Япония завершила эру нулевых ставок: наступил «поворотный момент ликвидности», которого больше всего боятся рисковые активы

Оригинальное название: «Доходность японских государственных облигаций превысила 1% — начинается “страшная история” для мировых финансовых рынков»

Автор: Liam, Deep Tide TechFlow

Расскажу вам одну страшную историю:

Доходность двухлетних государственных облигаций Японии впервые с 2008 года превысила 1%; доходность пятилетних облигаций выросла на 3,5 базисных пункта до 1,345%, что является максимумом с июня 2008 года; доходность тридцатилетних облигаций кратковременно достигла 3,395%, установив исторический максимум.

Значение этого события не только в том, что «ставка превысила 1%», а в следующем:

Эпоха экстремально мягкой денежно-кредитной политики, продолжавшаяся в Японии последние десятилетия, уходит в прошлое навсегда.

С 2010 по 2023 год доходность двухлетних японских облигаций практически всегда находилась в диапазоне от -0,2% до 0,1%. Другими словами, раньше деньги в Японии можно было взять практически бесплатно, а иногда даже с доплатой.

Это связано с тем, что после краха пузыря в 1990 году японская экономика оказалась в ловушке дефляции — цены не росли, зарплаты не увеличивались, потребление было вялым. Чтобы стимулировать экономику, Банк Японии применял самые агрессивные и экстремальные монетарные меры в мире: нулевая и даже отрицательная процентная ставка делали деньги максимально дешевыми, кредиты практически бесплатными, а хранение денег в банке — убыточным, что вынуждало людей инвестировать и тратить.

Теперь доходность японских облигаций в целом перешла из отрицательной зоны в положительную и достигла 1%. Это событие касается не только Японии, но и всего мира, и имеет как минимум три последствия:

Во-первых, это означает полный разворот японской денежно-кредитной политики.

Эпоха нулевых и отрицательных ставок, а также YCC (контроль кривой доходности) завершилась. Япония больше не является единственной крупной экономикой с «экстремально низкими ставками», эпоха мягкой политики окончательно закончилась.

Во-вторых, это меняет структуру глобальных цен на капитал.

Ранее Япония была одним из крупнейших зарубежных инвесторов в мире (особенно пенсионный фонд GPIF, страховые компании, банки). Из-за низких внутренних ставок японские компании активно инвестировали за рубежом — в США, Юго-Восточной Азии и Китае — в поисках более высокой доходности. Теперь, когда внутренние ставки растут, «мотивация к экспорту капитала» снижается, а часть средств может вернуться обратно в Японию.

В-третьих, и это особенно важно для трейдеров, рост японских ставок на 1% означает, что глобальная цепочка арбитражных сделок (carry trade), основанная на дешевых японских деньгах за последние 10 лет, начнет системно сокращаться.

Это повлияет на американский рынок акций, азиатские фондовые рынки, валютный рынок, золото, bitcoin и даже на глобальную ликвидность.

Потому что арбитражные сделки (Carry Trade) — это скрытый двигатель мировой финансовой системы.

Японский арбитраж постепенно уходит в прошлое

В последние десятилетия рост мировых рискованных активов, таких как американские акции и bitcoin, во многом был обусловлен арбитражными сделками с иеной (Yen Carry Trade).

Представьте, что вы берете деньги в Японии практически бесплатно.

Вы берете кредит на 100 миллионов иен под 0%–0,1%, конвертируете их в доллары и покупаете в США облигации с доходностью 4%–5%, или акции, золото, bitcoin, а затем возвращаете долг, снова обменяв доллары на иены.

Пока сохраняется разница в ставках, вы зарабатываете; чем ниже ставка, тем больше арбитраж.

Точных публичных данных нет, но по оценкам мировых институтов, объем арбитража с иеной составляет от 1–2 триллионов до 3–5 триллионов долларов.

Это один из крупнейших и самых скрытых источников ликвидности в мировой финансовой системе.

Многие исследования даже считают, что именно арбитраж с иеной был одной из движущих сил, позволивших американским акциям, золоту и BTC неоднократно обновлять исторические максимумы за последние 10 лет.

Весь мир использовал «бесплатные японские деньги» для разгона рискованных активов.

Теперь, когда доходность двухлетних японских облигаций впервые за 16 лет достигла 1%, часть этого «бесплатного денежного канала» перекрыта.

В результате:

Иностранные инвесторы больше не могут дешево занимать иену для арбитража, что оказывает давление на фондовые рынки.

Японский капитал начинает возвращаться на родину, особенно страховые компании, банки и пенсионные фонды сокращают вложения в зарубежные активы.

Глобальный капитал начинает уходить из рискованных активов; укрепление иены часто означает снижение глобального аппетита к риску.

Каков эффект для фондового рынка?

Бычий рынок американских акций последних 10 лет был во многом обусловлен притоком дешевого капитала, и Япония была одним из главных источников.

Рост японских ставок напрямую препятствует притоку большого объема средств на американский рынок акций.

Особенно сейчас, когда оценки американских акций крайне высоки, а тема AI подвергается сомнению, любое сокращение ликвидности может усилить коррекцию.

Под ударом окажется и весь азиатско-тихоокеанский фондовый рынок: Корея, Тайвань, Сингапур и другие страны ранее также выигрывали от арбитража с иеной.

С ростом японских ставок капитал начинает возвращаться в Японию, что увеличивает краткосрочную волатильность азиатских рынков.

Что касается самого японского рынка акций, то рост внутренних ставок также оказывает краткосрочное давление на котировки, особенно на компании, ориентированные на экспорт. Однако в долгосрочной перспективе нормализация ставок поможет экономике выйти из дефляции и перейти к новому этапу развития, что приведет к переоценке активов и, наоборот, является позитивным фактором.

Возможно, именно поэтому Buffett продолжает увеличивать инвестиции в японский рынок акций.

Buffett впервые публично объявил о владении примерно 5% акций каждой из пяти крупнейших японских торговых компаний 30 августа 2020 года, в свой 90-й день рождения. Тогда общий объем инвестиций составлял около 6,3 миллиарда долларов.

Прошло пять лет, и с ростом цен на акции и дальнейшими покупками общая рыночная стоимость пакета Buffett в пяти крупнейших японских торговых компаниях превысила 31 миллиард долларов.

В 2022–2023 годах иена упала до минимума почти за 30 лет, японские акции были «распроданы с огромной скидкой», что для стоимостных инвесторов стало классической возможностью: дешевые активы, стабильная прибыль, высокая дивидендная доходность и возможный разворот курса иены... Такая инвестиционная возможность слишком привлекательна.

Bitcoin и золото

Кроме фондового рынка, как повлияет укрепление иены на золото и bitcoin?

Логика ценообразования золота всегда была простой:

Слабый доллар — рост цен на золото; снижение реальных ставок — рост цен на золото; рост глобальных рисков — рост цен на золото.

Каждый из этих факторов напрямую или косвенно связан с разворотом японской процентной политики.

Во-первых, рост японских ставок означает укрепление иены, а в индексе доллара (DXY) доля иены составляет 13,6%. Укрепление иены напрямую давит на DXY, а ослабление доллара снимает главное ограничение для золота, что облегчает рост его цены.

Во-вторых, разворот японских ставок знаменует конец эпохи «глобальных дешевых денег», продолжавшейся более десяти лет. Арбитраж с иеной начинает сворачиваться, японские институты сокращают зарубежные инвестиции, глобальная ликвидность снижается. В период сокращения ликвидности капитал предпочитает выходить из высоковолатильных активов и переходить в золото — “расчетный актив, защитный актив, актив без контрагентского риска”.

В-третьих, если японские инвесторы из-за роста внутренних ставок сократят покупки золотых ETF, этот эффект будет ограниченным, поскольку основной спрос на золото исходит не из Японии, а от покупок центральных банков, увеличения ETF и долгосрочного роста спроса в развивающихся рынках.

Таким образом, влияние текущего роста японских ставок на золото очевидно:

В краткосрочной перспективе возможна волатильность, но в средне- и долгосрочной перспективе тренд остается бычьим.

Золото вновь оказывается в благоприятной комбинации факторов: “чувствительность к ставкам + ослабление доллара + рост спроса на защиту”, и долгосрочные перспективы выглядят позитивно.

В отличие от золота, bitcoin — это самый ликвидный рискованный актив в мире, торгуется круглосуточно и тесно коррелирует с Nasdaq. Поэтому, когда японские ставки растут, арбитраж с иеной сворачивается, а глобальная ликвидность сокращается, bitcoin часто становится одним из первых падающих активов — он чрезвычайно чувствителен к рынку, словно “электрокардиограмма ликвидности”.

Однако краткосрочный негатив не означает долгосрочного пессимизма.

Переход Японии к циклу повышения ставок означает рост стоимости глобального долга, усиление волатильности американских облигаций и увеличение фискального давления в разных странах. В этом макроэкономическом контексте активы «без суверенного кредитного риска» вновь переоцениваются: в традиционном мире это золото, а в цифровом — bitcoin.

Таким образом, путь bitcoin также ясен: в краткосрочной перспективе он падает вместе с рискованными активами, но в среднесрочной перспективе получает новую макроэкономическую поддержку из-за роста глобальных кредитных рисков.

В целом, эпоха бурного роста рискованных активов за счет «бесплатных японских денег», продолжавшаяся более десяти лет, завершилась.

Мировые рынки вступают в новый цикл ставок — более реальный и более жесткий.

От акций и золота до bitcoin — ни один актив не останется в стороне.

Когда ликвидность уходит, выживают только самые устойчивые активы. В период смены цикла главное — понять скрытую цепочку движения капитала.

Занавес нового мира уже поднят.

Дальше — кто быстрее адаптируется, тот и выиграет.