない道はインプライド・ボラティリティの低下とフラットなボラティリティターム構造を指し、12月後半まで続く見込みです。

結論

Bitcoinは引き続き構造的に脆弱な環境で取引されており、未実現損失の増加、実現損失の拡大、長期保有者による大規模な利益確定が価格動向を支えています。継続的な売り圧力に直面しているにもかかわらず、需要は依然として十分な回復力を示しており、価格を真の市場平均以上に維持しており、忍耐強い買い手が売りを吸収し続けていることを示しています。短期的に売り手の疲弊の兆候が現れれば、短期保有者のコストベースを解消するために$95,000への上昇も依然として可能性があります。

オフチェーンの状況もこの慎重なトーンを反映しています。ETFフローはマイナスのままで、スポット流動性は乏しく、先物市場は投機的な参加が不足しています。オプション市場は防御的な姿勢を強めており、トレーダーはボラティリティを蓄積し、短期的な下落保護を購入し、FOMC会合前の最近のボラティリティイベントに備えています。

全体として、市場構造は弱いながらも安定したレンジを示しており、忍耐強い需要に支えられつつも、持続的な売り圧力に制約されています。短期的な道筋は流動性の改善と売り手の後退にかかっており、長期的な見通しは市場が主要なオンチェーン閾値を回復し、この時間主導かつ心理的に困難なフェーズを乗り越えられるかどうかに依存しています。