Làm thế nào mà một chính phủ ủng hộ Bitcoin lại kết thúc bằng việc giám sát sự sụp đổ của thị trường trị giá 1 nghìn tỷ đô la này?

Khi Donald Trump bước vào Nhà Trắng vào tháng 1, thị trường crypto kỳ vọng sự đồng thuận giữa chính sách và giá cả.

Chính quyền mới đã thực hiện một số cam kết của mình bằng cách cung cấp sự rõ ràng về quy định, giám sát thân thiện hơn và sự chào đón mạnh mẽ nhất từ các tổ chức mà Bitcoin từng nhận được.

Kết quả là, các spot ETF đã tăng mạnh về tài sản, kho bạc doanh nghiệp tích lũy BTC, và các lãnh đạo ngành đã coi năm 2025 là khởi đầu của một chu kỳ tăng trưởng cấu trúc.

Tuy nhiên, khi năm trôi qua, đây lại trở thành một trong những đợt suy giảm thị trường dữ dội nhất mà ngành từng chứng kiến. Bitcoin đã rơi xuống dưới mức khởi điểm của nhiệm kỳ thứ hai của Trump, Ethereum đã xóa sạch thành quả của nhiều tháng, và thị trường crypto rộng lớn hơn đã mất hơn 1.1 trillion USD chỉ trong 41 ngày.

Crypto Market Capitalization on a Downtrend Slope (Source: The Kobeissi Letter)

Vì lý do này, các chuyên gia trong ngành cho rằng đợt bán tháo hiện tại không chỉ đơn thuần là một đợt điều chỉnh nữa. Đây là một sự sụp đổ cấu trúc được kích hoạt bởi các cú sốc vĩ mô, khuếch đại bởi đòn bẩy, và trở nên trầm trọng hơn bởi sự đầu hàng của các holder dài hạn.

Sự tháo gỡ của mâu thuẫn này đã định hình câu chuyện của chu kỳ thị trường này: sự hỗ trợ chính sách tỏ ra quyết định, nhưng cơ chế của đòn bẩy, thanh khoản và các cú sốc vĩ mô lại mạnh mẽ hơn.

Cú sốc thuế quan

Chất xúc tác đầu tiên của đợt bán tháo đến từ Washington, không phải từ chính sách crypto.

Việc Trump mở rộng thuế quan đối với Trung Quốc, được công bố vào đầu tháng 10, đã kích hoạt việc đánh giá lại nhanh chóng khẩu vị rủi ro toàn cầu. Động thái này đã tạo ra sự hỗn loạn ngay lập tức trên thị trường cổ phiếu, hàng hóa và ngoại hối, nhưng phản ứng của crypto lại đặc biệt gay gắt.

Đòn bẩy đã đảm bảo điều đó.

Bitcoin và Ethereum đã bước vào tháng 10 với niềm tin mạnh mẽ vào xu hướng tăng, được hỗ trợ bởi open interest cao và vị thế long tích cực.

Tuy nhiên, cú sốc vĩ mô của Trump đã tác động vào cấu trúc đó như một điểm áp lực. Đợt bán tháo ban đầu đã buộc các trader sử dụng đòn bẩy quá mức phải đóng vị thế, điều này lại kéo giá xuống thấp hơn, kích hoạt thêm các đợt thanh lý.

Kết quả là, chuỗi sự kiện ngày 10 tháng 10 đã tạo ra cây nến Bitcoin hàng ngày đầu tiên trị giá 20,000 USD, kèm theo đó là con số thanh lý khổng lồ 20 billion USD.

Ngay cả sau khi hoảng loạn ban đầu lắng xuống, thiệt hại cấu trúc vẫn còn khi thanh khoản mỏng đi, biến động tăng lên, và thị trường trở nên nhạy cảm quá mức với áp lực bán nhỏ nhất.

Chia sẻ về tác động thị trường đó, Chris Burniske, đối tác tại Placerholder VC, cho biết:

“[Tôi] tin rằng vụ thảm sát ngày 10 tháng 10 vừa qua đã làm crypto tê liệt trong một thời gian – rất khó để nhanh chóng phát triển một lực cầu bền vững sau một cú sụp đổ như vậy. Chu kỳ này đã gây thất vọng cho hầu hết mọi người, điều này có thể làm tê liệt hành động khi mọi người hy vọng vào bầu trời xanh hơn, hoặc các ATH trước đây.”

Vì vậy, điều bắt đầu như một quyết định chính sách vĩ mô đã biến thành một vòng xoáy giảm giá do cơ chế vận hành.

Hỗn loạn shutdown làm tăng thêm đau đớn

Nếu thuế quan là tia lửa, thì việc chính phủ Mỹ shutdown sau đó đã trở thành chất xúc tác làm sụp đổ thị trường.

Kéo dài kỷ lục 43 ngày, shutdown đã siết chặt thanh khoản trên các thị trường truyền thống, làm suy yếu khẩu vị rủi ro và giảm độ sâu giao dịch trên các bàn futures và phái sinh.

Crypto đặc biệt dễ bị tổn thương. Thanh khoản mỏng đã khuếch đại các biến động giá, buộc các trader phái sinh phải đóng vị thế trong bối cảnh spread mở rộng và hoạt động của market-maker giảm sút.

Hơn nữa, shutdown của Mỹ cũng làm gián đoạn kỳ vọng vĩ mô. Các nhà đầu tư kỳ vọng sự ổn định chính sách lại phải đối mặt với sự bất định, và thị trường tài trợ bị siết chặt đúng lúc thị trường crypto đã bị bất ổn bởi các đợt bán cưỡng bức.

Cú sốc kép của thuế quan cộng với shutdown đã tạo ra một vòng lặp phản hồi, trong đó thanh khoản thấp làm tăng biến động, và biến động lại tiếp tục làm giảm thanh khoản.

Những diễn biến này xảy ra bất chấp kỳ vọng đồng thuận rằng việc chính phủ hoạt động trở lại sẽ giảm áp lực. Tuy nhiên, khi shutdown cuối cùng kết thúc vào ngày 13 tháng 11, thị trường hầu như không phản ứng, vì thiệt hại cấu trúc đã bắt đầu bén rễ từ trước đó.

Đòn bẩy, phân phối của cá mập, và dòng tiền tổ chức rút ra

Một yếu tố quan trọng khác góp phần làm trầm trọng thêm đợt suy giảm thị trường là cơ chế vận hành bên trong.

Hồ sơ đòn bẩy của crypto, với hàng triệu trader sử dụng đòn bẩy 20×, 50×, thậm chí 100×, đã khiến thị trường trở nên cực kỳ mong manh.

Để so sánh, các nhà phân tích tại The Kobeissi Letter lưu ý rằng chỉ một biến động trong ngày 2% cũng đủ để quét sạch các trader sử dụng đòn bẩy 100 lần. Vì vậy, khi hàng triệu tài khoản ở các mức đó, hiệu ứng domino là điều không thể tránh khỏi.

Các nhà phân tích còn cho biết thêm rằng từ ngày 6 tháng 10 đến thời điểm viết bài, thị trường đã trải qua ba ngày riêng biệt với hơn 1 billion USD bị thanh lý và nhiều phiên vượt quá 500 million USD.

Vì vậy, mỗi ngày thanh lý lại kích hoạt thêm các đợt bán cưỡng bức, kéo giá xuống thấp hơn và tạo ra một đợt bán tháo cơ học mà không cần tâm lý thị trường xấu đi thêm.

Áp lực cơ học này càng bị khuếch đại bởi dòng tiền tổ chức rút ra, bắt đầu âm thầm từ giữa đến cuối tháng 10. Tháng này, các Bitcoin ETF đã chứng kiến dòng tiền rút ra hơn 2 billion USD, đánh dấu tháng tiêu cực lớn thứ hai kể từ khi ra mắt vào năm 2024.

Bitcoin ETF Monthly Flows (Source: SoSo Value)

Điều này đã loại bỏ một lớp hỗ trợ mua quan trọng đúng vào thời điểm đòn bẩy bị tháo gỡ.

Nhưng có lẽ lực lượng quyết định nhất đến từ các cá mập BTC và các holder dài hạn.

Theo CryptoQuant, các holder dài hạn đã bán ra khoảng 815,000 BTC trong 30 ngày qua, đánh dấu làn sóng phân phối lớn nhất kể từ tháng 1 năm 2024.

Bitcoin Long-term Holders Selling (Source: CryptoQuant)

Việc bán ra của họ đã bóp nghẹt mọi khả năng tăng giá, và với việc ETF hiện đang chứng kiến dòng tiền rút ra thay vì đổ vào, thị trường bị kẹt giữa hai lực lượng mạnh mẽ: tiền tổ chức rút lui và những người tiên phong Bitcoin bán ra khi thị trường yếu.

Cùng nhau, họ đã tạo ra một bức tường áp lực bán liên tục và áp đảo.

Chúng ta học được gì từ điều này?

Bài học của chu kỳ này là không thể tránh khỏi, khi Bitcoin bước vào năm 2025 với động lực chính trị, quy định và tổ chức mạnh mẽ hơn bất kỳ thời điểm nào trong lịch sử của nó.

Chính quyền thân thiện. Cơ quan quản lý đồng thuận. ETF đã bình thường hóa Bitcoin đối với nhà đầu tư đại chúng. Các tập đoàn thêm BTC vào bảng cân đối kế toán với tốc độ kỷ lục.

Nhưng thị trường vẫn lao dốc.

Đợt giảm giá năm nay đã cho thấy crypto cuối cùng đã trưởng thành thành một loại tài sản nhạy cảm với vĩ mô.

Ngành không còn di chuyển một cách biệt lập. Nó không còn hoạt động độc lập với các chu kỳ tài chính truyền thống. Sự hỗ trợ chính sách quan trọng, nhưng các cú sốc vĩ mô, siết chặt thanh khoản, động lực đòn bẩy và hành vi của cá mập còn quan trọng hơn.

Đợt bán tháo này cũng đánh dấu một bước ngoặt trong cách định giá rủi ro. Crypto đang bước vào giai đoạn mà các lực lượng cấu trúc, bao gồm điều kiện thanh khoản, dòng tiền tổ chức, vị thế phái sinh và phân phối của cá mập, lấn át sự lạc quan từ thông điệp chính trị hoặc sự an tâm tâm lý từ việc chấp nhận ETF.

Về cơ bản, chính quyền ủng hộ crypto nhất trong lịch sử Mỹ cũng không bảo vệ được thị trường khỏi những điểm yếu cấu trúc sâu nhất của nó. Thay vào đó, nó đã phơi bày chúng.

Bài viết How did a pro-Bitcoin government end up overseeing this $1 trillion market implosion? xuất hiện đầu tiên trên CryptoSlate.